第一部分 行情回顾

近期在原油弱势下行影响下，国内连塑跟随回落，震荡下行。从价格波动来看，7月初连塑1501高点11640点，9月中旬低点10410点，价差1230点，跌幅10.6%。今年上半年上游厂商限产保价，下游库存较少，装置检修产能较多，淡季不淡等因素支撑连塑走出强势上行的行情，但进入7月份利多因素出现变化，原油开始回落，出厂价松动，煤制烯烃产能大幅增加，价格开始回落，虽然9月份正值农膜消费旺季，但下游下游需求平淡若后期需求没有有效回升，弱势格局仍将延续。

图1：原油、连塑价格走势

数据来源：WIND、西部期货

第二部分 基本面分析

一、上游原料支撑或弱化

(一)原油供需矛盾加剧

图2：原油价格走势图图3： EIA商业油品库存统计

图4：欧佩克原油产量图5： 北美原油产量

数据来源：WIND、西部期货

1、全球供给增加 原油库存渐增 从库存历史数据看，14年原油库存在创新高后逐步回落，最新数据显示，截至美国9月5日当周原油库存减少97.2万桶，至3.586亿桶，为七个月低位，市场预估为减少111.4万桶。9月5日当周美国库欣原油库存增加7.8万桶，至2040万桶，同时这也是六周来第五次增加。全球供给增加，库存压力将逐渐凸显。

从全球供需格局来看， 北美、欧佩克原油维持稳定增长态势，即使战乱的伊朗、伊拉克原油产量亦维持稳定。今年上半年原油持续处于供大于求的状态，二季度日均供应9110万桶/天，而日均消费9010万桶/日，供需敞口为100万桶/天。从后市看，OPEC产油国原油供给量或缓慢增加，北美页岩气产量亦在稳步上升，而中国这一原油消费大国进口原油数量有下滑趋势，全球原油供需矛盾加剧，而美国库存水平持续下降在一定程度上缓和这一矛盾。但整体供大于求的现状依然存在。

2、地缘政治震荡反复。今年地缘政治此起彼伏，战乱国家原油供给影响一直是提振油价的主要因素，近期地缘政治呈现出缓和的迹象。9月初欧盟各国首脑在欧盟峰会上表示，如若俄罗斯在一星期之后仍然不从乌克兰撤军，那么其将进一步加大对俄罗斯的经济制裁。9月10日，乌克兰总统波罗申科(Petro Poroshenko)称，大部分的俄罗斯军队已经从乌克兰东部地区撤退，这也令和平的希望进一步增加。

同时，利比亚原油产量一直吸引投资者眼球。目前利比亚原油日产量已升至72万桶，而7月份该国原油日均产量仅40万桶。地缘政治对原油的影响仅限于短期，更多是心理层面，对实际产量供给影响不大，原油后期或将承压。

3、国际机构下调原油需求预期。美国能源信息署(EIA)在月度短期能源展望报告中将2014年全球石油日需求增长预估下调8万桶，至104万桶。将2015年全球石油日需求增长预估下调6万桶，至134万桶。

石油输出国组织(OPEC)在月报中称，将2014年全球石油需求增长预估下调至105万桶/桶，并将2015年预估下调至119万桶/桶。而美国能源信息署也在月度短期能源展望报告中将2014年全球石油日需求增长预估下调8万桶，至104万桶。将2015年全球石油日需求增长预估下调6万桶，至134万桶。

国际能源署(IEA)在月报中指出，随着欧洲及中国经济降温，全球石油需求增速正以明显速度放缓，并下修2014年及2015年的石油需求增幅预估。IEA将2014年全球石油日需求增长预估调降6.5万桶至90万桶，并将2015年日需求增长预估调降10万桶至123万桶。

图6：原油基金持仓数据图7：全球原油供求平衡表

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4、基金净多持仓逐步减少。从持仓数据看，14年上半年基金多头持仓稳步上升，至7月份达到历史峰值，但随后快速下滑，基金多头持续减持，基金空头持仓逐步增加，从而导致净多头快速下滑。基金持仓在一定程度上反映原油市场多空人气，基金净持仓持续减少令原油后市承压。

