在豆粕期权交易中，历史波动率能否增强双卖策略的优势？

王翔，张慧泽，裴一帆

华信期货智能量化研究中心

摘要：在前文《豆粕期权上市一个月谁是最稳定的盈利策略？》中，我们指出在豆粕期权交易的第一个月中，卖出虚值三档宽跨式策略是最稳定的盈利策略。该策略的核心思想利用时间价值以及波动率下降进行盈利。本文针对该双卖策略进行讨论，期望探讨历史波动率是否能够增强双卖策略的有效性？

一、豆粕历史波动率的现状

图1 豆粕历史波动率曲线（3月31号-7月11号）

波动率是期权交易中一个非常重要的概念，这主要表现在它是期权价格影响因素中唯一不可观测的变量。常见的波动率分为三种类型，第一是历史波动率，这是对于过去发生行情波动情况的度量，第二是预测波动率，这是对于未来行情波动情况的度量，第三是隐含波动率，这是利用期权价格基于BS公式倒推出的波动率情况。本文尝试利用历史波动率的趋势改进双卖的期权交易策略，期望基于波动率的聚集性，探讨其能否提升双卖策略在vega和theta上的优势。

图1中包含三条波动率曲线，分别是5日历史波动率均线，20日历史波动率均线和60日历史波动率均线，其中所有的历史波动率都是Parkinson极值波动率。由图1可知，这三条波动率曲线的特征是显然的，60日均线比较平滑，图中显示豆粕期权上市以来，波动率先降后升；20日波动率曲线相对没有那么平滑；5日波动率曲线波动性最大，它表示短期内的历史波动率忽高忽低。

二、基于历史波动率的三种改进双卖策略

由于前文《豆粕期权上市一个月 谁是最稳定的盈利策略？》提出双卖策略在豆粕期权上比较有优势，故本文在双卖策略的基础之上，期望利用波动率的涨跌进一步加强盈利。具体思路是利用图1中的5日历史波动率均线和20日历史波动率均线之间的金叉死叉作为双卖策略的开仓点和平仓点，期望策略在vega上获得较大的优势，同时也能在theta上获得优势。

根据进场点和出场点的不同，本文提供三种策略，策略1是5日历史波动率均线和20日历史波动率均线金叉进场，死叉出场；策略2是5日历史波动率均线和20日历史波动率均线死叉进场，金叉出场；策略3是5日历史波动率均线和20日历史波动率均线金叉进场，金叉出场。这三个策略的优势各不相同，死叉表示5日均线下穿20日均线，这表示历史波动率开始出现了明显下降。金叉表示5日均线上穿20日均线，这表示历史波动率开始出现了明显上升。以下我们先从逻辑上分析三个策略在vega和theta上的优势及不足。

策略1，金叉进死叉出（以下简称策略1）。如图1所示，由于是已经金叉之后才进场，故进场波动率相对较高；由于已经死叉后才进场，故出场波动率相对较低。由于双卖策略的vega为负，故该策略在vega上是三个策略中最有优势的一个。

策略2，死叉进金叉出（以下简称策略2）。如图1所示，由于是已经死叉之后才进场，故进场波动率相对较低；由于已经金叉才进场，故出场波动率相对较高。由于双卖策略的vega为负，故该策略在vega上是三个策略中表现最差的一个。

策略3，金叉进金叉出（以下简称策略3）。如图1所示，该策略已经金叉之后才进场和出场，故进场和出场的波动率都相对较高。该策略在vega上的表现比策略2强，比策略1弱。此外，该策略基本上会经历一次死叉一次金叉，故相对时间较长，考虑到双卖策略的theta为正，故它在三个策略中theta上表现应该最好。

三、改进三个策略的绩效分析

本文的基础是双卖策略，改进之处在于利用历史波动率进行择时研究。本部分主要讨论不同行权价对于本文策略的绩效影响，具体讨论了平值卖跨，虚值一档的卖宽跨，虚值两档的卖宽跨，虚值三档的卖宽跨，四种不同行权价在2017年3月31日到7月11日之间的盈亏情况，具体的盈亏结果如表1所示。以下不特殊说明，盈亏计算时间都是从2017年3月31日到7月11日。

表1 不同行权价下三中改进策略的盈亏（以点数为单位）

由表1可知，不同行权价对于策略1的盈亏影响不大；不同行权价对于策略2和3的盈亏影响较大，基本上虚值3档是一个盈利最多同时亏损最少的策略。综合以上因素，本文认为虚值3档是双卖策略较好的选择，这与之前文章得出的结论一致。

