芝商所投资教育专栏

2021年1月，全球市场风险偏好不断攀升，主要原因是市场预期美国民主党在选举中一统国会两院，从而使得更大规模的财政刺激计划可能会出台，由此带来通胀预期升温。然而，我们也发现市场对于美联储货款宽松“信仰”在动摇，美债收益率在短短几个交易日大幅攀升。

数据显示，截至1月11日，美国10年期国债收益率升至1.15%，创下2020年2月28日以来的最高纪录；美国30年期国债收益率同样突破至1.88%。美债收益率曲线出现陡峭化趋势，截至1月11日，10年期美债和2年期美债利差升至1.01个百分点，创下2017年5月17日以来最高纪录。

对于未来美联储货币政策的方向，我们认为需要警惕提前转向的可能，主要原因有以下几个：

美联储货币扩张意愿下降，离结束超级宽松政策还有一段距离

短期来看，美联储会继续维持资产购买计划，从而压低利率，为经济复苏保驾护航。1月4日，美国芝加哥联储主席埃文斯向市场传达了一个信息：疫苗可能会在今年控制住新冠肺炎疫情大流行，但美联储离结束超级宽松政策还有一段距离。美国克利夫兰联储主席梅斯特也表示，如果多数国民接种了新冠疫苗，美国经济增长可能在今年稍后大幅加快，但仍不太可能促使美联储撤回经济支持举措。

然而，我们认为美联储资产购买计划会逐步缩减，因此美元名义利率会逐步反弹，尤其是短端利率。美联储会议纪要显示，2020年12月货币政策会议上，所有与会官员支持强化购债相关的指引，自鲍威尔任主席以来美联储文件中首次醒目出现“taper（缩减）”一词。一些官员指出，一旦就业和通胀的目标取得实质性的进一步进展，就可以开始“逐渐减少”购债，大体可以遵循2013—2014年大规模购债之后所实施的程序。市场高度关注与会官员对“量宽”购债的未来修改计划，纪要显示出增加购债久期的提议并没有得到太多数官员支持。

从美联储资产负债表来看，2021年1月6日当周，美联储总资产较去年年底明显收敛，这意味着美联储资产购买计划在新年第一周有所缩减。数据显示，2021年1月6日当周，美联储总资产回落至7.38万亿美元，前一周创下有记录以来最高纪录7.41万亿美元。

美国更多财政刺激需要增税配合，美元名义利率可能被动上升

1月6日，佐治亚决选中民主党拿下关键的两个席位，这意味着民主党成功一统国会两院。在民主党重获国会控制权后，拜登政府有望实施更多经济刺激措施及扩大预算赤字，这将推高通胀预期和名义美债收益率水平。

从拜登竞选时发布的政策意向来看，拜登政府倾向于扩大基建投资、清洁能源建设；支持更多的财政政策以支持经济修复；同时倾向于加征企业所得税，计划由21%提升至28%，并加征富人税、资本利得税。在国会统一后，拜登政府的各项经济政策均有望落地，这一方面将带来财政端对美国经济修复的进一步支持，提升经济复苏幅度；另一方面企业税的加征对美国当前高企的赤字率能起到一定缓和作用，避免在财政力度增强的同时出现财政赤字无序扩张，但这也将对企业盈利产生一定冲击。

拜登政府的新基建计划需要配合加税措施，因加税带来的财政收入可以有效改善政府财政状况并为基建提供切实的资金来源。此前特朗普政府把公司所得税35%降到21%，现在拜登政府要把公司所得税提回到28%，然后是对高收入群体增税，调节阶级矛盾。这意味着就算美国加大财政刺激力度，2021年财政赤字率并不一定会上升，而财政赤字率持稳或回落有利于美元名义利率和汇率反弹。

大规模财政刺激增加了美国居民储蓄，未来某段时间可能引发通胀攀升

数据显示，美国家庭的累计储蓄比大流行前高出约1.5万亿美元。储蓄增加、房价上涨和股市飙升共同驱动2020年四季度美国家庭净资产增加了8万亿美元，使其比2019年四季度的水平高出11％。相比之下，大萧条期间的家庭净资产下降了15%以上。

图为芝商所FedWatch工具估算的美联储9月加息概率

短期来看，由于疫情对美国服务业的冲击还在持续，就业市场充满不确定性，从而意味着通胀回升压力温和，美元名义利率反弹会放缓，但是如果疫苗对居民恢复“正常生活”作用有效的话，美联储提前加息的概率增加。针对美联储未来调整利率的概率，芝商所提供免费的分析工具FedWatch，利用30天联邦基金期货定价数据，预测各个联邦公开市场委员会（FOMC）特定会议日期调息结果的当前和历史概率。也就是说，FedWatch 会根据数据的演变，不断调整预测。而FedWatch最新显示，预计美联储4月加息概率依旧为0，但9月加息概率为6.2%，此前市场预计9月加息概率为0。

                                    　（作者单位：宝城期货）