5、小结

从全球供需格局来看， 今年上半年原油持续处于供大于求的状态，二季度日均供应9110万桶/天，而日均消费9010万桶/日，供需敞口为100万桶/天。从后市看，OPEC产油国原油供给量或缓慢增加，北美页岩气产量亦在稳步上升，而中国这一原油消费大国进口原油数量有下滑趋势，全球原油供需矛盾加剧，而美国库存水平持续下降、 8月OPEC原油日产量下降13万桶至3,031万桶，在一定程度上缓和这一矛盾，但整体供大于求的现状依然存在，并且9月份将进入美国炼厂检修季，原油库存面临更大压力。

此外，地缘政治此起彼伏对原油短期走势构成提振，中东战乱短期难以全部停止，各国宗教矛盾、利益矛盾仍将存在，冲突流血在所难免，但对原油市场的影响仅限于短期，甚至更多是心理层面，对原油长期趋势影响较弱。从市场人气看，二季度基金净持仓持续减少，基金净多加速下降，市场多头人气锐减，基金净持仓持续减少令原油后市承压。原油后期将维持震荡偏弱格局，考虑到目前下跌幅度较大，短期或有震荡修复，美原油下方第一目标位85美元，布伦特原油下方第一目标位95美元。

(二)亚洲乙烯相对抗跌

图8：亚洲乙烯价格走势

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从亚洲乙烯市场看，近期价格高位震荡为主。卖方对10月上旬期货报盘1560-1570美元/吨CFR中国。东南亚方面，市场报盘在 1550 美元/吨 CFR 东南亚，终端还盘低于 1500 美元/吨 CFR 东南亚。从供需面看，乙烯供应偏紧，但是下游利润亏损，单体上涨，而下游衍生品需求疲软，目前终端用户越来越关注利润率及支付能力。市场交投僵持，东北亚市场几乎无报盘和招标听闻。相关新闻方面，2018 年全球乙烯产能 1.881 亿吨，较 2012 年的 1.501 亿吨增长 25.3%，亚洲乙烯产能增长水平居于全球增长前列，其中 2012-2018 年，中国乙烯产能增长71.6%，印度增涨 124.4%，而日本的产能预计萎缩16%。

装置方面，台湾 Formosa 位于麦瞭的 2 号裂解装置因技术问题降负荷生产，目前该装置开工60%-70%，该公司人士表示，装置恢复满负荷开车可能需要一周多，该装置涉及乙烯产能 103 万吨/年，丙烯产能 51.5 万吨/年，丁二烯产能 16.2万吨/年。韩国 Yeochun NCC 位于丽水 3 号裂解装置(45万吨/年)计划 9 月中旬停车检修，为期一个月。短期乙烯仍将以震荡为主，为连塑提供成本支撑，但后期在原油回落背景下，乙烯不排除回落可能。

二、聚乙烯供需情况

1、PE产能增加

2014年以来，聚乙烯产量经历了先降后升的态势，4月份产量年内最高103.5万吨，5、6月份小幅回落，7月产量小幅攀升，达88万吨，环比增加2.5万吨，涨幅2.9%，与去年同比相当。而从LLDPE产量看，2014年产量处于稳步抬升态势，7月份产量38.1万吨，环比增加1.32%，同比增加29.9%，远大于去年同期涨幅(17.8%)。

图9：PE产量情况图10：LLDPE产量情况

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2、煤制烯烃装置上线

三季度将有三套煤制聚乙烯项目计划投产，分别是陕西延长中煤榆林能源化工有限公司、中煤陕西榆林能源化工有限公司和宁夏宝丰能源集团有限公司，共计聚乙烯产能在120万吨/年，投产时间先后为7、8、9月份。如果新增设备顺利投产，国内煤制聚乙烯产能将提高至156万吨，所占比重将由现在的2.76%提高到11.97%，将在一定程度上改变石化双雄寡头垄断的格局，石化挺价将难为继。

从煤制烯烃的投入产量来看，预计今明两年全国PE新增产能高达470万吨，其中煤制烯烃装置占88%，这使得煤制聚乙烯产能占比将从2013年的3%提升至2015年的27%。而目前煤制烯烃利润大约为油制聚乙烯利润的3倍。因此，今明两年在煤制烯烃产能投放的冲击下，聚乙烯恐将承受较大的下行压力。

