蒂娜·哈森普施：非常感谢对我的介绍！

今天非常高兴来到这次会议，感谢郑州商品交易所能够给我这个机会来演讲，今天我要在这里代表的是芝商所给大家讲讲场外市场以及衍生品市场发展的想法，特别要讲一下我们的清算以及我们的交易所在清算过程当中所扮演的重要角色。

今天我主要在这里再次强调一下，强调的这一点其实就是中央清算，其实可以给我们带来透明、安全，并且减少信用风险，给我们提供非常好的一个创新的环境。在芝商所集团我们希望能够创造一个环境可以给整个市场带来安全，现在我们的全球市场是越来越联系密切了，现在我们都很有可能会受到现在全球联系紧密的市场带来的风险，我们看到在全世界有很多问题，它很有可能会有关联效应，可能一个市场问题会影响到别的市场。我们是希望能够有谨慎的风险管理，通过这样一个方式来帮助我们的客户不受到太多风险的影响。

今天我要讲一下在场外市场我们所做的一些工作以及中央清算带来的一些变化，另外我会讲一下如何能够在场外市场建立一个比较好的中央清算的系统。

首先，简单介绍一下我们这个集团的背景：我们是世界上最多样化的一个衍生品交易所，我们给参与者提供很多的机会，他们可以用电子盘来进行交易，这个电子盘是全球都可以登录的，同时我们提供清算交易以及执行，我们基本上是24×7的工作方式，随时随地都可以进行交易，今天我要给大家讲的就是我们不仅仅是做大宗商品方面交易，同时还做金融的结算，也就是说现在我们有挂牌的产品的结算，基本上每一个资产类别都可以进行清算，同时我们还有一些全球标准类的产品，还有比如说利率、汇率、能源、农业、商品还有其他一些大宗商品的清算。差不多每天可以有大概6500万个交易单的清算规模。

看一下我们有公司、银行，还有风投，这些公司他们都是通过我们的市场来减少风险，同时给我们带来一些机会，帮他们的仓位进行对冲。我们现在有一个CCP系统，这个CCP系统确保买方和卖方都可以履行自己的义务，任何一个清算所其实都是在买方和卖方之间中立的机构，我们为了能够确保这个交易在最后执行的时候是以非常公平公正的方式发生，我们是有中央清算，中央清算对于我们管理风险，特别是大宗商品的风险来说是非常重要的。我们都知道大宗商品可能和我们的生活息息相关，比如说我们早晨吃的面包、谷物等等，生活中很多商品都是和大宗商品相关的。

我们的衍生品已经有200多年历史了，现在我们可以看到有越来越的和衍生品交易相关的标准产生，我们建立了一个线和（音）框架在市场上提供服务，这对我们来说也是非常重要的，让市场和客户有信心进行交易，因为他们知道在这样一个框架之下，他们的交易是能够按时完成的。

所以在我的介绍当中我会详细介绍一下我们的中央清算，包括像我们追求全球实现标准如何让我们实现非常重要的创新，这些创新也是真正发挥了实体经济支持的作用，而且能够让我们形成一个良性循环，让市场参与者，清算行还有交易者以及监管机构之间形成良性互动。

在郑商所我们其实也看到了很多积极的效果，从场外清算包括建立一个值得信任的市场所带来的好处。

所以今天我就想给大家介绍一下OTC大宗商品衍生品交易市场，包括清算发生的作用。为了介绍这些最佳事件先介绍一下全球最佳事件的重要性。

芝商所的清算服务现在可以双边市场和OTC运行，而且能够应对在2001年安然倒台之后面临的危机，安然是很大的做市商，而且对于当时市场来说它的倒台真的是造成很大困难，所以我们未来发现和大型贸易伙伴做交易其实并不能完全消除你的风险，所以市场还需要应对一系列风险，包括像信用风险，这样的一种风险管理是非常非常重要的，而且它的影响既有显性的又有间接的，因为我们有了这样的教训，所以才有了这样的贸易管理措施让我们能够进行基于风险的仓位管理的举措。

之所以我们的OTC清算在2001年所推出的，其实是一个划时代的产品，这也是安然倒台之后所提出的平台，而且也凸显了在双边交易市场引入中央清算所带来的好处。在引入了新的门户平台之后，我们的市场能够更好的去交易和交割，能够在清算行进行风险的管理而且能够把我们的大宗商品和清算放在我们的交易所当中，更好识别交易商的身份，包括进行审批，包括日常的交易量管理还有信用的管理。而且之前我也提到了我们能够引入这样的透明性是非常重要的，而且它的重要性在安然的危机，也就是十多年前危机之后非常明显，而且我们市场也是接受了中央清算，因为在危机发生之后，其他能源公司也出现了信用掉级，所以他们也面临了很多的流动性风险，因为他们的交易对手对于彼此在完成交割和信心大打折扣，所以我们急需一个新的机制重塑市场信心。

所以我在刚才其实已经做了介绍，中央结算能够消除交易对手方的风险，这样的话能够让我们的清算所，对于交易双方都成为一个消除风险的场所，能够让我们形成一个很清晰的风险管理的平台，而且通过这样的网络建设，我们能够去集中风险敞口，让不同市场参与者能够实施我们的风险管理手段，确保我们的市场参与可以履约。

所以清算所现在也成为针对每一个买家的卖家，也成为针对每一个卖家的买家，即便面临着不确定性危机爆发之后也能够正常交易，这些好处不局限于传统交易领域，刚才已经谈到了在过去十多年，在2002年我们推出了之后，一开始是关注于能源领域的，之后这样的清算平台也不断扩展我们的领域，不同的清算所都可以去提供针对于不同市场交易者的清算方法，能够让我们的交易方有更好的透明性和确定性来继续他们的交易。

中央清算所具备的第一个优势，就是我们能够去很好的消除双边交易当中的信用风险，有中央清算一个开放的信用机制，我们现有的客户能够连接我们的清算所，而且能够借助这样的网络去扩大我们客户群体，最终能够让我们的市场参与者更好的去进行交易而不用去担心其他交易方的风险，所以这是一个革命性的变化，而且我们可以想象一下这样的中央清算能够释放更大市场潜力，这也是我们在美国能源市场所发生的变化。

所以在这样一个背景之下，我们的市场也是非常积极主动的采取了中央清算这样的做法。

所以引入了中央清算之后，刚才我跟大家着重介绍了芝商所的中央清算，引入之后我们确实重新重塑了市场信任，让我们的现有市场交易者能够重新开始交易，因为他们知道交易所能够去为每一个交易提供担保，所以我们之所以非常坚定的推崇OTC中央清算好处，我们也证实它能够提供更强的客户保护，同时又不会影响到市场参与者当前比较熟悉的双边交易的交易模型。

比如说，我们看这张表上的关系图，大家可以看到有两个长方形，一个橘色的，一个是蓝色的，大家可以看到橘黄色的是传统的双边交易关系网络，过去的场外市场有一个交易商和做市商，然后有客户，还有某种中间的确认服务，但是在蓝框，也就是下面这个方框当中我们可以看到我们的芝商所清算所和清算会员能够中间充当买方和卖方的中间人，所以这里我想让大家牢记的一点就是我们在原有的橘黄色的交易网络基础上，又结合了中央清算，这样我们就能够在橙色的方块基础上加上一个蓝色的方块，在传统已有的双边机制上加强一个增强功能，而且不会影响传统的交易网络，这样它的好处就在于不会影响到传统的OTC交割模式，也就是说十多年前的OTC交易模式现在能够进行补充，不一定在交易所交易，而是在场外继续保持原有的关系网络，能够借助交易所提供的中央清算服务，这样我们就能够更好的去借助中央清算所带来的一系列好处。

我们引入到中央清算之后，市场参与者就不必要再去依靠自己的信用分析去评估交易对手方的风险，因为他们中间有一个中央交易方能够去帮助他们管控风险，去保证我们整个合约的违约，所以采取中央清算有中央清算作为共同交易对手方，我们的市场交易者就可以去省时省力，来去生成我们的双边合约和法律文本，这些环节可以省去，这样就能够提升效率，降低运营风险和成本，另外还有一个好处就是能够得到清算所独立的评估报告，这样清算所就作为一个独立的第三方可以进行每日评估，让我们进行逐日盯市，能够让我们的交易方每日去追踪交易对手方仓位和风险变化，而不需要像过去等到月末或者季节末知道交易风险，而且中央清算也能够减少市场交易方在不同交易当中的交易费用，而且能够节省时间，节省费用，能够降低参与者在原有双边贸易中面临的风险。

而且引入到OTC大宗商品市场的中央清算当中能够有效补充原有的交易商的一些服务，而且提升运行效率，也可以去吸引更多的参与者。而且我们的这种跨类别的保证金能够让我们的交易对手去最少占用已有资本，这样他们会有更多资本用到别的方面。

另外还有一个交易所提供中央清算的好处，其实刚才主持人已经介绍了，我们其中一个好处就是在原有的交易所基础上提供中央清算，可以提供更好的同步在线交易所挂牌的交易和场外市场，通过一个简便易用的应用就可以实现，这个是芝商所的一个网上直接交易平台，我们有优选的独立商提供支持，大家可以在这个页面上见到我们的芝商所在线直接交易平台里面的一个模式。具备在线的交易一些好处，也有线下的交易好处。

