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钢材供给扰动犹存需求驱动降速

供给扰动犹存

2020年产能投放压力主要在下半年

2020年国内新产能将集中在年末释放。根据 Mysteel等机构统计,2018年至今,钢铁行业的产能置换项目共96项,涉及新建炼钢产能7319万吨、炼铁产能6837万吨、电炉产能1292万吨;拟新建高炉48座、转炉45座、电炉16座;退出炼钢产能8648万吨、炼铁产能8361万吨。根据2—3年建设周期,约46个项目产能计划于 2020年年底前开始陆续投产。但值得注意的是,随着新旧产能逐步切换,工艺技术的提升使得新设备的实际生产能力有可能高于原设备;限产严禁“一刀切”、钢厂环保水平不断改善,环保限产因素对供给端扰动的边际影响也在持续弱化;此外,原先的“僵尸”产能或通过产能置换重新释放,批小建大、违规新增也是风险因素,2020年供给端压力可能主要集中在下半年。

图为钢铁产能变化(单位:亿吨)

电炉产能释放逐步达到高峰。据机构统计,2017年取缔地条钢后是我们电炉钢产能发展的高峰期。2019年,拟/已建电炉产能为1830万吨,拟/已拆电炉产能190万吨,实际产能净增1640万吨;2020年达到高峰,拟/已建电炉产能为3043万吨,拟/已拆电炉产能468万吨,实际产能净增2575万吨。2020年后期,产能投放逐步减少。从直观净产能投放来看,2020年电炉产能压力较大,基本能覆盖产能减量。但电炉产能大小并非绝对核心,当前来看,废钢供给量是2019年影响电炉钢产量的核心变量。

图为电炉产能净增减(单位:万吨 )

环保因素对供给限制影响逐步削弱

我们认为环保因素影响将逐步削弱:第一,近几年钢铁企业环保改造进一步完善,企业逐步完成标准排放甚至是超低标准排放;第二,政策决策层面更加理性,随着环保政策取消“一刀切”,实施分类、精准的限产政策,限产压力也逐步减轻。但是,考虑到2020年是蓝天保卫战的收官之年,阶段性限产特别是采暖季限产措施可能要强于2019年。

产量

2019年产量增量明显。在供给侧改革的背景下,产能净减,但产量不降反增,究其原因,主要包含以下几个因素:一是2017年5月开始去化中频炉后,在高利润持续刺激下,钢企增产意愿强烈,长流程钢企通过在转炉(甚至高炉)添加废钢、提高铁矿石品位、工艺技术优化等措施不断提升产能利用率;二是短流程电炉产能的增复产(拥有电炉指标的新建产能和停产产能复产),最终体现为产能利用率的整体提升,产量同比出现明显增长。

图为钢厂生产意愿  

粗钢产量方面,第一,环保限产弱化,高炉产能利用率维持高位,预估2020年环保限产力度与2019年持平;第二,生产工艺、高炉系数的提升将弥补高炉、转炉产能减量;第三,“僵尸”产能或通过产能置换重新释放,批小建大、违规新增增量部分抵消高炉、转炉产能减量;第四,废钢供给逐步增长,长短流程增产具有供给弹性,根据机构和模型预估供给增量在2000万吨,在利润维持的背景下,废钢仍将贡献可观粗钢增量。综合以上因素,我们预估2020年铁水产量有望与2019年持平,粗钢产量维持1%—2%的增长。

需求驱动降速

地产二季度后风险或逐步显现

首先,资金长期压力不改。在银保监会发布《关于开展“巩固治乱象成果,促进合规建设”工作的通知》后,地产的信贷、信托、境外发债等融资渠道全面收紧。“房住不炒”大方针短期难以转向,因城施策、一城一策、城市政府作为责任主体的长效调控机制更为合理。2019年12月的中央经济工作会议再次强调:要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,全面落实因城施策,稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制,促进房地产市场平稳健康发展。

其次,融资和销售回款依然有回落风险,土地购置仍在负值区间,只是被房企的高周转加速回款延迟,地产的小周期被拉长。下半年风险会逐步显现,而期现房销售剪刀差收敛可能是销售回落、资金趋紧的重要信号。从数据来看,资金压力的缓解仍得益于定金及预收款和个人按揭的回暖,国内贷款和自筹资金贡献并不突出。

最后,高基数施工存量的支撑并非长期良药,后续新开工若延续下滑的趋势,存量基数也将逐步回落。

基建逆周期调节加码

2019年随着经济下行预期增强,各项利好基建的政策文件陆续出台,逆周期政策逐步加码。

2019年6月13日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,该文件解除了“债务性资金不得用于项目资本金”的约束,进一步缓解资本金压力;同时专项债能够发挥杠杆作用撬动融资,拉动基建投资。

