五一节后两个交易日，A股市场对节日期间中国制造业PMI数据回落、美国ADP就业低于预期的反应有限。周四晚，欧洲央行的降息却再度激活全球大宗商品市场，也很大程度上带动了A股周五的强劲反弹。

我们认为，就目前中国季节性复苏较弱的经济表现并不足以支撑A股出现大幅度的反弹。4月PMI较三月继续下降0.3%至50.6%，其中十个分项全面回落，虽然整体依旧属于扩张区间，但复苏力度进一步放缓。其中生产和新订单分别回落0.1%和0.6%，表明供需两端扩张均现疲软，而有望支撑中国经济二季度弱复苏的库存回补并未发生，原材料和产成品库存均处于回落趋势。在需求不济的条件下，企业主要以消化库存为主。从4月我们跟踪的发电量来看，整体4月较3月发电量可能回落2%以上，经济弱复苏开始显现受阻迹象，整体价格指数也处于低位。企业议价能力缺失，从而影响上市公司整体的利润获取，对A股后期走势形成压制。

另外，人民币汇率近期逆全球主要经济体而动，纷纷创出汇改以来的新高。而日本、欧洲央行则不断通过货币宽松政策变相干预汇率，以保护脆弱的经济复苏基础。从资金和成本角度来看，人民币的升值对吸引外商投资、助推热钱流入和减轻中国企业海外融资成本有较为积极的一面。但从过去的经验来看，热钱最大的流向地是房地产而非股票市场，这给中央政府的房地产调控和后期经济局势带来了诸多不确定性。虽然从短期来看A股市场或有受益，但从长期来看却鲜有受益。从实体经济角度来看，在目前和中国出口结构相似的经济体纷纷跟随日元贬值，强劲的人民币汇率势必会对中国的出口贸易形成冲击。现阶段，中国对主要国家的出口均出现放缓迹象，并出现了自去年3月以来的首次逆差现象。虽然进出口贸易在整体GDP中的贡献逐年减少，但在目前内需消费拉动有限、房地产市场调控打压、仅靠基建投资拉动的经济条件下，两条腿走路变成单脚跳的局面将给经济复苏带来更大的不确定性。

从目前的全球经济格局来看，美国经济的复苏动力依旧最为强劲。欧洲和其他经济体均出现了衰退延续或复苏受阻的迹象，使得全球制造业景气程度整体呈现回落。在这种大背景下，虽然美国经济的向好和股票市场的连创新高会给A股市场带来一定信心提振，但全球的需求回落并不能使中国独善其身。且从目前管理层的态度来看，对于经济增速的放缓依旧处于可容忍范围内。中国经济趋势放缓是大概率事件，A股市场将继续处于经济结构改革的阵痛阶段，后期不排除继续走低的可能。

（作者单位：中证期货）