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全球债市剧烈震荡重新暴露欧元区风险

全球债市近期的剧烈震荡暴露了一种有关欧洲的令人不快的观点:欧元区的问题并未得到解决。

近来,由于投资者纷纷为央行结束无限经济刺激措施的可能性做准备,全球债市遭受重创。欧元区最弱成员国的国债跌势汹涌。

市场人士称,这意味着随着之前涌入金融市场的资金离场,未来西班牙、意大利、葡萄牙以及希腊国债的波动可能加剧,这将进一步暴露它们的经济问题。

此前,欧洲央行(European Central Bank)承诺将为市场提供支持,同时全球央行也不断向市场投放流动性。受此推动,上述国家的国债价格在过去大半年出现了惊人的反弹。然而近几周来债市走势发生了一定程度的逆转。

希腊国债价格自去年夏季以来大幅走高。但10年期希腊国债收益率周四收于10.03%,较5月22日时的水平上涨2个百分点,当日美国联邦储备委员会(Federal Reserve, 简称Fed)暗示可能在年内收缩其规模庞大的债券购买计划。10年期西班牙国债收益率周四收于6.37%,较5月份低点高出逾1个百分点。

10年期西班牙国债收益率周四收盘持平于4.61%,5月初时一度逼近4%。10年期意大利国债价格也在过去一个月中走低,收益率周四微升至4.35%。过去一个多月,10年期西班牙国债和意大利国债与基准10年期德国国债的收益率之差也双双扩大。

从某种程度上说,国债收益率的走高也是对资金流动的反应:宽松的货币政策促使投资者买入了这些国家的债券,从而推动其收益率走低;当宽松政策一可能会结束时,投资者也将散场离去。摩根大通(J.P. Morgan)驻伦敦的欧洲利率证券部主管 Carl Norrey表示,国债价格之前的反弹很大程度上属于技术性上涨,而非受基本面因素推动。虽然对此轮国债上涨行情心存敬意,但他并不认为欧洲可以如此轻松地摆脱这场危机。

这一现象背后的深层次问题在于,在国债收益率走低的这段时间里,欧元区宏观经济前景仍在恶化,而没有改善。

日内瓦Lombard Odier Investment Managers的全球主权债券业务主管Gregor Macintosh称,流动性状况并不好,同时还必须考虑这些国家的债券市场正处在极端的社会、经济和政治风险中。Lombard Odier目前管理着约420亿美元的资产。

过去一个月中,Macintosh一直在削减欧洲较弱国家的资产头寸。他表示,事实是这些国家的潜在基本面状况仍然非常令人担忧,而对投资者来说,反应敏捷是关键。

虽然欧元区薄弱国家的国债价格在过去一个月中出现下滑,但本轮上涨行情的确相当强劲。去年夏季,西班牙和意大利还深处困境:两国债券需求寥寥,几乎迫使它们向欧元区其他成员国寻求帮助。如今,欧元区形势已经有了很大的改观,欧洲央行去年夏季有关在必要情况下将采取措施支持市场的承诺仍在发挥强心剂的作用。欧元区的政治局面仍然复杂棘手(德国将在秋季举行大选,这一因素已经激起了反欧元情绪),但该地区对危机的管理水平已得到改善。

道富银行(State Street)欧洲、中东和非洲投资部主管Bill Street称,撇开德国选举不说,欧元区的情况已较过去相当长一段时间有大幅改善。他指出,有迹象表明欧元区的贸易失衡正在自我修正中,而欧元区失业率可能在高位持稳。由于收益率较高,欧元区较弱国家的债券仍在多元化的投资组合中占有一席之地。

不过,经济压力、特别是国内生产总值(GDP)滑坡速度快于预期带来的压力,加剧了市场对这些国家债务负担的担忧。相对于经济规模而言,这些国家的债务增长过快,这对大多数欧洲问题国家构成主要风险,对这些国家国债的投资者而言也是如此。

Steet表示,就拿西班牙和葡萄牙来说,从它们的债务可持续性模式来看,其经济增速还需要大幅提升。

意大利、葡萄牙以及希腊的债务与GDP之比尤其高。本轮危机爆发之初,西班牙还只是个低负债国家,但此后债务越垒越高。据欧盟委员会(European Commission)预测,到明年,意大利和西班牙的债务与GDP之比将分别达到132%和97%,2012年时的比例为127%和84%。

阻止债务比例上升对于一个正处在萎缩中的经济体而言更是难上加难。欧洲政府已经开始通过放慢财政紧缩步伐来应对这一局面,希望可以藉此提振经济。

不过欧元区可能将面临一个更大的问题:为了恢复经济活力,欧元区较弱国家必须推动薪资和其他成本下降,以提升其产业相对于德国以及其他北欧国家的竞争力。然而德国经济似乎进入了一种低增长与低通胀并存的模式。

这就意味着意大利、西班牙等问题国家需要进一步实施所谓的内部贬值,但这种做法就会加大其偿付负债的难度。

伦敦智库欧洲改革中心(Center for European Reform)的首席经济学家Simon Tilford表示,西班牙和意大利需要减慢价格上涨的速度,让国内通胀低于德国,以重建自己的竞争力,但为了确保债务的可持续性,这两个国家也需要保持一定的通货膨胀水平。在这种情况下,总得有一方作出妥协。

许多经济学家称,问题的解决必须采用以下形式:提高德国需求和通胀,对南欧国家进行大规模的债务重组,或在欧洲层面上分担债务。但欧元区债权国拒绝了所有这些选项,这使得欧元区在债务危机的解决道路上再次失去了方向。

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