近期美股市场波动急剧扩大，尤其是部分个股暴涨一度引发“散户避空机构”的热烈讨论。2月1日，经营陷入困境的GameStop（游戏驿站）在过去的一周股价暴涨400%，处境同样堪忧的影院运营商AMC上周飙升了277%。在过去3个月里，美股一篮子被最严重做空的股票推涨了98%。与这些并无多少业绩支撑、频遭做空的小股票形成强烈反差，标普500指数在上周下跌3.3%。CBOE波动率指数上周收于30点以上，为2020年11月初以来首次。

对于近期美股波动，笔者认为这可能意味着美股不稳定性在增强，尤其是在美联储1月议息会议表示维持利率和资产购买不变的情况下，但是美股在1月27日还是暴跌，这意味着流动性驱动的资产价格泡沫濒临破灭的风险，金融不稳定性增强，包括散户避空对冲基金等历史上从来没有的事情纷纷发生，这意味着市场过度冒险行为如果不迎来严厉监管，整体系统性抛售风险就会出现。

游戏驿站逼空大战

回到游戏驿站等小股票暴涨的这个逻辑来看，这可能并非“散户”行为，也许是机构借助“散户”的名义进行大举冒险的行为，理由有以下几个方面：

一是炒作的股票都是小股票，市值较小，散户可能没有这个专业判断能力。通过测算发现，游戏驿站今年年初市值仅10亿美元，2月1日飙升到了220亿美元。

二是“散户”不大可能获得相关股票或者资产的具体持仓。以近期白银为例，WallStreetBets讨论区发布的“宣战书”解释了为何在PSLV和SLV两大白银ETF中SLV是更好的标的，因为SLV自身没有什么空头，但SLV内部有很多套利盘，这些套利盘与白银的现货、期货市场相联，打掉SLV就可以让COMEX里面大量聚集的白银空头集体崩溃。

三是科技革命、极端流动性和高度发达的衍生品，而此轮逼仓就借助WallStreetBets这个平台集结市场多头力量。这场美股“避空”绝非散兵游勇之战，领军人物肯定受过良好的金融教育和市场磨炼，另类精英融入到散户中并取得了领导权。

分析美股未来走势

对于未来美股走势，笔者认为并不乐观，尤其是美股面临监管加强、新政府加税和美联储不大可能继续加码宽松、拜登新政府新一轮财政刺激规模缩小和美国制造业补库迟迟未见启动等利空制约。

首先，美股所谓的“散户避空”可能会遭遇力度较大的监管。美国总统拜登高级经济顾问表示，拜登政府将对上周游戏驿站过山车式股票交易的法律问题进行调查。国家经济委员会主席布莱恩·迪斯表示，委员会致力于全面了解发生的情况，重点是保护散户投资者以及公平交易，发现并追查潜在的违法行为。

其次，从美国经济指标来看，1月ISM制造业PMI数据反映近期美国疫情扩散并未给制造业生产和需求带来严重冲击，但是也没见到制造业补库。此前市场看好美国经济复苏的一个重要逻辑是制造业补库，但是由于疫情原因导致产出缺口还存在，制造业补库未见启动。数据显示，2020年12月，美国制造业中汽车及零部件存货同比增速回落至1.9%，而2020年11月为3.2%。2020年12月美国制造业核心订单环比仅仅增长0.58%，2020年11月增速为1%。

图为美股估值与GDP的比率是“二战”以来的最高水平

再次，资产泡沫可能是美联储不得不面对的一大难题，美联储很难见继续宽松。美国企业研究所学者DesmondLachman发表的题为《美联储的担忧：通胀、债务、资产泡沫和新冠病毒》的文章提到，2021年美联储可能面临的最严重的风险就是全球无处不在的泡沫的破裂，这可能引发另一次全球经济衰退。通过测算，当前美国股市的估值水平与1929年股市崩盘前极为相似，都非常之高。芝商所高级经济学家兼执行董事ErikNorland的研究报告认为，到2020年年底，美股估值水平（按GDP比率衡量）是“二战”以来的最高水平。与此同时，全球负收益率债券规模已突破18万亿美元，创历史新高。

最后，长端美元利率还是反弹，反映美国通胀预期还是很高的。从历史数据看，美元利率反弹，美股表现都不佳。数据显示，截至2月1日，10年期美债收益率报1.09%，尽管较1月上旬的1.15%有所回落，但是依旧高于2020年3—12月的水平。从美国通胀预期和美股表现来看，标普500指数/反映小盘股的罗素2000指数与通胀预期相关度不大，1990年至今，相关度分别为-0.32%和-0.26%，而反映科技股的纳斯达克100指数相关度偏高点，达到-0.5%。

图为纳斯达克100指数和10年期美国通胀预期对比

从历史数据看，美股泡沫破灭进入调整，大概率是通过利率反弹来终结的，无论是美联储主动加息还是美元利率被动反弹。从行业板块来看，科技股和成长股会率先挤泡沫。投资者可以运用芝商所标准普尔500指数、纳斯达克100指数或富时罗素2000指数期货对冲风险，尤其是关注反映中小盘的纳斯达克100指数期货。（作者单位：宝城期货）