近年来，郑商所从“稳企安农，护航实体”的立足点出发，通过“产业基地+优秀案例”的模式，促进期货、期权等衍生工具发挥服务实体经济作用，如何用好衍生工具也越来越受到实体企业的重视。随着场内期权品种扩容，期权“价格保险”作用逐步发挥，实体企业通过综合利用期货、期权工具管理“个性化”风险的实际案例逐步涌现。

随着食用油行业不断进行市场化改革，在油脂深加工产业变革过程中，“国内外采购-期货保值-现货销售”的模式逐步成为产业上下游企业管理价格风险的主流，以期货价格为基准的基差定价被市场普遍接受。安徽菜籽加工产业龙头大团结农业股份有限公司（下称大团结）积极与安粮期货合作，将企业的生产经营与基差贸易、含权贸易、订单农业等创新模式进行有效结合，有效控制了极端行情下菜籽加工产业链中的采购成本，稳定了生产经营利润，并对传统行业的贸易形式进行了优化、升级和变革。与此同时，大团结正在不断尝试利用期权等新型工具进行更精准高效的风险控制，依靠完备的外部合作机制以及成熟的内部风控制度，成为安徽地区油脂加工企业利用衍生工具的示范企业。

极端行情背景下的对冲需求

近年来，日益复杂的国际形势给菜籽加工企业的生产经营带来一定挑战，一方面需要应对菜籽原料端价格风险，另一方面下游销售端也具有较大不确定性。特别是进入2020年，在全球公共卫生事件的影响下，虽然菜油价格涨幅较大，但作为副产品的菜粕需求却受到一定冲击，这对油脂油料企业在菜粕库存管理方面提出了更高的要求。

2020年3月中下旬，国内疫情基本得到控制，企业开启复工复产，大团结的菜籽油产品购销总体较为顺畅，但菜粕销售不佳，存在旺季不旺的状况，企业菜粕库存面临贬值风险，企业急需借助金融工具对冲经营风险。大团结综合分析市场形势后，决定尝试利用菜粕期权工具，对潜在的库存贬值风险进行管理。

期权策略新模式保驾实体

安粮期货分析师根据大团结的实际需要，帮助企业对500吨菜粕库存进行套期保值。在风控模式和策略选择方面，企业与分析师进行讨论研究，判断未来菜粕行情将大概率维持振荡，因此，如果按照传统模式进行套期保值，一方面需承担价格上涨时追加保证金风险，另一方面完全锁定价格之后，将无法获得潜在利润。而如果选择买入看跌期权对冲菜粕价格下跌风险，则成本过于高昂。因此，企业与期货公司进行深入探讨和策略对比后，决定采取卖出较高行权价格的看涨期权进行套保：若后期价格上涨但未突破行权价格，则企业能够通过收取权利金获得额外的收益；若价格继续上涨突破行权价格，在不考虑基差的情况下，菜粕的销售价格锁定在（2550元/吨+权利金），显然比运用期货卖出套保更有利。若价格下跌，库存销售不畅，权利金收入可补贴销售价格，取得销售的竞争主动权。综合分析，企业选择卖出看涨期权策略来管理菜粕库存变动风险。

具体操作如下：

选择期权成交最为活跃的9月合约，期权合约行权价选择菜粕期货09合约的区间顶部2550元/吨，为浅虚值合约。3月27日企业以136元/吨的价格卖出RM009C2550合约50手。

若菜粕价格有效突破2600元/吨，则企业使用Delta中性的方法买入菜粕期货09合约对冲看涨期权风险，同时享有了现货价格上涨带来的货物增值利润。若价格下跌，出现库存销售不畅，则择机采取比市场低10—15元/吨的方式处理现货，叠加卖出看涨期权的权利金收入后，期现货整体收入依然比较可观。

从3月27日至7月28日策略执行结果看，菜粕09合约仍处在2250—2550元/吨区间波动，多数时间在2300—2400元/吨之间振荡，波动率相对平稳。7月28日菜粕期价上冲2550元/吨乏力，故通过点价模式销售此库存（其间有库存轮换），同时了结期权头寸，平仓价格为4.5元/吨。这是由于9月合约期权于8月5日到期，临近到期日损耗了大量时间价值，卖出期权获得了大部分权利金收入，对现货库存有效实现了131.5元/吨的增强收益效果。

该项目在风险管理过程中引入了期权。期权具有保证金占用少、操作灵活多样、头部利润保护好等多个优势，企业可以根据自身实际情况，设计灵活有效的期权策略来满足企业的个性化风险管理需要。以买入看跌期权为例，如果价格后市下跌，那么期权便能够对冲价格下跌的风险，获得赔付；如果价格上行，最大亏损仅为付出的权利金，风险可控。此外，通过与期货公司商讨，可以设计多种多样的期权组合策略以适配企业个性化的风控需求，企业不再担心菜籽加工后菜粕销售不畅，堆积库存的贬值风险，这是菜粕期权上市助力实体企业经营的现实意义体现。

菜粕期权赋能菜籽加工行业

利用期权进行风险管理的创新模式具有较强的可持续和可复制性。首先，本次期权操作成功实现了对菜粕库存价值的有效保护，通过增强收益的方式大大提高了企业抗风险能力。其次，本案例有较好的示范效应，对油脂加工企业有一定的借鉴意义和参考价值，也反映出当下油脂油料企业勇于尝试风控新方式，体现了行业企业对创新发展模式的探索精神。最后，本次试点项目以“卖出看涨期权”策略对冲菜粕库存贬值风险，区别于传统套期保值，在成本可控度、条款灵活度、操作便利度以及对利润的有效保护方面都具有明显优势和突出效果。

据大团结相关负责人介绍，衍生品市场的存在让产业企业在瞬息万变的环境中管理经营风险成为可能，是当代实体企业实现稳健运行不可或缺的前提保障。企业应该不断摸索尝试衍生品创新模式，勇于学习提高灵活运用衍生工具的能力，在面对外部复杂的市场环境时，懂得借助金融市场力量，使企业在经营过程中处于有利地位。未来也希望郑商所能继续支持并引导更多的实体企业参与到期货、期权衍生品市场，并通过优秀经验分享和案例宣传等方式推动全行业风险管理水平的提升，帮助企业应对日益复杂的国内外市场形势和经营风险。（作者单位：安粮期货）