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期权杠杆不属于金融“去杠杆”范畴

限杠杆就是限负债

金融“去杠杆”,是因为金融体系外加了杠杆。外加的杠杆主要通过负债方式,或称债务融资方式来实现。因此,金融领域要限制的杠杆,其实就是负债,就是债务融资规模。

债务融资是现代经济运行的普遍行为。简单的债务融资,若要限制,控制一下金融机构的监管指标(如银行资本充足率等)即可。现代金融运行复杂,银行业绩考核压力以及企业运营风险加大,导致银行结构性“惜贷”,资金并未投向民营企业、中小微企业等终端资金使用方,而是投向“安全”的信用中介。信用中介之间嵌套,加长了债务融资链条,模糊了真实杠杆水平,增大了“看穿式”监管难度,抬高了资金投向的风险水平。杠杆过大,且无法辨识,带来系统性金融风险,容易引发资产价格下跌的正反馈效应,冲击金融体系,对实体经济带来巨大破坏。因此,准确地讲,金融“去杠杆”中的杠杆,主要指的是嵌套多、链条长、无法实施“看穿式”监管的债务融资。

期权杠杆就是“保险费率”

期权产品天然带有杠杆,并且这种杠杆是与生俱来、无法剥离的。期权的杠杆源于其较低的权利金,源于权利金和标的价格的分离。期权的杠杆是期权作为风险管理工具本身所拥有的自然属性,方便买方进行保险交易,这与金融“去杠杆”中的杠杆完全不是一码事。

通俗地说,期权是资本市场的“保险”,期权买方支付权利金,为所持资产购买一份“保险”,如果市场价格发生不利变动,损失由购买的“保险”赔付,否则“保险”过期作废,买方继续享有资产增值收益。期权的权利金可以看作是“保险费”。以上证50ETF期权为例,全市场权利金额约为10亿元,为约600亿元股票市值进行“保险”,平均“保险费率”约为1.7%。再以我们熟知的车险为例,假定某机动车的年保险费2000元,为盗抢等车辆损失进行保险,最大保额40万元,保险费率为0.5%。如同车险,期权在为股票市值保险过程中,运用了约60倍(1÷1.7%≈60倍)的杠杆,以小额保险费保护大额资产不受损失。期权杠杆是“保险费率”的倒数,因此,期权杠杆本质上就是“保险费率”。

两种“杠杆”风马牛不相及

尽管都拥有“杠杆”二字,上述两者的本质不同,一个是债务融资,一个是保险费率。除此之外,两者还存在以下几方面的差异。

一是在透明度上,金融领域要去除的杠杆通常借“信用中介”为通道,辅以多层嵌套,加长链条、加大杠杆,使得总体杠杆规模较难识别。而期权的权利金是市场交易产生的,公开透明,因此,杠杆也是透明的。

二是在可变性上,金融领域要去除的杠杆是债务融资带来的,由债务规模与自有资金相比得到,通常不变。期权的杠杆是动态变动的,因为权利金会随着标的资产和时间的变化而变化。

三是在功能作用上,金融领域要去除的杠杆是金融机构主动负债,以获取更大的资产规模,赚取更大的利润。这种杠杆类似功率放大器,在获取高收益的同时,存在大幅亏损的风险,甚至自有资金不足以弥补亏损。期权的杠杆,是为了更高效服务风险管理、更高效发挥保险功能,这种杠杆自带止损,期权买方最多只会亏损权利金。

正如保险的出现,转移了海上贸易的风险,促进了商品流通和贸易全球化,期权的发展与繁荣,也将为资本市场在服务实体经济过程中转移风险,防范化解可能出现的系统性金融风险。切莫将金融“去杠杆”中的杠杆等同于期权自带的杠杆,两者风马牛不相及。

(作者系上海东证期货交易管理部经理李琴)

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