新年伊始，随着进口煤配额刷新，煤炭供需格局进入了一个新阶段。与去年同期相比，今年煤炭市场供需格局又将面临新的问题。在周期扰动下，煤炭价格是延续弱势还是企稳反弹？笔者认为，决定价格趋势形成的主要因素，是对供需节奏变化的把握。

同样是用煤旺季，今冬煤价与去年差异化明显。相比于2017年末煤炭价格在11月中旬企稳后大幅快速上涨，自2018年10月开始，港口市场煤炭价格持续下滑。仅相隔一年，导致煤炭需求旺季价格南辕北辙的主要因素就是煤炭保供背景下的行业库存下移以及下游补库前置，从而引发采购需求和消费需求阶段分离。也正是由于下游高库存策略的实施，煤炭价格在2018年整体保持稳中下行态势，价格中枢由年初的700元/吨 调整至年末的630元/吨。所以预计下游终端的高库存以及补库前置还将贯穿2019全年，“淡季不淡，旺季不旺”在平滑季节轮动的同时，还将考验市场参与者对节奏变化的把握。

图1：导致节奏变化近两年冬季煤炭价格走势出现背离

数据来源：Wind资讯，南华研究

库存周期行至主动去库，政策调控与市场需求交错影响。与去年同期主动补库的情况相左，同是寒流侵袭，高库存使得高日耗、低采购得以实现。最新的数据显示，截至12月底，全国重点电厂煤炭库存录得8600万吨，环比下调近800万吨，但同比仍增加2100万吨左右。同时，沿海六大电煤炭库存也在同步消库，可见下游煤炭库存已进入主动去化过程。未来一季度的补库节奏则主要取决于当下的去库效果，加之进口煤配额虽已刷新，“密集”、“精准”等措施或者月度配额的限制或将指向3-4月。如果电厂将维持高库存策略，预计节后或将增加采购计划。

图2：重点电厂煤炭库存主动去化加速

数据来源：Wind资讯 南华研究

关注供需节后修正，或出现做多机会。临近春节放假，安全生产以及保供压力消退也将使得12月至今年2月煤炭产量出现环比下滑，而节后供需双方陆续复工，供需在节后修正过程或将出现错配，已当下的行业状况判断，或将出现供不应求的局面，届时将出现逢低做多的机会。

国内外不确定性因素影响仍在持续。首先，由于第三产业和城乡居民生活用电占社会用电量比重逐年递增，气温剧烈变化对煤炭需求的边际影响逐渐加强。今冬煤炭行业供需格局未出现如去年同期的紧张局面。一方面是通过增加供给使得高库存增强了下游终端抵御风险的能力；另一方面减需求，通过西电东送，清洁能源替代等方式，减少了下游终端对电煤的依赖程度。

图3：第三产业及居民生活用电占比扩大推动气温影响需求边际增加

数据来源：Wind资讯，南华研究

其次，2018年中美贸易摩擦对大宗商品的影响日渐明显。G20峰会后，中美双方暂时停止升级关税等贸易限制措施，并将在此后的90天内进行谈判。所以整个第一季度，贸易摩擦不确定性影响还将持续存在，悲观情绪蔓延或将引发黑色系商品价格联动，从而增加价格波动的不确定性风险。

图4：贸易摩擦仍在持续 价格波动谨防黑天鹅

数据来源：Wind资讯，南华研究

综上，2019年一季度煤炭市场将会受到来自供需双方的周期扰动，采购需求和消费需求分离导致“淡季不淡，旺季不旺”的错配状况得以延续，政策和市场的节奏变化将成为推动市场运行的主要动力。在注意节奏变化的同时，更需做好风险管理，以应对不确定性因素带来的意外波动。