“大商所企业风险管理计划基差贸易应用案例”系列报道之三

^{作为一家老牌焦煤贸易企业，唐山百驰商贸有限公司（下称唐山百驰）已经在现货市场摸爬滚打了13年。凭借贮存能量大、上下游客户稳定等优势，唐山百驰长期与华润热电、开滦集团、大唐国际等大中型企业保持合作关系，销售网络覆盖整个唐山及周边地区。}

^{“对于焦煤行业来说，基差贸易氛围还处于待活跃阶段，如何从产业链中寻找突破点推广基差定价方式是值得思考的问题。”唐山百驰总经理张宏元向期货日报记者说，当前焦煤产业链中，矿山、贸易商及下游钢厂的诉求各不相同，对推广基差定价的迫切程度也不一样。其中，贸易环节面临的风险较大，贸易商对基差的接受度也相对较高，所以该项目在贸易商和钢厂之间开展较为合适。最终，唐山百驰与河北天柱钢铁集团（下称天柱钢铁）顺利完成基差交易，并参与“大商所企业风险管理计划”。值得注意的是，该项目大胆采用了非标焦煤作为基差标的，对于非标基差业务的推广具有现实意义。}

A    跟上时代潮流

据期货日报记者了解，自焦煤期货在大商所上市后，套期保值、期现套利、基差点价等新名词不断涌现，客户对于焦煤的采购需求也在不断变化。为了跟上“时代发展的潮流”。2006年，唐山百驰开始涉足期货市场，并多次参与交割。同时，为满足客户需求，近年来，唐山百驰也开始研究基差点价交易，以更好地服务下游企业。

天柱钢铁是河北省主要的建筑用材生产基地。唐山百驰与该公司有着长期的合作关系，唐山百驰每年常态化向其提供炼焦煤约24万吨。往年，他们之间的贸易方式主要是锁价锁量，一单一议。如此以来，贸易双方都会面临价格波动风险，不利于企业的稳健经营。

因此，随着焦煤期货市场的逐渐成熟，唐山百驰希望通过自身在期现货市场积累的经验，转变合作模式，降低双方的经营风险，实现合作共赢，进而形成更为密切的合作关系，扩大合作规模。当唐山百驰将自己的想法与天柱钢铁沟通后，双方一拍即合。

B    善用基差点价

据期货日报记者了解，其实到今天为止，炼焦煤国内贸易市场的定价方式依然没有发生明显变化，“长协价”“一口价”仍是当前现货贸易的主要定价方式。因此，当市场波动较大时，企业面临较大的风险敞口，不利于企业将风险管理与生产经营相结合，也不利于企业优化库存结构、稳定贸易渠道。

张宏元介绍，当前，国内焦煤市场迫切需要一种新的定价方式，来帮助像他们一样的企业实现稳定经营。在市场调研中，公司发现基差贸易在农产品以及有色金属定价中已经较为普遍。“它可以实现货权与物权的分离，一方在有利的时机点价，另一方提前套期保值锁定利润，买卖双方能够更大程度地取得合作共赢，稳定供需关系。”

其实，唐山百驰在基差贸易推进之初，就对今后的现货定价模式提出了两点要求：一是，现货贸易中可以及时锁定销售利润，提早转移库存风险，优化买货和卖货节奏。二是，在行业竞争越来越激烈的情况下，唐山百驰还想积极拓展下游渠道，抢占市场份额，增强与下游企业的合作黏性。

对于下游天柱钢铁来说，目前采购焦煤的方式仍以现货一单一议的传统采购方式居多。但随着现货价格波动增大，采购风险也随之增加，企业也想在控制价格风险的同时，稳定贸易伙伴，这样能相对控制货物质量，减少采购风险。通过对基差贸易模式的了解，天柱钢铁也想尝试通过基差点价方式，提前锁定货源，降低生产成本，规避风险。这样，企业在不直接参与期货市场的情况下，也可利用期货价格为企业拓展经营模式、进行风险管理提供支撑。

C    顺利完成交易

唐山百驰与天柱钢铁的日常采销以国内高硫主焦煤为主，而并非期货盘面所代表的国外低硫主焦。“这就是我们面临的第一个难题：如何确定基差。”张宏元告诉期货日报记者，公司对以往的期货价格和现货价格进行对比，算出两者价差的最大值、最小值以及95%的置信区间，再结合当前焦煤现货的基本面趋势，分析煤种的内外强弱以及高低硫相对强弱，并进行了几次公司内部的深入探讨，最终确定了-560元/吨的基差。