3、9月份检修装置较多

从目前消息面看，神华集团聚乙烯装置将在9月10日全面停产检修45天，陕西延长中煤榆林装置9月17日检修35天。大庆石化线性装置预计短期难以开车，沈阳化工计划转产茂金属，暂时没有转产线性的计划，齐鲁石化8月份线性7042不再生产。9月份装置检修增多在一定程度上将缓解煤制烯烃对市场的冲击。

4、下游需求稍有好转 关注后期变动

进入 9 月，农膜企业陆续大规模生产，整体开工率 45%-60%，个别企业已全面开工生产，华北、华东、东北、华中地区开工情况较好，日产量 35-60 吨，华南、西南地区订单不佳，部分企业开机率 20%-30%，主要做存货准备，意向推迟至九月下旬大规模生产，西北地区整体需求清淡，甘肃地区部分大型农膜企业日产量 130 多吨，不对外销售，继续为 9 月底政府招标做存货准备。伴随金九银十农膜旺季到来，农膜企业开机率较好，订单尚可，随需求增加，进入中下旬农膜价格有望小幅走高。

5、PE库存小幅回升

近期国内PE 库存量小幅攀升。据悉目前国内塑料总库存略增至 94 万吨左右。市场及下游工厂方面，PE 现货震荡下行，市场采购心态不佳，不过基于销售任务压力，商家基本维持正常开单，而下游库存尽量维持正常略偏低水平。从库存数据看，截至2014年8月31日，国内PP、PE主要市场总库存回升，较上月底环比增加4.46%，与上年同期比增加4.83%。库存结构上看，本月PP库存上升，较上月底增加1.99%，比上年同期减少1.99%；PE库存上升，较上月底增加5.26%，比上年同期增加7.17%。

图11：PP、PE总库存环比图12：PE库存与LLDPE指数对比

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6、小结

PE市场供需矛盾依然存在。一方面，8月份聚乙烯市场产量小幅增加，且煤制烯烃产能上线，对市场冲击明显，下游库存亦是小幅增加，而另一方面，9月份检修装置较多，尤其煤制烯烃装置有检修，同时“金九银十”旺季需求或有改善，厂家挺价或继续上演，整体看，虽然检修装置及需求改善或缓和供应增加的压力，但整体供应仍将宽裕，PE下方跌幅或受限。

三、期现价差扩大

图13：聚乙烯市场价格对比

数据来源：WIND、西部期货

塑料前半年上涨的主要原因之一就是石化厂家挺价。由于上游原油相对坚挺，成本支撑下，虽然下游需求不振，但石化厂家限制货源流通速度，力挺价格，期现价格一度扩大，5月中旬期价贴水接近1000点，但随着期货价格跟涨，价差逐步缩小，直至7月初，期现价差不到50点，厂家挺价下的上涨动能逐渐衰减，期货价格大幅走低，现货价格虽然亦有下调，但跌幅远小于期货，导致期现再度拉大，9月份随着出厂价价格回落，联动期价下挫，价差维持600-800之间。后期石化挺价与供给增加的博弈程度将是影响价格的主要因素之一，后期石化震荡下行概率较大，但仍有一定的挺价意愿，短期或趋于横盘整理，中期在库存压力下将逐步回归供需格局下的价格区间。

四、不同原料成本差距加大

由于大量煤制烯烃装置上线，市场对不同原料成本的关注度提升。从原油制烯烃来看，因需求不佳，近期亚洲乙烯小幅走软，单体价格略跌，下游聚乙烯区间震荡，近两个月PE 企业理论亏损值一直处于高位，在1200元/吨左右。而从煤制烯烃来看，由于煤炭成本较低，加之近期西北地区煤炭价格持续走低，煤制烯烃成本继续下行，而 PE 现货略有回升，导致煤制 PE 的利润空间有所增加，目前煤制 PE 的利润基本维持在5100元/吨左右。不同原料导致企业的利润差距不断扩大，如果后期煤制烯烃大量释放产能，对市场将带来较大冲击。