我觉得之前我要讲一下中央清算可能还会是我们参与者非常喜欢的一个现象，是因为可以使得我们场外和场内这些交易还可以继续不停发展，我们都知道现在有很多根据不同情况制定出来定制化的产品，这些产品交易比如还有一些大宗交易还有实物交割的情况，这就可以把场外和场内两个市场很好结合起来，同时我们现在可以有一个混合型的服务提供，那就是中间的服务，那么这个服务其实也可以使得OTC市场能够为我们更好的清算现在的期货以及远期相关的一些合约，比如说在我们的能源市场就有很多类似的产品，我们主要的一些能源市场的产品，他们其实都是和我们的核心能源市场息息相关的。这个是在我们的平台上进行交易的，所有场外和场内市场都是和结算价格相关的，我们知道这些合约结算价格其实主要是根据我们我们现在场内挂牌一些期货价格决定的，现在你看一下右边就可以看到有一些服务，这都是完全场外化的OTC合约交易，这样是完全的OTC，最后等到合约进行清算的时候才会进入中央清算的系统，这等于是我们屏幕上另外一端。

所以我们可以看到不管是挂牌和是场外的基本上都可以在同样平台上进行清算，与此同时我们也可以使得很多不同产品，不管说是实物交割的还是现金交割的产品，都可以把这些清算工作放到同样的清算所来做。

现在我要花一点时间给大家介绍一下我们任何一个清算所做的在风险管理方面工作，我们在清算过程当中想扮演重要角色就要首先确保有透明的风险管理。我们这些风险管理措施包括价格透明化，实时的风险监控还有盯市，还有收取初始保证金，同时还要有担保资金。

我们都知道在安然的公司出现问题之后，给能源市场带来很大的影响，所以当时很多出现了问题使得我们现在有了新的标准出台，那么这些标准将会给我们带来金融市场稳定，20国峰会决定了我们必须要么使用中央清算的系统，要不然就是要对现在中央清算系统进行改善，使得我们产品交易能够更好，这个是在2008年的金融危机之后决定的做出这样的决定，现在我们已经有了最好清算的方式。

刚才我讲到清算最好的一些方法，我现在要再讲一下最佳实践，这些最佳实践已经是在全球进行了使用而且变成了规范，他们已经成为了我们金融市场、基础设施规范的一部分，这个是我们的金融市场的基础设施的原则，这个是在2012年4月时候通过的原则，这个原则我可能会在未来几分钟之内经常提到，因为这些原则其实已经被很多国家市场所使用，他们用这些原则给金融市场的基础设施进行规范，其中也包括了我们的清算所。我们关注的就是最佳实践，通过最佳实践找到相关规范，同时这也是一个非常有效的指导可以在清算所工作当中起到一个指导作用。特别是在现在有中央清算系统清算所当中起到一个很好的工作指导作用，这里简单给大家介绍一下以下内容：

大家可以看到这里我列出的这些点其实也是包括了我们跟风险管理相关的内容，比如说智力、流动性风险、风险管理还有操作风险、透明度等等，还有初始保证金等等，我待会儿会详细挑几个来讲一下，CFTC也就是美国的期货交易监管部门通过了这些PMFI也就是金融市场基础设施原则。

从我们的角度上来说，我们认为这个PMFI是有一些特点的，这里我要简单说一说，这个是和我们的清算所资质相关的，也就是说这个清算所必须要能够有方法去满足在风险管理方面的合规，并且能够监控市场各方在市场当中的参与，那么在这里其实就是一种平衡和相互制约，那也就是说清算所必须要确保他们能够有足够的内部控制的方法，使得其他清算成员都能够合规，与此同时必须要能够确保让更多的成员有准入，这样使得我们风险不要集中在少数几个清算成员手上。这样的一种方式确保其他成员有市场准入，有更多成员参与市场，同时也能够确保非常谨慎的风险管理。

我通常经常会听到很多参与者他要参与我们这个清算平台的时候常常都会问这个原则，这个原则就是和保证金相关的，所以我们在这个原则上也讲讲，保证金其实是一个资金，先要交这个保证金才能确保资金进行结算，其实保证金也是保证了我们清算所的灵活度，我们通过CCP的初始保证金模型必须要满足市场需求，因为其实这个保证金必须要能够覆盖风险，同时它也要能够匹配我们在CCP当中的产品带来的风险，这样才能够确保我们管理好每一个清算所可能出现的风险，在这个方面我们没有放之四海为皆准的标准。

抵押也是在PMFI当中一个非常重要的原则，抵押比如说你要抵押的现金或者非现金，其实有的时候它也是作为一个保证资金或者初始保证金交到清算所的，其实这个可以保证我们减少信用风险以及流动性风险。

一般来说都是由我们的参与方把这些抵押交给清算所，我们其实是有很多流动性工具，使得我们的这些清算成员和客户都可以减少他们在转型的过程当中形成的成本，通过这样的方式减少他们整体的交易成本。所以更加多元化的原则可以让更多的成员参与到市场当中，减少在双方市场当中的对手方带来的风险。

那么总结一下，我觉得今天我们要记住的最重要的一点就是虽然这个行业还在不断发展，现在我们有越来越的监管方面的清算要求，在2008年的金融危机之后更是如此，特别是全国的OTC市场都有很大的发展，现在全球的监管机制也是在不断的完善，现在清算所仍然也将会继续。提供一个非常透明的环境，让市场参与者来管理他们的风险，我们看到OTC市场还有能源市场，我们可以看到在之前他们并没有义务要进行清算，但是现在他们通过中央清算平台可以享受清算带来的一些好处，所以我们可以看到有清算所作为中介对于OTC市场发展非常有利的，这个可以帮助我们建立市场当中的信任，同时也可以使得市场的参与者有信心能够继续交易。在美国已经看到了清算系统的发展可以使得我们在传统的期货市场当中的一些交易，在OTC市场当中也可以非常安全的做到。

再总结一下中央清算是可行的，我们的产品是可以标准化来管理风险，所以中央清算，特别是双边的中央清算可以促进我们OTC市场的发展，同时也可以帮助我们进行更好的风险管理。

希望我的演讲能够给大家带来一些信息，提供一些思路，在芝商所我们是非常关注我们的工作，每一天我们都希望能够用谨慎的方式进行风险管理，我希望我的演讲对大家有用。谢谢！

主持人：虽然说中美两个市场场外业务发展阶段不同，但是交易所以其强大公信力为场外业务提供中央对手方清算解决信用风险方式得到市场普遍认可，谢谢蒂娜·哈森普施女士，下一个演讲嘉宾是新加坡交易所陈世亮先生。

陈世亮：各位领导好，感谢郑商所再次邀请我在讨论环节讲场外交易结算的题目，今天我的演讲也非常简单，刚才芝加哥的蒂娜·哈森普施也讲了蛮多关于场外交易的全球，包括自己交易所的进展和发展，新加坡交易所在同样环境下，因为环境的变化也开始了场外交易的模式和清算模式，也是在2006年开始的待会我会讲述一下为什么要开始场外交易结算模式。

首先，让大家了解一下新加坡交易所，新加坡交易所位于新加坡，我们知道新加坡是国际金融中心商业平台，是一个全球最佳的经商地区，会权评级一直是3个A，我们在金融市场和资本市场领域里面占的地位首先是亚洲首位，全球第三，同时我们也是全球第三但超高净值个人集中地，新加坡有接近260位超高净值个人，为全球第三个对超高净值个人最重要的城市，未来十年我们也是有这样一个增长。

我们服务全球投资者，80%资产来自海外，新加坡很小，前天我在交易所的讨论环节里面也说到新加坡非常非常小，720平方公里，比浦东还要小，浦东是1200公里，新加坡人口是500到600万，公民本身只有350万人口，其他都是外地来工作的，我们怎么生存，怎么做规模呢？只有通过国际化的连接，国际化的开放，国际化的合作才有现在新加坡或者新加坡交易所的规模。

我们在新交所分三块业务：一是证券业务，我们40%的上市公司都是来自海外，不是来自新加坡的，有人会问题新加坡你们的GDP已经算发达国家增长速度的类别了，那新加坡有什么特色呢？新加坡证券市场40%来自海外上市公司，而这些公司资产和业务都不在新加坡，都是在全球，尤其亚洲，所以我们是借着亚洲增长而发展起来的，所以这就是我们新交所市场优势。

我们全球衍生品是怎么发展的呢？我们一直强调我们是一个一站式门户，在股指期货也好，大宗商品也好都是一站式模式，平台一站式待会我会讲到为什么是平台一站式，电子平台交易跟场外交易共同发展，共同的存在，共同把规模做得更大。股指期货我们知道新交所在亚洲最大经济体股指期货都在新加坡上市，有中国台湾、日本、印度都有，在商品我们做得比较好的商品都是中国的贸易非常有关系的，铁矿石、橡胶、油品、运费等等，都是贴近中国市场走。

讲到证券，讲到衍生品最后就讲到要讲得今天主题，就是这个结算所平台，我们结算所平台首先刚才听了也讲了PFMI标准，作为一个国际交易所，又是那么小的国家，我们服务的对象不是本地客户，我们服务对象是全球国际客户来自欧美国家，来自亚洲，来自南美的客户服务这些客户要求非常高，刚才听她讲PMFI是国际货币基金底下组织会员所成立出来的标准，让每一个交易所做结算的都要符合标准，新交所是其中一个获得良好的认可，在他们的委员来谈访新交所，做一个访问，做一个检查，发现新交所的结算是非常良好的。