2019年9月5日,国常会提出按规定提前下达明年专项债部分新增额度,确保明年初即可使用见效,并扩大使用范围。11月13日,国常会决定降低部分基建最低资本金出资比例,11月20日国务院发布了《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》,将港口、沿海及内河航运项目资本金最低比例由25%降至20%,对补短板的基础设施项目等可适当降低资本金低比例,下调幅度不超过5个百分点。根据机构测算,以2018年为例,可降低5300亿元资本金,撬动超1.5万亿元基建投资。

2019年11月末,财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元,并要求各地尽快将专项债券额度按规定落实到具体项目,做好专项债券发行使用工作,早发行、早使用,确保明年初即可使用见效,确保形成实物工作量,尽早形成对经济的有效拉动。

在地产下行的压力之下,专项债规模提升、时间提前,基建逆周期对冲逐步加码。积极的政策叠加资金压力的缓解,2020年特别是上半年基建投资有望逐步上行,带动部分建筑用钢需求。

制造业有望企稳,边际恶化概率降低

2019年,经济下行压力叠加贸易摩擦等外部环境扰动,制造业固定资产投资增速自2018年年末的10%持续下滑至2.6%的新低(前10月累计同比增速),PPI当月同比下滑至-1.4%,投资意愿不足。相对地产的强韧性,钢材价格端对应的“热卷—螺纹”价差也长时间处于低位。

2020年,制造业投资将逐步企稳,进而带动钢材特别是板材的消费。一方面,地产后周期将带动家电、汽车等消费品的回暖,地产竣工回升可能是重要信号;另一方面,从库存周期来看,工业产成品库存、汽车库存等逐步进入主动去库存的底部区间,后期随着减税降费等政策跟进、中长期信贷的回升,持续边际恶化概率降低;另外,工程机械等逆周期属性行业同比增速有望企稳回升。

废钢是供给重要变量

2019年废钢供应偏紧,后期稳步增加

2019年我国废钢供给仍处于偏紧格局,一是国内供给受限;二是拆迁、拆违建少于往年;三是环保检查、散乱污整治,废钢回收加工减少;四是废钢回收加工产业链不成熟,产业分散集中度低,未形成规模供应;五是进口废钢受限。

根据资讯机构统计,2019年我国废钢自产、加工废钢产生量约1.1亿吨,折旧废钢按照不同行业的折旧年限及回收率,预计为1.23亿吨左右,自产和加工废钢总计1亿吨,2019年整体废钢产出约为2.3亿吨,较2018年增加1500万—2000万吨。另根据机构和模型测算,2020年废钢有望保持 2000万吨左右的增量,预估将达到2.5亿吨。

利润刺激废钢消耗量提升

在取缔中频炉后,钢材利润大幅上升,表外废钢资源流入表内,转炉甚至高炉废钢用量逐步提升,电炉产能增加继续增加废钢消耗,提升产量。其中,长流程炼钢(主要是转炉和长流程电炉)的日耗和短流程电炉的日耗决定了废钢的实际消耗量。根据相关机构统计,2019年预估为209.7 kg/t,参考机构的废钢供应量2.3亿吨,同时废钢供需仍偏紧,价格偏强运行,2019年废钢的实际单耗可能高于预估值,废钢消耗量或大于2.3亿吨。

成本差是利润动态支撑,电炉是钢价调节器

当前电炉成本与高炉成本有 300—400 元/吨的成本差,主要原因一是国内存量废钢供给增速有限;二是 2019 年7月1日国内执行限制废钢进口,加剧供应短缺;三是废钢收储环节对价格做出反应,捂货待价而沽现象增多。

供给侧改革后期,利润调节的市场化机制将更为有效。行业层面,钢铁产业链集中度提升,负债率降低,话语权更强;同时低成本地条钢全面出清,劣币驱逐良币不再;技术层面,由于长流程钢厂(高炉)停复产成本更高,而短流程钢厂(电炉)生产相对灵活,因此市场化调节更有效。中长期废钢资源依然偏紧,电炉企业成本高于高炉企业,一旦钢材价格跌破电炉成本,电炉将首先停产,形成明显的成本支撑。2020 年电炉开工的调节权重仍在增加,在利润下降后,会率先减产支撑钢材价格,反之,利润一旦转正,电炉开工也将同步恢复,对钢价形成压制。电炉供给弹性打开后,动态停复产将成为钢价的重要支撑和压力。

随着供给压力缓解,需求驱动降速,钢铁行业盈利有望回归合理区间,参考2020年废钢可能的供需略偏宽松格局,成本差或有所回落。

远期结构进入波动期

通过对远期升贴水结构的测算,来更直观地评估历史上螺纹远期曲线的切换,2011年和2015年前后远期曲线均发生了剧烈波动,2011年后是产能过剩后的4年熊市,2015年后是供给侧改革后的3年牛市。

2019年以来,螺纹维持了3年的Backwardation结构,正套策略收益可观;后期,随着供给侧改革接近尾声,虽然需求韧性仍在持续,但走弱的脚步也逐步临近,预计2020年将是螺纹期货价格远期结构转换的关键一年,多空转换将导致远期曲线剧烈波动。

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责任编辑:马宁

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