近期伊朗问题持续发酵，对国际原油市场产生重大影响，各方对于伊朗在美国制裁影响产量及出口量的变化以及如何弥补这部分的供给缺口产生诸多分歧，随着美国对伊朗第二轮涉及石油产业的制裁日益临近，伊朗问题对于国际原油价格的走势影响力再度增强。9 月 24 号， OPEC+在阿尔及利亚的会议上决定不大幅提高产量，依然致力于在未来几个月内将减产幅度降低至 100%，供给方处于相对偏紧的状况，而具体到苏伊士河为界的东西两个市场受制于自身基本面情况强弱的不同预计将延续“东紧西松”的格局。

OPEC 实现减产目标收到制约

9 月 24 号， OPEC+在阿尔及利亚在召开会议，受到各方的广泛关注，会议决定不大幅提高产量，依然致力于在未来几个月内将减产幅度降低至 100%。对于会议的结果主要可以从三个方面进行解读：首先，8 月份 OPEC12国减产幅度在 115%（IEA 口径），超额减产的幅度大致在 20 万桶/日，而 8 月份 OPEC15国总产量为 3260 万桶/日，因此想要达成 100%的减产执行率， OPEC 15 国总产量要在年底前达到 3280 万桶/日左右；其次，想要在今年年底前达成这个目标，意味着沙特以及其他 OPEC国家需要覆盖伊朗和委瑞内拉等国家的减产，委瑞内拉预计年底前还会下降 10 万桶/日左右，而目前市场关键变量，伊朗原油减产的幅度仍是高度不确定的，市场中性预期在年底前伊朗会减产 50~80 万桶/日（相对 7 月 380 万桶/日的产量），相对激进的预测甚至会减产 120万桶/日。目前 OPEC 实际的剩余产能在 150 万桶/日左右，主要集中在沙特以及中立区，考虑到 8 月份沙特胡赖斯（Khurais）油田扩建（30 万桶/日），在年底前其产量由 1050 万桶/日提升至 1090 万桶/日可以实现，但要提升至 1100 万桶/日以上难度较大，需要增加投资与钻机，在今年年底前实现的概率不高。 除沙特外其他国家的剩余产能不足 50 万桶/日，增产的空间非常有限，假定年底前沙特增产 50 万桶/日，其他 OPEC 国家增产 20 万桶/日，要实现 OPEC100%的减产目标，反推出伊朗产量的下滑幅度在年底前不能超过40 万桶/日，这意味着实现目标的难度相当大；第三方面，出口量与产量变动的幅度未必一致，考虑到浮仓增加，伊朗出口下降幅度比产量降幅要更大，而对于沙特而言，如果要去填补出口的缺口，意味着沙特出口增幅要高于产量增幅， 考虑到夏季直烧发电需求下降以及国内尚有 2 亿多的原油库存，沙特有能力增加出口，但从近期沙特对 80 美元/桶的油价感到“舒适”的言论来看，似乎并不急于这么做。

伊朗产量降幅决定四季度供需缺口

假设到四季度伊朗原油产量下降幅度为 40 万桶/日、 80 万桶/日、 120 万桶/日，委瑞内拉减产 10 万桶/日，沙特与其他 OPEC 国家增产 70 万桶/日，那么对应四季度 OPEC 产量为3280 万桶/日、 3240 万桶/日、 3200 万桶/日，第一种情况出现概率偏低，OPEC四季度把总产量控制在 3250 万桶/日左右已属于较好水平。而根据四家权威机构（EIA、IEA、 OPEC、 EA） 的最新平衡表预估，四季度 Call on OPEC 的均值在 3300 万桶/日，当然机构间的预测差异仍相对偏大，最乐观的 OPEC 给出了 3363 万桶/日，最悲观的 EIA 给出的是 3246 万桶/日，差值高达 120 万桶/日， IEA 相对中性，给出的是 3280 万桶/日，如果按照 3300 万桶/日的 Call on OPEC 去估算，对应伊朗三种情况的产量下降幅度，四季度的供需缺口分别为 20 万桶/日、 60 万桶/日、 100 万桶/日。