第二，因为我们又是一个小的国家，小的经济体，我们要迎接美国客户，要符合欧洲的客户，我们也要符合当地监管变化，前几天讲到了（英）政策，我们也是要符合这些要求，新加坡交易所也是第一次在亚洲拿到美国商品期货交易委员会认可，为衍生品产品清算组织叫做DCO亚洲交易所，是亚洲第一个，就是说我们可以服务到在美国的机构做掉期，如果没有DCO的话美国机构就不能来到我们这边直接做掉期，所以为了我们拿到美国客户做掉期，就要拿到许可认可，而这些许可认可是有很多功夫的，我们整个监管的部门都去整理整个文件，符合他们的要求。

欧洲2011年有一个法规出来，我们新加坡也是被欧洲委员会认可是第三方国家的CCP，因此我们之后也得到欧洲许可和认可，可以让这些欧洲的金融机构直接参与到新交所所有的产品，这就是我们一直在变化所以标准要求非常高，因为身为国际交易所，这样就是必须做的。

在我们新交所里面分成几个板块的商品，主要是讲商品，当然其他产品也有场外交易结算，今天讲到商品，在商品板块里面分得几种：第一种就是铁矿石，电煤炭、石油、这些合约都是场外交易开始的合约，我们叫做掉期，它是场外交易，场内结算的合约，是完全用指数做现金结算，没有实物交割。

同时在我们电子平台做交易，刚才讲到我们有两个平台，电子平台场外交易平台，这两个平台是共同运作的；橡胶和黄金是两个期货产品有实物交割的功能和合约，最后就是电力期货，也是现金结算，但是它没有场外交易，它是只有电子平台的交易，没有实物交割。所以这就是我们整个商品里面的板块的商品合约，不同的性质跟不同市场需求而打造起来的。

我们的发展，刚才蒂娜·哈森普施讲到他们的（英）是2002年出来的，当时是因为安然事件，安然是当时做电力绯闻出现了状况，两年后新加坡也有一个公司，这个公司名字我就不提了，但是这个东西是一个非常好的例子促使新加坡成立场外交易的结算模式。当时这个公司用场外掉期来做套期保值，套保一个飞机的原料，棉油的套期保值，纯粹是做套期保值，2002年开始运作，2003年就开始做场外期权，这个场外期权是没有结算的，它可以跟三四家、五六家投行一次做过场外期权，因为有一个看法说价格会涨，不只有期货看涨，买很多实物看涨的价格仓位，同时它买了看涨期权，也卖了看跌期权，我们知道卖看跌期权有权力金，买看涨期权只是付权力金，结果价格一直在涨，这家公司一直获利，持仓也一直在涨，看跌期权涨到非常高，行使价被行使价，所以他一直在赚权力金，盈利很多钱，2004年他预判价格会下跌，就去做了相反的期权投寸，就去空掉看涨期权，买了看跌期权，这意味着价格会跌，所以他买看涨期权权利金也会拿到手，所以玩了一个相反方向，结果油品破38一直冲到没有底线，结果空的看涨期权亏了很多钱，没有办法，他想不然再转仓，再卖更远的更高的看跌期权，预计价格会在下跌，结果没下跌。这时候已经跟很多投行签了合约及爆仓了，保证银不够还，亏了大概5.5亿美元，短短一年时间就亏了1.5亿美元，爆仓没有办法还钱，结果这个公司破产了。

这个例子2004年（音）发生我们新加坡急迫把场外期货交易平台建立起来，所以2006年就开始了场外清算的交易模式，那时候是亚洲第一个，我们知道美国芝加哥是第一，在亚洲新加坡就是第一个场外交易平台，精算平台是油品还有运费，我们就开始了场外交易结算平台，接下来就是2009年推的世界首一铁矿石掉期，也做得非常好，非常大，在黑色板块里面就出了不同合约焦煤、煤炭，这些合约一直在出，到了2016年，现在2017年了，除了商品也推出场外交易合约，利率汇算还有外汇，也有做场外交易前端。

我们刚才讲到了把电子平台跟场外交易融合在一起，在中国电子交易平台最为主要的渠道去进行交易，新交所里面有两个平台，都很重要，一个是电子平台，二是场外交易结算平台。因为我们知道电子平台一般合约数量比较小，进行那种一二三四五的合约交易非常便利快捷，电子平台一般连续合约流动性比较强，而容易操作，通过所有的国内的交易平台都可以进行作业，跟新加坡一样，同时我们有场外交易的平台，场外交易平台为什么会有客户来做？因为电子平台的要求他们要求电子平台没有符合到，比如说我要做2018年整年的合约，电子平台做不到的，流动性没有在整年都有，或者我要做组合或者三季度、四季度的交叉合约，比如说我要做期权，刚才我们讲了买空看涨，买多看跌，我们要把需求拿到场外做，所以这两个平台是共同进展，因为电子平台达不到的客户需求拿去场外做，所以我们看到很多市场从2002年开始到现在两个平台是一直进展的，而且规模也越来越大，更好的是这两个平台合约是可以自动互换的，这就牵涉到运作跟保证金监控和整理，能让合约自动对冲掉，让保证金可以自动对冲掉。

所以这就是我们在整个发展过程中的运作，最重要是让客户便利去做风控、套期保值等等。

这是典型的例子铁矿石掉期、铁矿石期权，在场外交易也好都共同存在着，量也一直在增加，主要铁矿石增长也是因为需求在那里，具有大商所2013年推出以后新交所铁矿石也一直跟着增长，2013年10月只做2500万吨铁矿石，所以两个市场存在，全球国际货都对国际市场很好，对整个交易圈里面做套期保值的都很好，今天我不多说，因为它不是主题，它是新交所一个典型的例子，场外可以做，场内也可以做。

这是铁矿石电子盘的流动性，在中国我们一直知道掉期就是场外交易，现金结算，对我们来说无所谓，期货也可以做电子平台，也可以做现金结算，没有实物交割，电子平台也是一个很好的例子，为什么铁矿石电子平台量也一直在增长，一年多前才刚刚推出的，因为有很多参与者参与不到场外平台就来电子平台，场外交易平台不是给量货的投资去做，金融期货去做，金融交易平台都是金融期货，产业客户都做场，因为套保期货存在，我们没有季度合约，没有年份合约，只有年份合约，如果真正要做套利就会用这个平台做套利，所以刚才我所说的需求不一样平台就呈现它的优势了。

这个图表跟刚才蒂娜·哈森普施呈现的差不多一样，为什么要清算呢？为什么要有结算的交易平台？这两个图可以稍微解释一下，刚才我们讲得机构在新加坡发生的意外呈现出来结算的优势，我们首先就是如果没有在做清算的时候，你就会有很多的对手，今天跟对手A买50手，明天跟对手卖50%，那么整天风险是100手减掉50手，你的风险其实不是这么减掉的，因为你对你的客户全部都是分开来的，整体系统风险是加大的，不是减少的，但是如果交易所做清算的时候，因为你只有一个户口，所有合约全部都会自动对冲掉，所以净风险不是150手，是50手，如果每个客户都这样做整个系统风险是大大减少的，所以对大家都有好处的，这就是为什么要做清算的其中一个原因，就是你的对手减少了很多，因为你唯一面对的风险就是深交所而不是三四五六个投行等等。

新交所给的什么益处呢？为什么会一直在增长？首先一定有需求在做套期保值，第二就是降低交易对手家风险，一个对三个跟一个对三个很显然风险完全减低了很多，第二就是重新估值，我们在国内也是有重新估值每天结算，在这里我们要跟场外分别，之前讲场外没有拿到交易所分别，我们知道事件发生的时候是因为它没有重新估值，合约是单一的，没有结算的地所以它一直放在本子里面存在着，所以它的风险一直在累积，从亏1亿到5亿短短期间为什么没有采取行动呢？没有重新估值，因为它做的是期权，当时没有风险管理系统不会估值期权，期权估值是刚开始做的合约价值到结束为止，新交所这些结算平台每天重新估值，做交易之前或者交易之后索取保证金，刚才我们讲得PFMI标准，一定会收取保证金，看你的保证金足不足够支撑仓位，哪家交易所做清算每天重新估值，每天看保证银够不够，它如果到了比如说1亿亏损每个结算会员，交易所说你没有足够保证金就跟你平掉，所以这个就是它的的亏损为什么累计到那么大，这些风险风控就会自动结算到，这也是场外模式这么大但是一直没有做到节的风险。

第二，作为交易所要做到结算我们自己本身也要把自己的成本、资本放在结算的整个基金里面，这个基金是来担保合约毁约情况下进来担保合约，所以除了交易所本身两做这个担保之外，首先第一层当然是保证金，保证金不够了进来支撑合约，结算会员资本纳入进来共同抵消结算资源毁约，整体风险是大大降低的，所以结算平台的益处就是在这里，当风险大大结算的降低之后，自然的你的保证金需求也会相对来说比较少，昨天有一个客户说场外交易清算很好，可以做非常独特的一个合约，我就跟它说其实我们不是做独特的合约，我们清算的是标准的合约不是独特的合约，一定是要标准的，因为一旦标准有流动性保证需求不会那么好，没有流动性，如果毁约了交易所去跟你平掉这个合约没有，所以做清算一定是标准合约而不是非常独特的一个合约，不然的话很难去做结算，很难去做保证金的考量。