公司计划在贸易过程中，双方提前确定一个暂定价格，然后，唐山百驰陆续给天柱钢铁发货，货物最终以到厂检验指标为准，款项在货物到厂后结算。但在基差方案设计中，天柱钢铁希望以不高于商定好的固定采购价格来支付款项，同时不承担在基差不利时又不得不点价的风险。而唐山百驰为了扩展客户渠道，为下游钢厂提供更多的降低成本的机会，也考虑下游企业不愿承担更多风险的客观要求，为天柱钢铁制定了一个可选择执行的基差合同。

2019年10月28日，唐山百驰与天柱钢铁签订基差合同，结合当时的基本面预判，认为后期炼焦煤在进口货物大量到港以及下游焦化厂利润不高的情况下，价格会以偏弱为主。所以，唐山百驰在基差合同签订时，给了天柱钢铁一个以低于固定价点价的权利（依据期货价格点价）。如果基差继续扩大，钢厂端能以更低的价格采购焦煤；如果基差未继续走强，则钢厂依然以原有固定价采购，基本没有风险。双方约定的点价期为2019年11月1日到2019年11月30日。

唐山百驰在确定基差时，为了给自己留出固定基差收益空间，卖出了一个更大的基差。因为对于买方点价的基差合同来说，一旦基差走强，买方就相当于获得了超额利润，卖方如果要对冲基差风险，就必须在基差设置中提高基差水平，这样相当于设置了一个安全垫。同时，唐山百驰在期货市场上利用焦煤合约进行对冲。

随后，唐山百驰与一德期货项目团队对后期高硫焦煤的现货走势以及基差回归路径进行了探讨。经过多次讨论发现，2019年10月，由于海运市场炼焦煤报价持续走低，内外价差升至高位，直接压制国内煤价，不少内陆焦化厂都开始在港口采煤，导致煤价整体走势偏弱。又考虑进口煤中低硫煤种比较多，对低硫煤的价格冲击可能会高于高硫煤种，而期货盘面主要对应低硫进口煤，所以非标标的的高硫焦煤基差后期走强概率较大。

另外，由于下游焦化企业因利润回落，主动去原料库存、打压煤价，11月下游对煤价没有太多提振因素。但每年到了12月，煤矿生产任务完成后产量也会随之下降，且国家对澳煤通关基本停滞，后期煤价也有趋稳回升的可能性。因此，项目点价期就设定在了11月1日到11月30日期间，以避开12月的不确定性。

项目期间，现货价格振荡下跌，海运煤市场因为国际需求低迷，振荡寻底。以进口低硫煤为标的的焦煤期货价格也萎靡不振，下跌幅度高于高硫主焦，导致基差不断走强，符合双方之前的预期与判断。但11月后期，山西平遥和贵州相继发生煤矿安全事故，下游需求强度不减，钢厂利润及焦化利润好转，焦煤现货供需面有边际好转迹象。而期货价格较好地反映未来预期，先于现货价格企稳回升。这时，焦煤基差面临走弱风险，钢厂有必要快速完成点价，以免基差大幅回落。最终天柱钢铁在11月27日进行盘面点价，点价价格在1234元/吨附近；唐山百驰在1223.5—1230元/吨分批平仓310手，均价在1226元/吨附近。

D    最终双方受益

“对于我们的下游客户天柱钢铁来说，他们在11月27日以1234元/吨的价格点价，现货结算价格为674元/吨，比10月28日的685元/吨节省11元/吨，比当期现货价格节省6元/吨，既规避了签订固定价采购合同后原材料价格下跌的风险，又额外收获了基差收益，有效降低了生产成本。”张宏元告诉期货日报记者。

“对我们来说，这么做不但稳定了现货购销，还分得了12.5元/吨的固定基差收益，主要是在签订基差合同时并不是按照当时-572.5 元/吨的基差来签订的，而是按照之前确定的-560元/吨来签订，两者价差为12.5元/吨。”张宏元如是总结。

