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国债期货向下调整空间已不大

核心提示: 8月,国债期货先涨后跌,虽然没有破坏六月上旬以来的向上趋势,但目前仍在调整之中。从向下调整的因素看,我们认为主要有两个:一是8月中旬宏观数据出炉后,短期没有新的利好因素推动,投资者获利盘止盈;二是货币政策微调,监管层降杠杆引发市场担忧。我们认为这两个因素短期内对市场仍有一定制约,而基本面中长期下行风险不减,考虑到目前已经从高位调整约1.5元左右,未来国债期货继续向下调整的空间并不大,而调整后的大方向仍是向上。

8月,国债期货先涨后跌,虽然没有破坏六月上旬以来的向上趋势,但目前仍在调整之中。从向下调整的因素看,我们认为主要有两个:一是8月中旬宏观数据出炉后,短期没有新的利好因素推动,投资者获利盘止盈;二是货币政策微调,监管层降杠杆引发市场担忧。我们认为这两个因素短期内对市场仍有一定制约,而基本面中长期下行风险不减,考虑到目前已经从高位调整约1.5元左右,未来国债期货继续向下调整的空间并不大,而调整后的大方向仍是向上。

边际收紧的货币政策引发市场担忧

上周央行重启14天逆回购,市场将其解读为降杠杆,这在债券历经近3个月的上涨并已经开始出现获利盘止盈的情况下,对市场情绪有较大的负面影响。一旦有负面的风吹草动,市场都会陷入相对悲观的情绪之下,这与今年4月的情况类似。当时在降杠杆的压力下,“营改增”的导火索导致债市大幅调整。

同样,与4月情况类似的是货币政策有“不进一步宽松”的预期,本周央行也从公开市场操作净投放改为净回笼,周一、周三、周四分别回笼200亿元、400亿元、1100亿元,周二也仅维持零投放。不过与4月不同的是基本面的差异:4月份经济基本面逐步好转,通胀上行、投资回升、商品触底反弹;而当前投资下行,通胀也在缓慢下行,只是管理层担心降准降息释放的信号过于强烈,不利于汇率的稳定,同时也担心再度宽松之后杠杆的积累。从这点看,目前的货币政策环境与今年1月份有些类似:宽松受限源自于对汇率贬值以及资金外流的担心。短期来看,为了抑制资金流出,央行不得不稍微收紧货币政策,不过,从中长期来看,一旦资金出现大幅外流,必然会引起流动性的紧张,央行或被动宽松;或者如果资金流出控制住,在基本面下行风险较大的情况下,宽松也是央行的选择。

    基本面与配置面决定债市大方向

从基本面的角度看,短期经济略有企稳。8月中采制造业PMI为50.4,重回荣枯线之上,并创22个月以来的新高,财新制造业PMI虽然较7月下降0.6个百分点,但恰落在荣枯分界线上;同时,财政部长楼继伟也强调将实施积极财政政策,着力推进结构性改革。不过,我们认为短期经济企稳并不意味着经济有中长期上行的内在动力,企业现金流充足折射没有好的投资方向,社会融资需求并未真正的复苏,固定资产投资与民间投资连续下行,信用也在以收缩为主,未来如果地产价格和销售出现回落,私人部门的信用也恐萎缩,整体来看,基本面下行压力仍较大。

从配置上看,在风险偏好整体偏低的情况下,债券依旧是资产配置的首选。周三,中债登发布了2016年银行理财半年报,显示虽然理财资金总量增速放缓,但是债券资产配置的比例却大幅上升,6月份债券配置占比从2015年12月的29.49%上升至40.42%。我们预计债券配置需求仍会延续上升。

在这种大背景下,利率的趋势仍会向下,不过何时下行、下行多少却依赖于催化剂和资金的推动。在边际收紧的货币政策、以及管理层降杠杆的压力下,在新的催化因素没有形成前,债市的调整恐继续。短期来看可能的催化剂或来源于基本面的超预期下行,这需要关注下周的经济数据。

整体上,我们认为当前债市已经具备配置价值,短期虽仍在调整之中,但向下空间已经不大。操作上,我们建议没有仓位的投资者可以适当的逢低吸纳,如果调整至60日均线,则是更好的买点,保持耐心。

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