图14：原油制PE成本分析图15：煤制烯烃成本分析

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五、经济复苏泥泞中前行

中国宏观数据频泼冷水 国家统计局发布的数据显示，2014年8月份，我国规模以上工业增加值同比实际增长6.9%，比7月份回落2.1个百分点。这是本世纪我国月度工业增加值增速第5次跌破7%，前期低点是金融危机中的2008年11月和12月，分别为5.4%和5.7%。此外，1-8月固定资产投资增速为16.5%，比1-7月回落0.5个百分点，延续了近两年稳步下行的趋势。9月11日国家统计局公告8月份CPI涨幅回落至2%，远低于市场预期，创下近4个月以来的新低；与此同时，8月的PMI环比出现0.6个百分点的下降，非制造业新订单指数则下跌到50，创下2009年5月以来的新低，进口同比下降2.4%，内需“吃紧”再度引发市场关注。在近日召开的第八届夏季达沃斯论坛开幕式上，李克强总理指出：“看中国经济，不能只看眼前、看局部、看‘单科’，更要看趋势、看全局、看‘总分’。”尽管如此，中国结构化调整复苏之路依旧漫长。

欧美市场喜忧参半 作为全球经济领头羊，美国经济相对较好，但经济状况并不足够强大，无法在脱离美联储宽松政策的情况下保持快速增长。美联储(FED)最新公布的数据显示，美国工业产出意外下滑，为七个月以来首次的首次，主要因汽车制造业产出有所降温。美国8月工业产出月率下跌0.1%，预期增长0.3%，前值修正为增长0.2%。欧洲方面，“火车头”德国二季度增长极度疲软，预计第三季度仍将持续疲态。同时，欧洲央行[微博]降息加码刺激措施，凸显欧洲经济隐忧。由于全球主要经济体的相互经济制裁，二季度全球制造业增速明显放缓，全球制造业正面临另一次衰退风险。

第三部分 总结与展望

综上所述，我们可以得到如下结论：

1、上游原料支撑难继 地缘政治虽有反复但影响有限、原油库存依旧高位、夏季消费未有强表现以及基金净持仓持续减少等各方面因素将增加原油压力，后期原油供需层面不容乐观，原油重心或逐步下移，震荡回落。此外，前期乙烯供不应求局面已经改善，由于下游工厂持续亏损，需求低迷，乙烯后市不排除下行可能。

2、PE市场供需矛盾依然存在 一方面，8月份聚乙烯市场产量小幅增加，且煤制烯烃产能上线，对市场冲击明显，下游库存亦是小幅增加，而另一方面，9月份检修装置较多，尤其煤制烯烃装置有检修，同时“金九银十”旺季需求或有改善，厂家挺价或继续上演，整体看，虽然检修装置及需求改善或缓和供应增加的压力，但整体供应仍将宽裕，PE下方跌幅或受限。

3、石化降价&供给增加 期现价差波拉大 由于期货跌幅快于市场跌幅，目前期现价差处于相对高位。后期石化仍有一定的挺价意愿，短期或趋于横盘整理，中期在库存压力下将逐步回归供需格局下的价格区间。

4、不同原料成本利润差距扩大 目前煤制 PE 的利润基本维持在5100元/吨左右，而原油制PE亏损值在1200元/吨左右。不同原料导致企业的利润差距不断扩大，如果后期煤制烯烃大量释放产能，对市场将带来较大冲击。

5、全球经济复苏堪忧 全球主要经济体的相互经济制裁，将导致经济形势下滑，美国经济相对较好，但在不断增强的加息预期下经济增速难以提升；欧盟降息加码刺激政策，凸显市场疲软；中国宏观经济数据频泼冷水，固定资产投资、工业增加值纷纷下滑，而CPI继续收缩，后期通缩压力不容忽视。

所以，在金融市场氛围偏空的影响下，油价仍有继续下滑概率较大，现货市场供需矛盾依旧，加之石化主基调的降价行为，国庆节前行情仍以下滑为主，将拖累连塑继续下滑。连塑震荡偏弱格局仍将延续，投资者保持偏空思维，下方第一目标位10500附近或有反复，第二目标位10200，考虑到后期检修相对集中，且下游需求或有改善，连塑下方空间不宜过于乐观，不排除出现阶段性反弹，若下游需求、原油价格等因素短期发生重大变化，应立即止损离场，重新对行情进行评估。