1.PTA扩产压力巨大，即将面临新一轮产能过剩周期

当前年内PTA新增有效产能660万吨，主要为福化工贸450万吨老装置的复产、川化能投100万吨新装置以及独山能源（新凤鸣）50%产能投放，再加上今年上半年PTA生产效益较好，装置超负荷生产成为常态，整体带来了较为可观的供应增量。从目前PTA新装置的投放进度来看，即将迎来新一轮产能投放周期，独山能源220万吨装置中的50%产能试车成功10月30日晚出料，另外50%产能计划本月试车，后续年内还有恒力石化四期计划年底投放，而明年更是面临着6套共计1340万吨的新增产能等待释放。在下游聚酯需求难有亮点的背景下，PTA的产能扩张使得供应面的压力逐步加大，从目前国内PTA和聚酯产能匹配情况来看，PTA有效产能4967万吨，聚酯有效产能5741万吨，两者产能对比相对平衡，未来这种平衡状态将被打破，逐步进入供大于求的状况。

远期供应面上PTA面临较大的压力，就短期而言，前期受到装置检修及意外停车频发推动，供应端有收紧迹象，现货市场也出现流动性偏紧的状况，但后续检修计划偏少，近期随着检修装置的陆续重启，这种供应紧张的格局正在逐步缓解。当然新产能的供应增量依旧是供应端最大的潜在风险，待独山能源PTA新产能完全投放后，后续重点关注恒力石化四期250万吨具体产能的释放时点，这将是年内影响PTA价格的一个重要变量。

表1：2019年PTA装置投产情况

2.聚酯新产能投放弱于预期，明年增速大概率继续放缓

从今年聚酯新产能投产情况来看，整体是弱于市场预期的。一季度投放产能81万吨，略超预期；二季度仅有2套总共计33万吨，明显弱于市场预期；受到二季度部分新产能推迟至三季度影响，实际投产情况尚可共计5套134万吨，其中8月份投放力度较大在104万吨。四季度，聚酯新装置投放计划有185万吨，实际落地预计在125万吨左右，部分装置或延期至明年。在整个终端需求疲软的情况下，不管是国内纺织服装的消费还是出口，都出现一定程度的下滑，明年聚酯产量增速大概率继续放缓。从产业周期角度来看，一般一轮周期是3-5年，业内普遍观点是这一轮周期始于2016年下半年，从时间维度看，周期的低点可能在明年下半年出现。

表2：2019年聚酯新装置投产情况

3.上游PX处于产能扩张期，长期成本支撑依然薄弱

随着民营大炼化的兴起，带动国内PX项目大量投产，PX国产化进程加速（进口依赖度从去年近60%降至目前48%左右）。年内国内PX新增有效产能方面，包括福海创160万吨老装置重启以及新装置760万吨投放共计920万吨。短期PX经过连续去库之后，供应处于偏紧状态，但近期恒逸文莱项目的投产以及后续浙石化装置投放，未来供应面压力依然较大。

从PX的生产成本来看，生产PX过程中会生产出液化气、甲苯、汽柴油等很多副产品，PX的成本较难准确核算，业内普遍认为PX-石脑油价差300美元/吨是个成本线。3月下旬恒力石化投产后，PX现金流出现了明显的萎缩，整体盈利水平大幅下滑，当前价差在270美元/吨附近，部分成本较高的工厂经营压力较大，酝酿一定停产挺价动作。但也有业内厂家表示，PX-石脑油价差未来将下滑至230-250美元/吨这个水平。

表3：2019年PX新增产能情况及未来投产计划

4.未来PTA的底部在哪里？

 PTA的绝对价格一方面受到成本端PX价格变动影响，另一方面包括PTA的生产利润，用PTA加工费来衡量（生产1吨PTA需要0.655吨PX，除去PX之外的费用就是加工费）。据CCF估算，加工费580元/吨是行业的平均成本线，但未来供应大幅过剩的情况下，580元/吨这个平均成本基本上要被击穿，整个行业利润水平要向最低成本看齐。

从年底预备投产的恒力石化四期250万吨PTA项目的可行性研究报告来看，恒力四期采用的是业内最先进的英威达P8技术，成本能达到行业最低水平。再结合上市公司财报，除去PX这块的物耗+能耗在190元/吨，再加上人员工资（2-10元/吨）、维修费用（10元/吨）、固定资产折旧费（80元/吨）、管理费用（15元/吨附近）以及销售成本（包含包装费为47元/吨）总计在350元/吨左右。未来PTA加工费的底部可能在300元/吨附近（当前PTA现货加工费650元/吨附近），不排除击穿300元/吨的可能，那些高成本的装置最终将被市场淘汰。

如果我们假设原油基准价格为60美元/桶，从近5年石脑油与布伦特原油的裂解价差平均值82.53美元/吨来算，PX-石脑油价差最低230美元/吨以及PTA现货加工费300元/吨这个水平计算的话（人民币对美元汇率按7.0），PTA价格低位在3980元/吨附近，也就是4000元/吨这个水平。上限的话，按PX-石脑油价差320美元/吨以及PTA现货加工费900元/吨这个水平计算的话（人民币对美元汇率按7.0），PTA价格高位在5350多元/吨附近，也就5400元/吨这个水平。

5.未来走势预测及操作策略

中长期来看，未来PTA新产能集中释放带来较大的供应压力，而下游聚酯需求增速逐步放缓，供需结构的转变奠定了长期看空的基础，维持反弹沽空操作，当加工费恢复至偏高水平时空单择机进场。未来1-2年的走势主要还是视PTA新产能投放进度而定，远期产能扩张释放的增量将持续压制市场，总体PTA仍处于振荡寻底的过程，以底部宽幅振荡为主。（作者：王清清）