进入1月后，沪铝已明显处于下行通道，主力合约已由最高的16925元/吨回落至14750元/吨附近，跌幅近13%。此番下跌的主要驱动因素在于基本面供需格局发生了较大变化。供应端由于铝厂利润持续高企，投产意愿强烈，开工率始终处于高位，叠加不时有进口货源流入国内，供应端压力持续凸显。而消费端在进入冬季之后，既面临着环保限产的压力，又面临限电、限气政策的干扰，下游开工难以满负荷运转。电解铝社会库存亦在去年12月下旬开始进入持续累库阶段。短期来看，近期突发疫情使得部分加工企业将春节假期安排提前，消费有进一步走弱的可能。在铝企高开工率状态维持下，预计现货累库情况将持续至年后，铝价仍有下跌空间。

通胀预期增强

美国当选总统拜登近日提出规模高达1.9亿美元的经济刺激计划，而随着美国参议院选举尘埃落定，占据两院多数席位的民主党通过这项经济刺激计划的概率将大幅提升。与此同时，10年期美国国债收益率开始持续反弹，通胀预期开始引起市场反应。而从美联储主席鲍威尔最新发言来看，在市场没有出现令人不安的通胀和失衡之前，美联储将不会加息。因此，短期市场宽松环境将持续。

国内宏观方面，国家统计局初步核算，2020年国内生产总值为1015986亿元，同比增长2.3%，其中，四季度增长6.5%。去年经济运行稳定恢复，就业民生保障有力，经济社会发展主要目标任务完成情况好于预期。同时，去年12月中央经济会议中指出，今年宏观政策将保持连续性、稳定性、可持续性，保持对经济恢复的必要支持力度，保持“积极的财政政策和稳健的货币政策”的大基调不变。因此至少今年上半年国内货币政策大概率将保持宽松局面。

供应压力凸显

图为电解铝社会库存

目前电解铝成本端受氧化铝、预焙阳极价格影响有所抬升，但幅度较小，对生产利润影响有限。据测算，电解铝完全成本约在13100元/吨，按当前铝现货价格计算，铝厂吨铝生产利润仍在1500元以上，铝厂投产意愿仍然较强。数据显示，去年12月我国电解铝产量为327.9万吨，同比增长8%，由云南神火及内蒙古创源等企业贡献增量。今年约有247.3万吨新投产产能待投放，其中，云南地区有164万吨待投放，供应压力将持续凸显。

消费端在去年年末便开始显现弱势，冬季环京津冀地区受环保限产影响，部分中小型加工企业生产受限。而江苏等地受限电政策影响消费亦有所削弱。1月河南等地重污染天气预警解除，部分中小企业有复工打算，但又受到河北疫情的影响，导致复工计划直接延至春节之后。从最新了解的情况来看，多数下游加工企业将于本月下旬停止接单，陆续放假。届时现货库存将持续累增。

沪伦比值继续走低

目前期货盘面上的价差结构持续发生转变，需重点关注可能带来的套利机会。其中2102、2103、2104合约已由之前的强Back结构转为Contango结构，而2104、2105、2106仍保持着弱Back结构。但随着消费进一步走弱，近月合约的Contango结构有进一步走强可能，并对远期合约的价差结构造成影响，可考虑进行卖出2102买入2104合约跨期套利操作。同时，由于基本面节奏不同，伦铝走势强于沪铝，且沪伦比存在进一步走低的可能，可考虑进行买伦铝抛沪铝跨市套利操作。

宏观面通胀预期增强，或对整个有色板块有所提振。但沪铝受制于基本面持续转弱，表现弱于伦铝，关注内外盘套利机会。国内消费受节前备库影响略有提振，但转弱态势不改，铝价大概率将持续承压。操作上，建议2103合约逢高可布局空单，同时关注近月合约反套机会。（作者单位：中信建投期货）