东紧西松的市场格局预计将持续

从总量上看，四季度存在缺口，而从地区上看，东区市场的供需缺口似乎更加明显， 9 月份已经明显出现东紧西松的结构性差异。目前东区实货原油尤其是酸油市场十分紧俏， ESPO 原油对 Dubai 升水达到 6 美元/桶，为2014 年以来最高， Murban、巴轻等现货价格对 OSP 升水至 0.5 美元/桶， Oman 原油对 DubaiSwap 的升水也超过 2 美元/桶。造成以上现象的主要有以下几个原因： 1.受伊朗制裁影响，亚洲原油买家寻找替代油种，如伊拉克的巴士拉、阿曼和 Murban 等； 2.中国成品油价格持续上涨让消费税的影响开始从炼厂传导至下游，地炼利润修复，再叠加 10 月份必须要用完进口配额的政策性要求， 8 月之后地炼原油采购需求回归， ESPO 原油升水是反映地炼采购需求的最佳指标； 3.亚太地区四大新建炼厂（合计产能 130 万桶/日）开始采购原油，包括沙特与马来西亚合资 RAPID 炼厂（30 万桶/日，计划年底投产）、越南宜山炼厂（20 万桶/日， 8月份全面投产）、恒力石化（40 万桶/日，计划 10 月投产）、 浙江石化（40 万桶/日、计划年底投产），虽然这几座新炼厂未必能如期投产，但必须要提前采购原油进行库存储备以及装置试生产，因此新买家的进入势必会进一步抽紧东区实货市场。此外，值得注意的是，虽然原油实货走强，但亚太地区的炼厂利润尚可，新加坡 Dubai 加氢裂化型炼厂利润仍处于 5 年均值之上，近期亚太市场的柴油裂解利润尤为坚挺，这也体现了东区市场原油需求回升的还是有成品油消费作为支撑的，而并不仅仅是伊朗制裁所导致的供应端的问题，往后看，支撑东区市场偏紧的三大因素还会在四季度延续。

相对东区市场，西区市场表现偏弱，虽然 Urals 原油表现强劲，西北欧到岸价与 Dated Brent

价差在 9 月份一度收窄不到 0.5 美元/桶，但在 9 月 20 号由于壳牌与托克的卖盘又重新扩大至 1.5 美元/桶以上，北海 Forties 原油以及西非主要油种的升贴水表现尚可，但也谈不上强势，北美原油市场方面，库欣以北的原油如 WCS、 巴肯原油等升贴水持续走弱。造成西区相对偏弱的主要原因有以下几点： 1、炼厂利润大幅下滑，西北欧 Forties加氢裂化与地中海 Urals 加氢裂化加工利润均快速下行；2、成品油市场偏过剩，美国与 ARA馏分油库存已经回到 5 年均值附近，而汽油库存也始终处于高位，成品油涨幅不及原油；3、加拿大 Syncrude 装臵全面复产、利比亚、西非原油装船量回升。值得注意的是， 9 月份北

海原油往东区市场的套利船货高达 900 万桶，但大西洋盆地也没有出现没有明显的供不应

求，显示本地需求依然偏弱的，往后看， 10 月份是北美与欧洲炼厂检修力度最大的月份，

两者 10 月份合计检修量达到 290 万桶/日（其中北美 180 万桶、欧洲 110 万桶/日），不排除部分炼厂由于利润回落而增加或者延长检修时间， 因此西区原油端的消费总体偏弱。 10 月之后的需求形势要取决于成品油去库存的力度以及冬季气温情况。

需要额外注意的是， 9 月份库欣原油库存累库幅度不及预期，主要影响是 PAA Sunrise 管道扩建导致阶段性流入量减少，叠加 Seaway 管道使用 DRA 技术增输 10 万桶/日，但随着Sunrise 管道即将在 11 月前投产，以及 PADD2 地区炼厂今年检修力度偏大，预计四季度库欣依然是累库存的趋势，加拿大原油依然面临管道出口瓶颈的问题，因此库欣以及库欣以北原油在四季度的基本面情况都不会太好。

美国与沙特或填补伊朗出口下降后的缺口

根据 IEA 以及 Kpler 统计， 8 月份伊朗出口下降幅度在 20~30 万桶/日，目前在 220 万桶/日左右，初步来看，考虑到美国没有给任何国家豁免，在年底前可能还会有 100 万桶/日的下降幅度，其中欧洲 40 万桶/日，印度 40 万桶/日，日本 20 万桶/日，不过， 伊朗浮仓增加以及伊朗油轮关闭 AIS 油轮定位系统、使用水水中转等方式出口导致伊朗出口数据越来越难以跟踪，装船量不再等同于出口量，而根据彭博与普氏的数据显示 9 月上半月，伊朗出口相比 8 月份没有出现进一步下滑，甚至还有 20 万桶/日的回升，不过不排除 9 月下旬出现回落的可能性， 目前伊朗浮仓数量大致在 1500 万桶左右。假设未来伊朗出口继续下滑 100 万桶/日，沙特出口可能增加 50 万桶/日至 760~780 万桶/日， 剩余的缺口需要由美国原油出口来补足，这意味着美国原油出口量需要维持在 200 万桶/日以上。

整体来看，四季度的原油市场是总量存在缺口，地区间呈现东紧西松延续的趋势， 意味着四季度全球去库存将会加速， 为了驱动美国原油出口要打开跨区套利窗口，预计 Brent-WTI、SC-WTI 将会维持在较宽的价差水平，与之对应的策略建议是，做多布伦特首行-三行价差，做阔 Brent-WTI 价差或 SC-WTI 价差。（作者：潘翔 孙家南）