“在项目推进过程中，一德期货项目团队也为我们提供了很大帮助，在项目进行之前，负责辅助本次基差交易的一德期货项目团队对未来2个月的供需变化进行了详细分析，并选择近月2001合约。在项目进行中，一德期货项目团队对各种影响因素及时跟踪分析，并对比往年基差走势以及临近交割的基差回归路径，做出判断。”张宏元补充道。

点价之前，一德期货项目团队为唐山百驰提出了三个关键点：一是项目周期，考虑到点价周期只有一个月，所以尽量在这一个月内选择相对合适的点即可；二是提前为下游钢厂提供可以点价的基差区间范围，这样就能谋定而后动，让钢厂提前做好准备；三是每天跟踪基差的走势，并分析当月基差的平均数和偏离度，并监测下游钢材产业链矛盾变化。

E    与客户共成长

完成了一个完整的基差交易后，唐山百驰内部总结了相关经验。“在本次基差点价过程中，给钢厂设计了一个可选择执行的基差合同，并在基差敲定前，给自己留出了基差安全垫。”唐山百驰项目负责人刘娟总结说，此次基差点价虽然也是传统的买方点价，但是在基差设计中，更适应了目前焦煤市场买卖双方定价话语权不同的实际情况。这样可以吸引下游企业积极参与到基差贸易业务中来，为炼焦煤现货基差贸易方式的推广降低门槛，打开突破口，并实现了对于非标基差的推广及应用。

据期货日报记者了解，现货市场中，非标焦煤占据了焦煤市场的绝大部分份额，非标品的现货套保是现实贸易中的难点，而基差贸易中如何确定非标煤的基差，更是难上加难。

“这一次基差项目的尝试，采用了非标标的，以国内的高硫主焦对标期货的进口低硫主焦，通过对炼焦煤整体市场走势的预判，分析焦煤高低硫内部结构的相对强弱，以更有利的价差确定和完成点价。本项目在运行过程中，预测了期货盘面标的进口煤的弱势和国内高硫煤的相对强势，为做出非标基差走强的判断提供了保障。此项目的顺利完成，对于非标基差业务的推广有重要意义。”张宏元深有体会地说。

另外，唐山百驰这次基差点价的尝试，对于焦煤行业来说，也具有深远影响。

众所周知，目前大型国有企业对于国内煤的供应处于垄断地位，基本占到了国内优质焦煤80%以上的市场份额，在焦煤市场的话语权相对较高。在行业还有可观利润的情况下，煤矿改革定价机制的动力不足，“长协价”或“一口价”还会占据主导地位。但随着国内外焦煤供应压力的不断增大，以及电炉对高炉的逐步替代，炼焦煤行业后期的价格风险会逐渐加剧，炼焦煤相关企业都应该提早学会抗风险的本领。此次焦煤基差试点为引导炼焦煤相关企业规避价格波动风险、更好地稳定生产经营做出了良好示范。

F    不断尝试总结

“大商所企业风险管理计划”为焦煤产业链企业提供了很好的练兵机会。“通过这次试点，我们获取了制定基差和套保操作的经验，但是在对冲工具的选择以及基差服务的模式上还需要进一步提升。”张宏元深有感触地告诉期货日报记者。

张宏远介绍：第一，公司在对冲工具的选择上还存在明显的局限性。为了提高基差买方的参与度，当初在设计基差合约的时候，只能通过设置基差安全垫作为风险对冲与补偿手段，而一旦遇到黑天鹅事件或者波动率超过一定幅度，安全垫就不能完全为企业解决所遇到的风险。第二，基差卖方今后需要积极借助期权等衍生工具来增强风险对冲能力，丰富对冲工具箱。第三，基差服务模式还有待丰富和完善。此次基差试点采用卖方套保、买方点价的模式。买方有自主点价的权利，可以根据自身对于市场的判断，决定商品的最终价格。但是，有时买方不直接参与期货，对未来基差走势的把握也相对较差，这样不利于基差贸易模式的推广。

张宏元表示，公司今后要在服务模式上开阔思路，制订相应的解决方案，比如提供远期固定价让客户选择等，来提高焦煤贸易企业竞争能力，满足获利、避险、稳定的经营诉求。希望基差贸易模式能在行业内逐步推广和普及，完善煤焦贸易定价机制。