这个也是刚才呈现到的，基本上交易员或者机构跟结算会员开户放保证金，结算会员就在平台里面测试客户的户口，然后设定说你的保证金限制能做到多少手，持仓量能够多少少，交易商经纪人可以是你们的风险管理子公司来扮演的角色也是有可能的，然后把买家卖家磋商好了，以每天的估值、保证金需求来做风控，就是这样的过程。

这是一个很简单的保证金系统需求，本身我们以新交所的PS，因为郑州也是有PTA产品，我们用PS做得可能比较贴近一点，维持保证金比如说是1，初始保证银基本上是1.1和1.2，初始保证金，结算会员可以收取更高的保证金，这个保证金算出来之后就会给所有客户知道，你要做第一笔合约一定会放进在户口里面，然后我们就会重新看你的合约持仓，比如说如果你是作为一个PS合约5000，你的开户的存款是20000美元放在里面就可以做第一个合约，如果你的合约价格涨了，你的净利润多了2000块钱，资金就是22000美元，突然价格暴跌了亏了很多钱，但是你的保证金在户口里面还有16000美元的货，这时候交易所不会要求你交保证金，可是到了第三天如果亏损继续增加保证金存款薄弱低过15000美元，比如到13500美元，新交所这时候就会强行让你加保证金，加3000美元，跟国内期货也是非常相似的，就会有追加保证金的需求，这个就是在国际交易所比较有的当你合约拿进去清算的时候，你的合约可以做商品之间保证金的对冲，就是说如果你可以做铁矿石运费，你的保证金是可以对冲掉的，高达50%，但是如果分开来说要放更多保证金，这也就是为什么要拿进交易所好处，保证金不一定对冲掉，拿到交易所同一个合约保证金是对冲交易，这个合约产品跟这个合约产品相关性有多强，我们知道铁矿石跟运费相关性很强的，比如说做一手铁矿石保证金1000块钱，空气一般个FFA保证金也是1000块钱，如果有50%对冲做了这两个合约在交易所保证金需求只需要1000块钱，所以成本降低、风险降低也是为什么可以把场外交易结算平台拉得更好，所以整体来说你可以看到优势，从客户优势符合到系统性风险降低，帮到客户做风险管理，再加上整个成本降低，这是非常好的结算平台，未来场外交易结算平台肯定存在，尤其在商品是完全跟股指期货不一样的，他们的需求可以很独特到很远，所以场外交易商品是肯定会会存在的。

今天我就讲到这里，希望大家可以互相交流，感谢今天的时间，谢谢大家！

左宏亮：我们交易所在研究场外业务的时候也比较关注国际掉期市场，但是国内国外两个市场大家需求差别还是比较大的，我们国内的子公司在掉期业务方面还是没有一个好的突破，后续我们可以在接着讨论下一位演讲嘉宾是中国期货业协会李蒙娜女士，大家欢迎！

李蒙娜：场外衍生品是一个特别庞大的话题，从我们国家情况来看最早涉及场外业务的金融机构应该是银行，1988年国家外汇管理局颁布了金融机构代理客户办理即期和远期外汇买卖规定，可以认为第一部制度，一些金融机构开始涉及场外业务，逐步呈现出金融机构间场外业务交叉、合作、互联互通的态势，商品领域的场外衍生品历史可能更家难以追溯，现货产业在绵长生产和贸易流通历史严谨中自然形成了基于跨期信用模式，融合了回购等衍生品固有的属性和元素。

正是这种不断丰富促成了场内期货市场萌芽和发展，从这个角度讲我们认为场内是场外的起点和源头，是场内市场形成和不断完成基础，在提升资源配置效率同时也刺激了清体内部市场主体对个性化场外衍生工具需求，从而将产业和金融领域资源调配和整合推向更高水平。

因此我们的场内市场也是场外市场助推期，两个市场相辅相成，共同为经济发展服务，交易所和中介机构都是衍生工具的助推方，交易所是市场服务提供者和制度维护者，机构作为参与者为市场提供流动性，同时也是场外市场的的主要发起者，以柜台业务视角在纷繁产品中承担了合约设计、交易的角色，随着业务不断发展和监管的一系列改革，我们发现场外和场内界限也开始变得模糊，尤其是金融危机之后场外市场场内化成为监管趋势，交易所开始更加深度介入场外交易，通过纳入平台交易和提供集中清算服务为场外市场提供了更加强大信用担保和透明化管理，进一步拉近了场外市场和场内市场距离，刚刚蒂娜·哈森普施和陈总也都分享了他们对于场外市场的理解，我们期货业协会会员主要是期货公司，我们也将更多从行业层面和机构视角来分享我们期货公司场外业务的开展情况。我们期货公司的场外业务是由风险管理子公司来承担的，这个组织架构是行业各方共同努力而形成的，因为根据我国现行的法律法规，期货公司传统业务是经济业务德雷斯于美国期货公司的用尽商，但是不能从事期货自营，多年来期货公司形成了较为成熟的经济业务模式，形成了很多产业功能，为了更好的服务实体经济，充分发挥我们期货公司作为中介机构的创新能力和服务能力，协会在证监会指导下于2012年底开启了期货公司风险管理子公司业务试点。

这项试点从政策层面创造了一个窗口，让我们的期货经营机构能够通过合法合规的方式主动参与期货衍生品市场，并深入到现货产业链去，为我们的客户提供服务，这无疑大大调动了我们机构的主观能够性，促进了整个期货行业的发展，提升了服务实体经济的能力，也让我们行业逐步走向特色化差异化和多元化发展道路。

接下来介绍一下这几年风险管理子公司试点的情况。带来的数据大家可以看一下，公司数量在四年多时间里增长较为明显，2013年20家公司增长到目前66家公司，公司主要集中在上海、深圳，其他一些公司则分散选择在新成立的自贸区和母公司的所在地，从行业的资产规模来看，我们的总资产净资产和注册资本规模均有不同程度增长，业务收入和利润方面除了帐面数字外还需要综合考虑公司业务规模以及业务开展初期出现了一些违约损失，整体来看公司表现出盈利水平稳定增长，具体到业务层面我们可以看到今天公司在仓单购销业务规模上有较为显著的进展，上半年购销总额达到了696亿元，分别是2016年和2015年同期水平上涨80.9%和66.3%，反映出公司在现货领域参与度有所提高，从期货交易情况来看，虽然盘面交易活跃度无法达到2015年成都，但交割额有明显上涨，今年上半年期货交易总额达到了48.9亿元，比2016年和2015年同期分别上涨50.5%和37%，显示出在期现结合业务取得较好发展，同时伴随着豆粕白糖推出，风险管理子公司在场外期权交易也开始逐渐放量。

积极参与交易所期权做市业务，未来场外期权发展潜力将伴随着品种增加和交易水平提升得到逐步释放。

接下来重点看一下场外业务情况，2014年证券、期货、基金三家协会联合发布了中国证券期货市场长衍生品交易主协议，风险管理公司开始尝试开展场外衍生品业务，主要是场外商品期权，2015年商品定义文件发布，风险管理子公司初见规模，随后2016年我们的业务得到了一个快速发展，新增名誉本金139.22亿，同比增长237%，金融一七新增名义本金激增至806.45亿元，是去年总量的6倍，按照这个速度发展下去预计全年达到10倍左右的规模。

与此同时我们商品期权业务的集中度也有所提高，名誉本金增长伴随着业务集中，这反映了当前我们公司在经过实践探索之后开始在业务上有了局部突破，从业务驱动力的层面来分析，出现这种现象主要有以下几方面原因：

一是期货市场多年来发展打下的良好基础，包括期货品种序列的不断完善，产品运行效率不断提高，为基于商品期货合约场外期权业务发展提供了良好的土壤；二是公司在业务上不断加大投入，尤其是专业人才的扩冲和相应配套机制流程的完善，使得公司具备了发展业务的内在潜力；三是市场宣传和投资者教育工作取得了良好的成，保险+期货推广、豆粕和白糖期货期权推出，都使得期权这个工具社会认知度得到了前所未有的提升。使得越来越实体产业愿意使用期权工具。

我们在场外探索过程中总结了好的业务模式，尤其是服务三农紧密结合的保险+期货业务，过去这两年都写入到了中央的1号文件，在交易所和地方政府大力支持下，风险管理公司积极参与该项业务，在产品结构、定价方式、配套服务、财政支持等方面不断取得新的进展，成为期货服务三农新亮点，2017年共有36家公司参与到三家交易所的保险+期货项目，涉及品种包括白糖、棉花、玉米、大豆、橡胶等，覆盖现货规模达到了47.2万吨，同时风险管理公司也积极主动获得地方政府支持，探索业务发展规模化和常态化路径，除农产品外风险管理公司在黑色、化工等多个现货产业链也逐步积累资源，根据产业需求形成更为灵活多样的产品结构和服务模式。不仅将工具带给客户，更是通过沟通和服务帮助客户形成期权交易逻辑的经营理念和风险管理方式，为接下来业务不断拓展打下良好的基础。