此外，仔细分析表1的策略盈亏可知，策略1表现非常稳定，但是盈利能力较差，不是一个好的策略。策略2的虚值三档盈利较好，但是不同行权价对于策略2的表现影响太大。策略3是个无论何种行权价亏损都比较大，不是一个好的策略。

表2、3和4分别展示了策略1,2和3在虚值三档处的交易记录。由以上三表的交易记录可知，策略1赔钱比较少是因为没有出现大亏，策略2赚钱是因为第一笔交易赚钱太多，策略3亏钱是因为出现了多次大亏的交易。策略2的第一笔交易大赚是因为期权上市第一天，IV定价过高，之后出现了迅速下降造成了大赚，策略2中出现了两笔大亏的情况，主要是因为突然出现了趋势行情，当天IV迅速上升，vega，delta和gamma上都亏了大钱。

综合以上交易记录，可知策略2的虚值3档双卖策略是相对较好的策略。

表2策略1虚值三档的盈亏（以点数为单位）

表3策略2虚值三档的盈亏（以点数为单位）

表4策略3虚值三档的盈亏（以点数为单位）

四策略2虚值三档双卖策略豆粕交易记录分析

图2 策略2的虚值三档的盈亏曲线

截止到7月11号，该策略共包含七笔交易，其中三笔交易的盈亏较小（绝对值超过10算比较大），三笔交易盈亏较大，两笔大赚，两笔大亏。第一笔交易大赚是因为期权上市第一天，IV定价过高，之后出现了迅速下降造成了大赚。第四笔交易大赚是因为IV出现了明显下降，此外方向上也对我们比较有利delta上也获得了盈利。第五笔交易出现了大亏的情况，这主要是因为突然出现了趋势行情，大跌当天IV迅速上升，vega，delta和gamma上都亏了大钱。第七笔交易与第五笔交易类似。

五，归因分析

表5 策略2虚值三档的归因分析（以点数为单位）

由上表可知，对于策略2利用死叉进场金叉出场的双卖策略，在四个希腊字母上存在以下的优势和不足。

第一，在delta上基本上不存在优势，因为双卖头寸的delta基本上为0，故就算出现趋势行情delta上也不会出现太大的盈亏。

第二，在gamma上肯定亏损，这是由于双卖策略的特点决定的，若出现趋势行情，则gamma上会出现大亏。第五笔和第七笔交易都证明了这点。

第三，在theta上具有优势，但不明显，由于商品期权的主力合约到期日较远，故相应的theta也较小，这表示每天获得时间价值并不能有效的涵盖gamma的损失，尤其是趋势行情来临时。

第四，在vega上具有优势，但是也不明显，这是由于死叉之后才进场，故进场波动率相对较低，又由于已经金叉才进场，故出场波动率相对较高。由于双卖策略的vega为负，故该策略在vega上表现不是很理想。

六、历史波动率信息能够增强双卖策略的有效性吗？

首先，回顾一下前文《豆粕期权上市一个月 谁是最稳定的盈利策略？》提出的虚值三档双卖策略的净值曲线走势，具体标准以1万元为本金，买卖一手。由图3可知，双卖虚值三档策略表现还不错，但是中间出现过一次6%级别的回撤。

图3 双卖虚值三档的净值曲线（截止到2017年7月11号）

下表的归因分析中，可以看出共计74个点的盈利中，大部分都不可解释。归因分析过程中该策略主要是在theta上比较有优势，由于过去4个月中基本走出了一波反转性行情，故gamma亏损也不是很大。

表6 双卖虚值三档双卖策略的归因分析

其次，比较图2和图3可知，利用历史波动率改进双卖策略在盈利上并没有提升，表面上，考虑历史波动率之后，由于没有避过两波趋势行情，故策略的最终盈利没有改善，反而恶化。从希腊字母角度，比较表****和表***，可以明显的看出，增加历史波动率过滤条件之后，gamma上的亏损变大，这主要是因为行情是V型反转行情，theta上的盈利变小，这主要是因为持仓时间变少。

经过以上分析，可以得到以下明确的结论。在V型反转的行情下，历史波动率对于双卖策略的绩效没有明显改善。具体的原因是如下图所示。

由下图可以明显看出，豆粕期权的隐含波动率先于历史波动率启动，也就是说，历史波动率并没有预示出趋势行情的到来，但是隐含波动率可以。

图4豆粕隐含波动率和历史波动率的20天均值比较图

七、结论

经过以上的分析和讨论可以得到以下结论。

结论1：利用历史波动率改进双卖策略的绩效不显著。

结论2：利用历史波动率改进双卖策略在Theta上有优势，但是不明显。这是由于期权到期日较远，Theta较小造成的。

结论3：利用历史波动率改进双卖策略在Vega上没有优势。这是由于历史波动率并不能提前预知趋势行情的来临。