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管涛:当前资本外流有基本面问题 也有市场情绪原因

2月20日消息,中国金融四十人论坛高级研究员管涛在北京大学国家发展研究院“CMRC中国经济观察”第48次季度报告会上表示,现在资本外流、储备下降的压力并不是来自于境外做空人民币,主要来源于境内的资产配置。市场预期是很重要的角色。重塑政府市场信用,提高政策可信度,是提高汇率稳定的关键。

管涛认为,中国的资本外流并不是2015年811汇改以后发生的,从2014年二季度开始,中国就出现了资本外流。此外,811以后中国有明显的资本外流、汇率贬值的压力,主要来自于资本的净流出超过了正常项目的顺差。“2015年3300亿美元,资本项目是6339亿。2016年根据刚刚公布的初步数据,减少了2100亿美元,资本项目6500多亿,跟2015年比起压力有所减轻,但仍然在比较高的水平上,导致了外汇储备的下降”。

管涛认为,资本项目超过经常项目,成为影响人民币汇率走势的主要因素。“因为中国的汇率不是由贸易收支决定的,人民币是资产价,要么过度升,要么过度的贬”。

他分析资本流出数据后发现,从2014年二季度开始,到2016年三季度,在过去10个季度里情况不一样,对外投资的项下过去十个季度里一直是净流出的,但负债方实际上在过去10个季度里只有3个季度净流出。

他得出的结论是,实际上现在资本外流,储备下降的压力并不是来自于境外做空人民币的势力,主要来源于境内的资产配置。

“中国可能跟很多新兴市场不一样,短期的资产流动表现为证券市场,中国这方面虽然这些年已经有了很大的进展,但是开放程度相对比较有限。无论是前期的热钱流入,还是现在的资本外流,都是国内的企业和家庭,蚂蚁搬家式的流入流出。如果做空的压力来自于境内的话,仅仅把境外的做空势力打击了,并不能根本上解决问题”。

管涛表示,从负债端来看,虽然总体上境外机构还在减持人民币资产,但从2016年二季度开始,境外减持人民币资产的进程就放缓了,而且开始在配置股票和债券资产。“我们看狭义的外债,在2016年一季度前,外债是下降的,从2016年二季度开始,外债又开始上升。2016年三季度外债又增加了”。

而且由于国家政策调整、利息改变,企业开始重新对外融资。所以,“现在资本外流的压力,负债端的压力基本上释放完了,主要的压力来自于资产端,就是家庭和企业的资产多元化配置,包括国内企业的走出去,包括家庭和企业增加外汇存款等等”。

但他也强调,现在的外汇市场可能跟过去比有了很大变化。短期资本流动容易受市场情绪影响,这种时候往往由于市场情绪的波动,会偏离基本面的变化。“给定贸易仍然是顺差,经济增长仍然不错,这种情况下资本有可能流入,也有可能流出,人民币有可能升值,也可能贬值”。

所以,不能很任意的给市场目前出现的预期理性或非理性的道德判断。“如果市场情绪偏高的时候,选择性的相信好的消息。不存在绝对的对和绝对的错,这就是我们面临的市场环境”。管涛认为,现在的资本外流有基本面的原因,但恐怕不完全是基本面可以解释的,市场预期是很重要的角色。

管涛特别提到了跨境直接投资的变化。“实际上我们一直是净流出的,这些年国家一直在支持国内企业走出去。但2014年1季度到2015年2季度,每个季度平均的国际收支口径的净流出是323亿美元,但是811汇改以后从2015年3季度到2016年的3季度,每个季度平均规模跃升到了596亿美元”。

他认为,跨境直接投资属于中长期资本流动,应该是比较稳定的,但出现这样剧烈的跳升,已不是完全企业出于全球化经营、全球化布局的考虑进行的,里面肯定有非正常的投资行为。这种变化带来的影响是,对国际收支平衡影响很大,“意味着外汇储备的护城河变浅了”,“过去直接投资一直是顺差,是扩大了基础国际收支差额,但现在变成了逆差,使得国际收支基础大大变小变浅”。

对于汇率,管涛认为,一直以来人民币汇率有管理的浮动总体上还是比较成功的。“但它的问题是,为了让人民币汇率有管理浮动,牺牲了外汇储备的目标,容忍外汇储备的积累,但是减少对市场的影响,对经济带来的冲击相对是小的”。

但他认为,这次的汇率政策和以前不一样。当面临基本流出的时候,仍然强调人民币汇率稳定,但不是兑美元货币。“去年2月份公布了新机制,一方面是参考收盘价,一方面是看走势。相对有弹性的”。

对于未来,管涛认为,“当价格信号发生作用,而且市场相信你有能力维持汇率稳定的时候,汇率有可能稳住的”。 他的结论是,新年伊始人民币汇率稳定,开局比较好。但由于内部外部还有很多不确定性,依然是任重道远。当前资本外流既有基本面的问题,也有市场情绪的原因。重塑政府市场信用,提高政策可信度,是提高汇率稳定的关键,这要靠市场的沟通,也要靠市场的操作。

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