在业务发展取得成绩的同时我们也必须看到由于发展时间还不长，目前这些统计数字还只能反映短期的业务运行状态，尚不能作为对未来趋势判断，场外衍生品业务发展依然面临着一些挑战：一是目前场外衍生品业务缺乏法律层面制度安排，国内与之相关的司法实践和判例也比较少，所以对于我们公司来说无论是创新衍生工具合规边界还是面临司法纠纷时候，权益归属都还有漫长的探索和磨合的国家，公司也会在未来很长一段时间内仍将承担着因为规则不确定性而带来的合规风险。二是随着场内期权品种不断推出，风险管理公司业务领域将从比较简单的，标底从期货合约逐步衍生，这些发展方向都可能对我们公司在定价风控期现业务结合方面带来难点，对公司综合业务能力提出更大的调整；三是目前风险管理公司资本实力仍然较小，而实体产业对于产外产品需求潜力无法估量，资本消耗必将给公司融资能力提出更高要求。

我们场外业务发展也互换着符合当前市场发展阶段的管理手段，从中微观层面来看我们可以逐步探索、完善自律规则层面的业务行为准则，对业务合规性与方向性引导并家乡业务独到检查，推动公司各项业务合规运行，同时基于场外业务风控逻辑，要求公司逐步建立覆盖各类风险因子指标监控体系，此外研究配套管理措施，根据公司业务体量和系统重要性的程度，逐步引入交易报告库、资本金要求等措施，从宏观看需要对场外业务予以全面性制度安排，明确行业基础设施、各方监管职责等等，使得我们场外业务能够建立在更加牢固的基础上，持续健康发展。

以上就是我的分享，谢谢大家！左宏亮：下面一个演讲嘉宾是华信物产李辉总经理，他将从风险管理自身角度对场外业务发展做一个展望，欢迎李辉总经理。

李辉：首先感谢郑州商品交易所能坚持开一个这样的国际论坛，让大家能济济一堂，把大家的一些想法还有具体工作实际给大家做一个报告，今天非常开心，刚才李女士很认真和我撞了一下车，我的课件分为两部分，一是历程介绍，二是风险管理子公司发展方向，第一部分刚才她介绍的非常全面，而且数据应该讲到了2017年的上半年，优化到这个程度，应该讲我们作为子公司的第二代领导人能取得这样的成绩感觉到非常荣幸也非常有信心把业务做得更好。

上个月在新疆，郑商所跟新疆兵团签了战略合作框架协议，推动了郑商所棉花期货跟产地的对接，我们看到从2004年开始起到了2017年，我们郑商所棉花定价基准地是转移到了新疆，是非常的适应农业供给侧改革和农业材质调整变化因时而变，当时我很有感触，我们一批人坐那儿吃饭，十几年实现了一个目标，还不是一个终极目标的达成，很不容易。2012年开始探讨子公司，当时我们有3万期货从业人员，没有一个人能到企业为企业服务，就成立了风险管理子公司，刚才李女士介绍非常全面了，我就不再赘述了，我们交易模式有8家批了四套模式：仓单服务，合作套保、定价服务和基差交易，最后又把场外期权加上了，看着很简单，但我们做很多业务都在不停跟中期协沟通，我们华信物产合同就是单一的合同大概有120多份，就是这120多份合同针对不同业务类型，所有都可以套到中期协要求里，中期协非常有智慧，：第一，在管控空间上给了子公司很多探索的空间，二是在主题业务模式上有一个很好规范，客观上讲需要一个很好智慧，就是我们的创新和合规、边界的掌控，风险的掌控。

刚才也看到了其实在上半年风险管理子公司6月份总共挣了8亿元人民币，我们现在有65家，注册资本金123亿，所有风险管理公司基本上都在增加注册资本金。

第二方面主要谈一下风险管理子公司的发展方向。

我谨代表我个人的想法，因为65家确确实实都是好汉，这是一个创新的平台，一个发散的平台站在华信物产的角度，我认为现在我们应该有三类：综合型、专业性和创新性，综合型首推永安资本，永安资本探索多年，也是我们的榜样，基本上综合型我认为还是在其他交易的基础之上涉及的品种比较多，也做一些做市业务、场外业务和期货保险业务，还有一些是我们专业性的，专业型公司做得也非常妥，就是往一个品种上做深，就是基差贸易，而且这个基差贸易影响广度跟宽度是往行业里纵深的，就搞一个品种持续搞，最后成为整个产业链的大宗商品的投行，这应该讲也是认真努力的方向。

还有一个就是我们的创新性平台，华泰应该做得比较好，听要把场外期权剥离出来作为一个公司，这应该讲也是一个方向，但是这个方向应该讲我认为是难度很高，而且专业性要求也很强的方向，另外就是市场成熟度和培育度需要一个逐渐的过程。我认为基差贸易推进国内贸易新升级，这个事大家可能觉得不是太重

视，从路易达夫（音）进入中国，陈涛总跟我讲的时候没有感触，2015年进入行业推基差对产业进行升级，我认为基差贸易两条：一是规模，二是信用，就是基差贸易推动对于所谓供给侧改革，对于整个中国商业体系建设是倒逼，做一个改进，这个我认为不能小看功能，升级需要过程，但是一直在路上，非常棒。

我认为这是两点：基差贸易推动国内贸易模式升级，为了规避诚信和规模，现在子公司更多采用了自营模式，前面2015年全是代理套保、代理采购，委托套保，今年自营比例超了60%，我以我的信用为产业链条和技术，为产业链条提供上游和下游服务。

第二，风险管理子公司成为各种创新业务试点平台，方方面面的客户所有的需求我们马上可以打包，设计出来产品满足客户需求，这一点来讲每一点创新，每一单业务慢慢朝着整个方向去，包括产业基金设立，包括产业链投资基金的设立，都在我们考虑的范围之内。比如说场外的保险+期权，我们当时也是做了，而且从我们北京老总在新湖风险管理子公司努力创新推出这个模式之后大家一拥而上全部跟进取得了重大突破，应该讲确确实实有一人创新大家跟上，马上体现功能，应该讲今年华信物产已经搞到不用交易所补贴，不用财政补贴，完全商业化操作，未来会对农产品价格补贴的转型，通过财政补贴向市场化补贴转型提供了基本思路和解决路径；

另外一个是产业基金放心，我认为风险管理子公司作为期现市场桥梁脱需向实，我们会联合专业公司和产业资本对产业链各环节进行标准化运作和大数据分析，实现产业资源的优化整合，实现供给侧结构性调整，实现产业对接，最终发展成为大宗商品头行公司，更大的资本、技术、人才实现产业发展跟对外输出。

最后一条我认为国内公司应该是已经切合了方星海副主席昨天讲话，沿着“一带一路”走出去，华信物产现在主要精力是配合股东想法，包括在农产品上已经实现了跨境交易和对冲，未来我们在石油、天然气做了很重铺垫，原油期货是全面的国际化的过程，我们在新加坡和美国都在谋求设立新的子公司的全资平台。

整个今天的汇报就到这里，但是昨天在讲风险管理子公司如果送自己几句话：一是严控风险，二是体现功能，三是守正驻实，四是久久为功。

吕保军：再次对各位参加我们的圆桌讨论表示感谢和欢迎！

在座六位嘉宾业务各有特色，在行业里面也具有代表性，今天圆桌讨论议题还是就着主题发言环境往下继续延伸，刚才协会的李女士对场外衍生品的场外市场现状做了一个分享，李辉先生也对我们场外子公司的发展前景进行了展望，所以说我们有背景、有现状、有前景，所以我们说我们的圆桌讨论定位两个关键词：

一是需求，二是方案，要实现场外业务愿景，基于目前现状有哪些需求需要实现，根据这些需求我们市场、交易所有哪些可行的解决方案能够解决你们的问题，我想围绕着需求和方案两个关键词展开场外圆桌讨论环节的讨论。

首先，我们还是想聚焦于我们的业务类型，我们请CME和深交所两位专家，谈到场外业务都是以掉期业务为主，但是在中国风险管理子公司开展业务里面业务类型还是很有中国特色的，我们是以期现货结合为主，我们的衍生品业务是以场外期权为主，和国际上的产品结构有些区别，当然我们理解这个是为了满足中国市场的需求，所以说我首先第一个问题是想问我们中国大宗商品场外市场这些业务创新的逻辑是什么，到底是满足了现货企业哪些需求，这个问题我们想请周博先生来回答。

周博：首先也是感谢吕保军博士还有郑商所给我这个机会今天在这里跟大家做一个场外市场方面的交流，刚才吕保军博士提到的两个问题：一个就是我们风险子公司创新的一个内在逻辑，这个问题实际上是一个非常大的问题，既有内因又有外因，昨天方星海主席又一次提到定价权的问题，我们讲到“一带一路”问题，这都是我们期货公司做出创新的外在动力，如果这些外在动力接受起来是被动逻辑，从期货公司自身或者说行业发展方向来说，这就是一个内在原因。我们知道期货行业目前的情况，应该说还是以传统经济业务为主的，手续费，这种环境实际上已经相当恶劣了，应该说期货市场发展到现在已经三个阶段，或者说正处于第三个阶段：期货1.0就是经济业务模式，挣的就拼手续费的，2.0就是财富管理，这个问题上我的一个领导提出对这个位置人的定位，或者我们作为金融人主要做了什么事，就两个事，一是把自己变成能挣钱的人，

