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豆粕、菜粕价差迁移背后的逻辑

核心提示: 豆粕上游供给连年大幅增长,下游消费不给力,过剩局面现所难免,菜粕的情况却恰好相反,供给显得紧巴巴,需求增长稳定,价格相对偏强。展望16/17年度,全球菜籽供给继续偏紧,大豆保持宽松,在进口菜籽政策进一步趋严的条件下,豆粕与菜粕价差预计还将受到压制,向上空间似乎有限。

豆粕与菜粕作为两种饲料蛋白原料,二者之间的价差套利机会一直被市场所关注。正常情况下,两种具有一定替代性的蛋白原料应该会具有较为稳定的价差结构,短期内一旦发生不合理的偏离,套利资金就会入场最终把价差拉回合理区间。然后从长期来看,我们回顾近4年的数据发现,豆菜价差的波动区间从2014年9月到2015年6月经历了一次大幅度的下移,从大约900左右下降到500上下,豆粕作为蛋白含量更高,更优质的蛋白原料,价格优势大不如以前。是哪只看不见的手使市场发生了变化?

豆粕与菜粕1月、5月、9月期货合约价差

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数据来源:Bloomberg

首先我们看看豆粕和菜粕的主要用途。豆粕是棉粕、花生粕、菜粕等12种油粕饲料产品中产量最大、用途最广的一种。作为一种高蛋白质原料,豆粕主要被用作猪、牛与家禽饲料的原料,大约占到豆粕用量的94%,其中猪饲料占到一半以上大约52%。菜籽粕也主要作为饲料原料用于养殖行业,但菜籽粕在加工过程中会产生一些对动物有毒的物质,在动物饲料中的添加比例必须严格限制,一般幼雏应避免使用菜籽粕,肉鸡用量在10%以下,蛋鸡、种鸡在8%左右,鸭饲料中菜籽粕用量一般在10-15%,猪5%以下,母猪应控制在3%以下。菜粕一半以上都用作水产饲料。

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作为豆粕消费的主力生猪养殖业近些年受行业整合,环保政策等多重因素影响存栏量不断减少,数据显示从14年开始我国能繁母猪和生猪存栏开始进入下降通道,猪肉产量连续两年下滑;另外从13年开始鸡肉产量也开始下降,13年到16年4年平均增速大约-2%。下游养殖业存栏下降意味着对豆粕需求的减少。

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数据来源:Wind

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然而对菜粕贡献最大的水产养殖却一枝独秀,我国人工养殖海产品和淡水产品产量连年增长,近5年平均增速大约5%。

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然后我们看看豆粕和菜粕供应端情况。全球大豆连年丰产,大豆供给非常宽松。2016/17年度,美国大豆产量再创历史记录,高达1.16亿吨。虽然中国大豆产量连年下降,但进口大豆却源源不断的运到中国,近五年进口平均增速7.6%。预计2016年中国大豆进口量将高达8500万吨,中国豆粕供应量超过6000万吨。

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相比之下,全球油菜籽市场供给偏紧很多。全球油菜籽主要生产国、地区包括欧盟、加拿大、中国、印度和澳大利亚,而这其中主要的出口供给国只有加拿大和澳大利亚,其他国家都是紧巴巴,仅够自己过日子,不时的还需要从国外进口一些。

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数据来源:USDA

单看我国情况,围绕我国油菜籽种植面积和产量各方数据差异巨大,国家官方数据为1400-1500万吨,美国农业部预估1300万吨左右,市场其他分析机构估计只有500多万吨,另有机构通过农情遥感跟踪了解,我国油菜种植面积连年萎缩,总产量也持续下降。对于统计数据我们难有权威数据来平息争论。从市场上相对中立客观的分析机构数据来看,我国菜籽产量整体呈现下降态势,国内需求只能靠进口弥补,但从14年开始进口量几乎没有增长。与国内日趋扩大的供需缺口相对应的却是进口量减少,进口油菜籽难道无利可图?

事实好像并非如此。从2013年中开始我国产菜籽价格持续高企,进口菜籽成本却逐步下降,进口菜籽优势越来越大,在2015年4,5月份国内菜籽上市前进口利润最高达1900元/吨。同时进口菜籽压榨利润一直较好,高点可以达1000元/吨以上,平均情况下大约300-400元/吨。相比之下,国产菜籽压榨利润从13年底开始就进入负值以下,没有进口货源的企业生存困难。

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相比较之下进口大豆压榨利润逐年走低,最近两三年基本在0值以下波动,豆粕供给过剩在这里可见一斑。这里我们核算的是现货时时压榨利润,鉴于企业的销售策略不会完全安照每个时点的现货价格卖豆粕和豆油,核算的结果与企业实际情况会有一定出入,但在相同条件下横相比较还是有一定的参考意义。

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数据来源:小哈图

如果菜籽进口优势明显,压榨利润良好,进口增长却不明显,看来国际市场上油菜籽的供应并不是那么充足。

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数据来源:小哈图

从进口国别来看,2015年中国有将近90%的菜籽是从加拿大进口,澳大利亚也有一小部分。放眼全球,根本没有几个国家有货可以出口的。几个主产国中欧盟自己还要进口大约350万吨,中国也需要进口,大约380万吨,印度只能自给自足。只有加拿大和澳大利亚还有点余粮可以出售。恰恰不巧的是,2014/15年度加拿大菜籽大幅减产11%,出口没有增量,之后两年的产量也只是恢复到13/14年水平,并没有增长。

整体来看,全球的菜籽供应在13年达到峰值后,从14年开始缓慢下降,供需缺口逐年扩大,而今年的形势也并不乐观,16/17年度虽然加拿大略有增长,大约1%,但欧盟和中国两个主要消费地区却大幅减产,据欧盟委员会发布的最新报告显示,2016/17年度欧盟油籽产量预计低于上年。油菜籽播种面积减少2.2%,油菜籽产量预计比上年减少近8%,比五年平均水平减少3.6%。德国、法国和英国油菜籽产量预计比平均水平减少10到26%,因为气象条件糟糕,春季病虫害压力大于正常。美国农业部估计数据来看,前5大主产国产量从14年开始减产,10月份最新预估16/17年度同比上年减产2%,如果进一步考虑中国的情况,下调中国的产量预估,全球的菜籽供应更显不足。

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数据来源:USDA

总体来看,豆粕上游供给连年大幅增长,下游消费不给力,过剩局面现所难免,菜粕的情况却恰好相反,供给显得紧巴巴,需求增长稳定,价格相对偏强。展望16/17年度,全球菜籽供给继续偏紧,大豆保持宽松,在进口菜籽政策进一步趋严的条件下,豆粕与菜粕价差预计还将受到压制,向上空间似乎有限。

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