一是去服务好能挣钱的人，总结来说我们所有业务都是围绕这两个事来做的，对应财富管理跟风险管理，财富管理有的做通道，或者有的是一种炒菜的逻辑，当然需要配备好厨师组合，还有种树的逻辑，我们子公司业务也是逐渐壮大，从期现、基差，如果说发展到3.0的阶段，应该在我看来应该是工具创新的时代，谁先掌握了，特别是像场外期权互换，远期点价应用到现货贸易或者是结合我们的经营中去做的话，实际上占领了一个高地，或者说通过这些工具的运用，我们的现代服务也是晋升到一站式服务境界，通过这些工具应用，我们反过来去反哺经济业务反哺子公司期现业务，反哺我们的资产管理业务是这么一套逻辑。因为有这个动力所以从子公司角度作为期货公司桥头堡，我们愿意做尝试，愿意做创新。

第二个问题，给产业带来什么，这个问题简单来说企业发展或者一个链条发展无非两个方面：提高单产利润，二是扩大规模，这里不妨简单说两个例子，化工的一个例子，去年基差基本上400、500左右，期货是一个升水，现货低、期货高，所以传统做法买现货抛期货，但是到今年这种基差的业务做得人可能也是比较多了，正常区间也就是100、150到了基本线的范围，我们传统认为买现货抛期货就是打工或者搬砖头的事，放掉一头，买现货买看跌期权，当然这里面的问题可能最直接就是渠道金太贵，操作上还是比较有技巧折时、折点、折量对我们要求也提高，我们客户服务一段原来贸易利润一吨也就 十几二十块钱，现在通过这种变化能够达到八十到一百块钱，提高了单产的价值。

再举一个破规模例子，黑色链条一百万算是中型贸易商了，黑色正好是反的倒挂模式，所以比较流行现在做一个远期点期货，因为价格低了，这个做法扩大规模怎么做？我们实际上建议客户往里面镶嵌一个，或者买一个保险直接卖给客户好了，这样对于客户来说在远期点价还拿了一个项下保险，从贸易来说达到 了破规模的例子。

这两个简单的例子也是抛砖引玉，就先回答到这里。

吕保军：我想问这样一井喷式的发展，请教一下我们市场或者公司出现了哪些积极变化造成了井喷式发展局面。

王洪刊：就像吕博士说的单指场外期权业务，就比去年全年有六七倍增长，而且我刚才看了一个数据，7月份商品场外期权新增交易量有470多亿，证券业协会也会把证券市场证券公司做得金融衍生品，包括个股，股指的期权做了一下，证券市场7月份也是增长400多亿的规模，所以现在就是说大宗商品这样一个场外期权业务量跟现在非常成熟的券商交易量是持平的，而且大宗商品增长速度我觉得反而要比券商里面增长更加快速，这是市场一个情况。为什么会有这么快的速度增长？大概有这么几点看法：

一是有赖于今年大宗商品市场行情的推动，特别是有很多品种比如PTA这类品种波动不确定性更强了，不是说波动足够大，而且波动不确定性越来越强，所以需求量不断增加，黑色金属市场波动都了解的，非常非常剧烈，参与者也越来越多，所以这是第一方面；第二方面有赖于交易商或者是这样一个场外衍生品的供应商的增加，像今年郑商所的保险+期货来参加试点答辩的风险管理子公司特别多，试点项目有六七十个，30多家参与，参与者越来越多了，所以这个也带动了市场的增加；第三个方面，我觉得就是特别有赖于场内期权白糖、豆粕场内期权上市，鲁证期货在农产品期权上应该是开始最早也是相对做得比较多的，我们一开始担心场内期权品种上市对场外期权交易会有冲击，但是没有，反而是促进了很多很多，大量的市场培训，之前的时候我们在推广场外业务时候在座嘉宾可能都了解，每年每个月最多办一次这样的推广会推广场内期权，但是这个场内期权上市推广几乎每周甚至一周都有好几场次的期权业务的培训，所以极大的带动了大家对期权市场的了解，对于场外期权有一个很好促进作用；第四方面或者是一些投机商或者流动商，私募投资机构大量参与，这对于场外期权流动性，结合我们本身服务的现货企业，把这样一个场外期权大幅带动起来了，我觉得从这几个方面大家共同努力把大宗商品场外业务带来井喷式的发展。

吕保军：另外我想请教永安资本蒋寒立先生，从业务看待本身在永安资本实践里面现货业务和衍生品业务是否也发生了积极化学变化，这种变化是否也是我们场外业务大发展的一个原因呢？

蒋寒立：我就简单介绍一下，我发现现在这几年风险管理子公司做场外衍生品这块业务，大部分的团队都是胆小如豆，就是一个独立的部门到那面，绝大部分是利用期货公司的客户资源去开发业务的，在永安因为资本本身就是做很大量的现货贸易，所以也非常重视怎么跟其他部门现货业务、基差业务结合起来去服务自身的需求，服务实体经济，经过这一年多的磨合和跟我们公司内部部门的磨合和培训，其实现在也产生了积极的化学作用，主要体现在这几个方面：首先我们结合现货部门在基差贸易的时候给客户在现货合同里嵌入场外期权，比方客户点价，我们在现货合同里把客户的套期保值放到里面放了一个看跌期权，帮客户解决了点价之后，半个月、一个月之后价格风险，这是帮我们现货贸易合作伙伴做这个业务。

第二个就是我们业务团队各个部门内部自身需求，当他们觉得传统的用期货套期保值不合适的时候我们自己就跟场外便利化部直接做内部的场外期权交易，这也是一个，从今年以来我们做了甲醇、玻璃、棉花、白糖这几个品种都是我们内部的同时反馈都是非常有积极的意义，现在他们跟我们做的量基本上每个月这几个品种都是数万吨以上，慢慢成熟起来了。第三，我们还帮一些风险管理子公司自己内部一些特定的产品会帮他们设计，比方化工部从进口原料的时候，他们可能因为国外进口商是定价，是通过船期均价来结算的，所以我们也可以帮他们设定一些特定的产品，这个也开始做过不少交易了，所以总体看来风险管理子公司的其他部门业务，各项基差贸易，仓单服务这些都是越来越跟场外衍生品的业务紧密的结合起来的，所以在这里我们发现市场潜力还是非常大的，谢谢！

吕保军：刚才王洪刊先生和蒋寒立先生讲得是积极方面，大会开始王总致辞提到场外业务仍然面临一些挑战，请教新湖瑞丰的陈清：总经理，就你们公司业务开展情况，尤其是期权发展实践来看，这些问题对我们公司有哪些影响，是如何应对的呢？

陈清：感谢交易所给这个机会，实际上在场外开展过程中，包括信用风险对冲，包括法律因素一直是存在的，所以说我们在选择客户的时候，实际上我们有一定的要求，比如说我们的资本金，包括客户的信用，因为现在随着我们国家的征信体系完善，我们比较容易调到一些客户的增性东西，有一些交易对手都选择子公司银行，包括银行、券商，今年以来在信用上主要是跟这些机构间交易对手做得多一点，当然因为有这么一个信用的东西，实际上我们更多交易对手选择都是选择体系内的，我们新湖期货自身的产业客户，包括我们新湖瑞丰的一些交易对手，因为这些对手我们可能会比较知根知底一些，对冲风险也是存在的，所以说我觉得可能也是目前大部分子公司通用的方式，要做好对冲人是很关键的，所以说我们实际上都是选择合适的人，依靠他的一些从业经验，他对于这个市场的判断，着重主要是做好商品的合理定价跟对冲时间点的选择，如果确实量是大的，我觉得我们同行间是可以拆单的的，但是这里面可能又会引发一些所谓系统性风险，比如说当我们互相拆单接单过程中行情出现一致的爆涨爆跌，实际上这里面是有潜在的系统风险，我觉得这个目前我们也没有特别好的解决办法，因为这个东西不是大概出现的东西。第三，关于监管跟法律的东西，确实我们现在做这么一个场外也比较尴尬，首先我们没有一个合理的法律界定，就是说我们在场外运作过程中，实际上不单是有一个监管的风险，实际上还很多了，还有税务的界定，还有这么一个东西都是比较难去做的，都是要跟各个地方数据单独沟通的东西。当然现在有协会这么一个平台，通过这个平台的报备仍然是让大家知道我们做了一个量的披露，或者说一个交易对手的披露，可能能够从协会方面化解一些场外的东西，但是我觉得这里面法律东西可能还是有待进一步提升，首先对我们从事场外要有合法的界定。

吕保军：我们在座有证监会监管机构各位领导，我想这也是我们下一步想要解决的一个问题，刚才说的是衍生品方面，咱们子公司通过期现货结合业务进入现货市场，请教崔耀章先生，就您个人经历和公司实践而言，风险管理子公司参与现货业务有哪些优势，有哪些劣势，如何做到扬长避短？

崔耀章：这个问题其实非常大，我从自身公司特点跟大家做一个简单的较，其实优势我一直在思考一个问题，我们跟传统的大宗商品企业到底区别在于哪里，后面我们体验了一下得出第一条强监管，高素质强监管为什么会变成优势？从我个人经历来看强监管是我们最大的一个特点，尤其是在风险管理子公司成立初期，在整个行业还在摸索阶段我们证监会中期协对风险管理子公司各方面合规性进行稍微强度高一点的监管，非常有利于行业健康发展，因为每一个公司不仅代表每一个公司，是代表整个行业。

在强监管基础上整个风险管理子公司今年也是第五年了，我从来没有听说过任何一个风险管理子公司违约或者发生主动性的经济纠纷，这应该是中国大宗商品贸易圈内为数不多以整个行业形态存在的较高信誉。

这样一个高信誉甚至有助于我们在跟国际上的路易达夫、嘉能可在跟他们谈判中都产生了一些优势甚至是比较强势的地位，这是我切身的体会，这是第一个优势。

第二个优势向于普通一些贸易公司来讲另一个优势是高素质的团队，按照商品划分农产品、有色金属、化工、有机产业，从公司成立之初开始就向着这四个方向布局、挖掘人才，最后形成现在每年参与交易三四十个品种吧，今年应收应该会突破100亿，应该也是在风险管理子公司排到相对比较全面的，专业化人才也是相对的优势。

第三个优势跟实体经济有一个高度融合，高度互补，在整个证监会分管兼容体系下面跟实体企业最近也是最密的，实体企业需求都会满足，又可以给我们提供一些能力，提供一些盈利渠道，所以整个风险管理子公司成立5年以来得到非常迅猛发展，几位报告都看到了，尤其今年是爆发式增长。

劣势，我也一直在想这个问题，我讲一个人才的匮乏，这个可能跟优势第二点有些矛盾，正是矛盾才体现了劣势是最大劣势，整个行业人才非常匮乏，我记得刚从业时候老板说做期现就是要比做现货的懂期货，比做期货的懂现货，但是整个行业有多少人能做到？真的很难，而且随着行业发展已经不是跟做现货比期货，真正想盈利要跟做期货比期货技能，跟期货比风险防范等，这对子公司风险管理来说是非常大的挑战，所以也是希望风险管理子公司更茁壮、更快速发展，为全行业提供人才。至于说吕博士刚刚提的第三个问题如何扬长避短，这个问题我在下面也在思考，我想把它改成扬长补短，因为我觉得像李辉总前面到路易达夫，嘉能可，每个风险管理子公司心中都有路易达夫的梦想，既然有梦想就不能避，要去补，做的是大宗商品行业或者是期货市场最尖端的市场，所以我们要把自身不足的地方找出来而不能规避，找出来补足。

如何做到扬长补短？这个可能也要跟各家公司特点结合起来，我们子公司有券商系的，有像大的国贸集团贸易系的，也有传统经济系的，每家公司特点不一样，但是每家公司都应该有中长期计划，根据计划制定风险管理子公司各自发展方向，各自阶段目标、长远目标，再根据这些目标结合现状去想办法把不足地方补起来，这样的话可能才会市值性的对风险管理子公司进行实质性的提高，对整个行业发展有实质性提高，进而促进场外市场发展，促进整个期货交易的发展。

我就说这些。

吕保军：我们这些风险管理子公司场外业务快速发展说明我们这些现货企业间接参与期货市场或者使用

非标准化的定制化管理工具需求还是比较强的，我个人认为中国的现货企业大部分是不具备直接参与期货交易能力，这也是我们多年来做了很多工作提高期货市场参与比例、透明度不明显的原因，大部分现货企业不具备能力和条件直接参与期货交易，风险管理子公司业务开展，比如说合作套保、合作仓单，可能是解决这些现货企业间接参与期货市场重要的方面，所以我们认为风险管理子公司可能是现货企业参与现货市场的新平台、新通道，我希望它可能对将来现货企业参与期货市场比例有非常大的提高。

在六位嘉宾里面于化海是唯一一个来自证券市场的对企业参与衍生品交易有一定研究，想请于化海先生根据您的观察在证券市场或者国外市场里面企业直接参与期货市场和间接参与期货市场，或者企业使用标准化工具和定制化工具规避金融风险的关系是什么。

于化海：谢谢吕博士，谢谢吕博士的邀请，让我们有机会分享对场外衍生品的看法，我们国富基金经过一年筹备6月份刚拿到牌，也是以量化投资为特色，建立量化投资体系，其中我们第一层量化投资体系里面是大类资产配置，我们比较看中大宗商品主要的，现代因为也比较活跃的品种，我们也在积极探讨关于公募积极发行大宗商品ETF的方向和研究，我们也在关注场外衍生品，目前公募基金参与场外衍生品还是有一定限制，但是我们一直也在关注，对于我个人在证券领域对股权类场外衍生品有自己的看法对大宗商品今天主要向各位来学习。

回到吕博士的问题，我们怎么看相当于定制化产品或者标准化产品在规避风险的关系？根据我自己的经验，我们在做量化体系的过程当中有很多的心得，比如说我们在做一些量化、一些投资组合的时候，有可能因为我们量化还是给客户提供绝对收益做目标的，所以我们有些投资组合在进行收益分为A和B，我们讲到追求A和B的过程，我们用哪些工具将两个进行分离的问题，有可能我们投资组合也是比较特定的，我们在分离的过程当中有可能会看场内的管理工具，当然有的时候比如在过去一段时间内场外指数期货在大幅贴水，我们用它做A和B分离过程中有很多成本所以我们探讨能不能用另外工具进行分离，所以就涉及到场外的问题。回到吕博士的问题，我们在寻求这种工具不管是场内也好或者场外也好，标准化定制也好，我们首先想到的是在我们的资产管理过程当中，对我们的风险管理程度能不能达到我们的目标，达到目标付出多少成本，这个过程当中有没有风险，风险在于流动风险还是场外的信用风险，主要考虑这些情况。

所以从这两个关系来讲在整个资产管理过程当中这两个关系应该是互补，我们如果在场内流动性比较好的品种或者是场内能够达到风险管理工具，能够达到我们首先可能会参与场内的工具选择，但是如果达不到的时候我们可能会辅助于场外选择，这是第一个我认为互补，通过互补有效结合实现规避风险，或者我们把A和B分离过程。当然潜在的过程还有场外场内，我觉得场外应该是场内的一个基础，就包括咱们协会李总也提到是源头和起源问题，我记得2013年的时候证券行业参与场外衍生品柜台业务，出了一些指引，当时是一开始可能慢慢有了需求，有了定制化，场外风险管理工具需求以后，两年以后到2015年场内才发了五年ETF期权，这个过程我们也可以看到确实通过场外客户培育他们的需求形成一个共同需求，有了标准化的需求，大家有了对管理工具有更好的流动性的要求，对估值、定价成本速度向更低方向发展才有了场内发展的可能，所以从这个角度我认为场外的市场也是场内的基础。

这是我的看法。

吕保军：今天上午演讲安排有一个背景场外业务以双边为主，仍然和场内交易有着千丝万缕联系，在美国的法案里面公布以后美国的场外交易尤其是大宗商品场外交易出现了集中化、标准化、透明化趋势，这个过程里面直接原因当然是监管要求但是有没有内生原因呢？就是场外业务自然发展？？

于化海：我们觉得内生的原因肯定是有的，第一原因肯定是市场需求，包括我们做资产管理过程当中很多这样的需求，现在为了规范市场，会出来一些减持的规定，其实新的规定背后会派生出风险管理需求，风险管理需求场内有融券，券员的问题，包括费用的问题，或者是我去用场内股指期货对冲，其实还有很多误差问题，我可以去做场外的税率互换锁定，虽然定价成本可能会高，这是一个需求；另外一个需求，比如说我们做资产管理，现在我们可能要发的产品打新（音），特定组合以后我们要去风险管理市值波动，下行风险保护为客提供稳定的收益，这个过程中讲国内、场内的诉求，有特定的组合的风险管理诉求，所以说我们用IF对冲，之前因为贴水做不了，现在贴水环境有变好，我们就可以在我们组合里调整沪市和深市比例，用IF对冲，这是另外一个方面，就是我们从投资组合的方式有这么一个需求，还有其他很多需求，就是我们在资产管理过程中很多需求，这些需求对风险管理工具需求，我认为是我们内生发展，我们对场内衍生品根本的需求。这是我的看法。另一个角度就是比如中间商，我们的做市商，我了解在2013年的时候很多证券公司整个主营业务在传统业务应收逐步下降的，这个时候当汇率出了指引以后，很多证券公司在筹备场外衍生品的业务很明显第一批有七家批，批了以后立马参与到场外衍生品业务里面，比如说收益互换也好，比如说证券交易也好，股权质押还有很多的其他期权，他在参与过程中最大的感受就是他们的业务结构得到优化，经营稳定性得到提高，整个抗风险能力在提高，中间商或者经纪商通过创新型业务能够达到比如说抗风险能力或者经营业绩稳定性需求，这方面也是促使行业场内和场外，衍生品业务的很重要的原因。当然其他原因比如说监管层面，我们场外业务发展到一定规模以后出现一定问题，监管需求增加，这也会促使场内向场内化的趋势，也会促使场内衍生品业务发展。

这是我从三点去分享我的看法。

吕保军：刚才说到平台，在美国？？出现以后出现各种机构建立了平台，他们叫赛弗，这些平台既有交易所也有信息商，真正有业务的还是CME交易所为代表建立起来的平台，回到国内，现在国内开展场外平台的也有很多主体，除了交易所之外也有其他机构在做这样的事，我们的问题想请教华泰的周博：先生，业务开展角度来看交易所做这些事，开展场外交易，组织清算有哪些优势，你们公司对此有什么样的看法？

周博：交易所平台有时还是比较大的，一个是公允性、专业性还有安全性，所以说到这个问题，我又忍不住要吐槽说说段子，之前在做业务过程中保险+期货这个事估计在座几家也都做过了，保险公司很强势，他说你收我们权利金，你要不履约怎么办送你保证金吧？我们欲哭无类了，或者说子公司面临就是这种境况时间短、注册资本少，跟这些大型企业或者银行谈不是一个对等状态，现在银行把最大风险算出来让我们去交保证金，如果有交易所平台是不是能增加我们的议价能力。从安全性角度来说前几天也是跟同业几位同事聊能不能建立黑名单公司，列出来其他家交易时候有一个警示制度，这都是我们用时间、用精力、人力物力买回来，如果有交易所平台从我的角度痛快都推给交易所去做。

吕保军：下面请蒋寒立：和崔耀章继续往下说。

蒋寒立：接着周博说得说两句，今天刚刚看了郑商所交易平台提供了很好的公信力平台，我们之前去接触业务的时候也经常遇到这个问题，比方说我们跟钢厂接触涉及套保方案，钢厂说很好我跟你做，注册资本金就是几百亿的，随便哪一家把65家子公司加起来大，所以这个问题完全合理，怎么保证说服他能履约，交易所出面做这样一个功能，我觉得很多大的业务就可以做起来了，今天PPT我也看到有这个功能，我又有一个建议当然如果做这样一件事又会占用我们的资金成本，既要付保证金在中央平台，对冲又要有一个成本，资金成本就变大了，那能否交易所在做这项工作的时候扩大一下履约保障品的范围，哪怕说如果我们在做郑商所品种可以拿期货套保权益对冲，反正我这边要对冲的，你也看得到，不够的话我再补，这样我就不用额外拿一笔钱出来而不是减轻负担拿现金当做保证金给你，这会对我们更有吸引力。

另外可能就是流程上的东西，因为现在监管越来越多，包括投资者适当性这些工作其实不难，但是流程比较复杂，所以在签协议的时候能不能把这一类监管方面工作一起理顺了，包括另外一个功能，比方说申请套投寸，因为我们现在做的很多品种会超过持仓的限额，这个平台如果是郑商所的品种，我是不是就直接可以拿这个交易在上面交易当投存超过的时候直接按一个键就可以申请套保投寸了，这些可以简化把业务上可能遇到的问题都理顺了。

我大概就讲这些。

崔耀章：我接着蒋寒立的话往下说，我们因为更多参与的是商品的基差交易以及点价之类的，全面张超部长介绍时候我也仔细看了看，本来我想提的问题是希望能够更贴近现货贸易特点去建立场外交易系统，看完张部长PPT就放心了，整个规划都是基本上跟我们目前存在的仓单交易以及大宗商品比较贴切的，一些问题后续可以探讨一下，比如周末时候，我们有很多合同是五或者周四签完，但是一些合同是在周末或者轴五晚上，如果是中央结算提供不了及标的货物转让流出能否请交易所辛苦一下周末也设置一个通道；

另外还是人才，现在从我们公司来看人才已经成为限制我们规模继续上升的最重要的问题，尤其是当你在商品细化之后想真正深入产业链之后是非常缺人的，也希望交易所像扶持期货公司一样把我们这风险管理子公司、人员培训，包括调研直接对应期，因为现在很多培训包括调研都是先到期货公司再到子公司，很多时候实效性以及名单或者是名额分配都是有一些问题的，也希望交易所这块能帮我们尽快联系起来。

吕保军：看来郑商所场外品牌设计还是打动一些人的，我想借此之再讲一下交易的设计，我们是尊重场外交易习惯和现状，就是以双边交易为主，我们是为风险管理子公司量身定制的角色，就是做市商，做市商既是交易核心，交易对手，将来也可能挂牌合约、标准化合约的设计者和提供者，这既然是线下到线上模拟也是定位强化，我们还要继续听听王洪刊的意见和评价，还可以对我们模式完善提供你的意见。

王洪刊：前面听张总介绍郑商所平台，我觉得这是相对完善的，既借鉴了CME跟深交所他们清算的方式，成熟市场的方式，而且又比较结合了国内当下的实际情况，像刚才吕博士说的，现在这种清算整体来说还是以双边的清算为主，我看了最新的数据数据国际市场采用中央清算比例在20%多一点，个别衍生品在30%，咱郑商所平台恰好又是有多种的清算方式，双边清算，双边对手方清算，都考虑到了，而且重新把期货公司和风险管理子公司角色重新做了定位，之前协会就考虑到场外经纪商和交易商，恰好这个平台里面做了这样的分配。再加上现在协会已经有了这样一个交易的报备、登记的角色，所以这样一个平台跟咱现有的机制就能比较好的结合在一起。

有一点小小建议或者对我们自身的要求，这样一个场外平台，在这样一个交易，定价甚至后面风控结算环节交易所是核心所在，风险管理子公司自身的交易系统平台是如何接入到交易所平台如何把这个接口着手准备，甚至为后面直接参与，我觉得这可能是比较关键的一点。

我就说这些。

吕保军：刚才王洪刊从交易谈到结算，关于结算蒂娜·哈森普施女士讲双边交易是可行的，交易所双边交易设计，当然我们也会考虑资金效率和风险控制，我们的思路是根据我们场外衍生品的发展现状提供多种结算方式，从双边清算起步将来方向是共同对手方清算，目前特色还是双边清算比较灵活，有指令清算，约定清算，而且支持对手方授信，将来还会过渡到交易所对平台交易商进行授信，所以我们交易方式也是灵活多样的还想请教新湖瑞丰的陈清总经理您的意见是什么？

陈清：我觉得确实郑商所在场外平台结算方式还是比较多样性的，因为我们目前子公司场外都是属于双边的清算，因为我们做大部分是以商品期权为主，商品期权还是一对一个性化比较多，很难形成普遍标准化场外合约，这样我觉得可能因为它个性大于共性，所以说可能起步以来是一个双边的共同清算。当然可能随着有些个性化合约随着规模扩大和市场发展转向普遍共性合约，可能会走向中央对手方清算，交易所也提供了很多清算方式，约定，包括指定，但我觉得根据我们的习惯说这两个可能都可以，按照我们的习惯约定会更好一些，制定还必须有一个托管方，可能还会增加潜在的运作成本，这个可能清算就提这么一点建议。

吕保军：谢谢陈清总经理的回答，我们两轮问题到此结束，最后还是想让大展望一下，今天上午听了CME和深交所介绍以后还是对未来充满期待，郑商所场外业务方向就是CME和深交所，请教五位风险管理子公司或者期货管理公司，你们场外业务方向是什么，对明天有什么期待？

周博：今天这个会议开下来说实话还是挺振奋的，我从业也是有八年时间，所以场外业务到目前为止达到井喷状态，今后几年里应该是大有可为的状态，举个数据来说明，不拿每个月成交量，有20万亿规模，太大了，排名前十名期货公司日军达到100亿应该是差不多的，我们知道场外跟场内比例大概是10：1关系，100亿保证金乘以10倍杠杆那就是1000亿，如果场外是10倍就是10000亿，从我们做场外转换角度来看，做1/1000转换，放在咱们面前的可就是10个亿利润问题，面对这个数据不知道大家还能不能这么从容讨论这些，应该都是撸起袖子加油干的状态，所以今后应该是大有可为的状态。

王洪刊：确实未来振奋人心，说两点吧：一个就是这个业务虽然增长那么快，尽快各家寻找或者是找到自身有优势的定位，现在我觉得大家还是各个品种、各个产业链全部在推进，各家业务模式赶紧能够迅速找到自己在产业链规模化、效益化增长；

第二个就是虽然增长那么快，这里面的风险也同时伴随着，我想这样一个高杠杆的市场里面做好风控是极其重要的。

蒋寒立：这几年我们都看到场外衍生品规模发展非常迅速，我们对这个业务还是非常非常乐观，前两年我们从开发业务角度来看主动接触客户，有些客户还要帮他们培训什么的，一直到今年发展成已经有主动找我们解决问题，所以这是很大的变化，所以参与群体我们相信会越来越大，同时场内期权推出也大大提高了对于衍生品的认知度和关注度，所以未来几年会继续保持井喷式的增速，这是我们永安资本的观点，谢谢！

陈清：第一，我觉得场外市场大有可为，第二就是我想我们新湖瑞丰将来场外定位就是想做专业、高效，有商业化意识的场外做市商，我就寄语讲这两句。

崔耀章：对于我们来说目标就是继续走大宗商品专业化、标准化道路，充分利用好郑商所提供的场外平台，发挥好自己的特点和优势，在我们整个风险管理子公司行业上贡献自己的力量。

吕保军：我们认为交易所场内场外业务协调发展，风险管理子公司成为综合性的金融服务机构，现货企业具有多样化的风险管理平台和工具选择，我觉得这是场外整个市场链来看可以期待的明显，也是我们的奋斗目标，同时这也是期货市场回归期货本源，再次感谢各位嘉宾的精彩发言，感谢大家的认真聆听，下面大家有所感悟，继续支持我们的工作，谢谢！