^{美债收益率上行对全球资产产生溢出效应，一方面，通胀预期之下股市和大宗商品同时上行，商品货币普遍升值，美元指数延续弱势；另一方面，美债收益率上行带动实际利率上行的预期，市场担忧全球退出宽松政策，对黄金价格形成压制。短期来看，全球再通胀预期的升温以及美债收益率的快速上行，使得近期贵金属市场的情绪偏向悲观。}

A    美债收益率上行

近期美债收益率持续走高，10年期美债收益率上升至1.37%，主要国家长端国债也都有收益率上行的趋势。本轮美债收益率快速上行，主要由经济基本面因素推动，反映出全球经济复苏和通胀预期的抬升。

其一，从经济基本面来看，当前全球新冠肺炎疫情缓解，叠加全球疫苗接种进展加速，主要国家经济加快修复，美国经济呈现边际改善；其二，美国新一轮财政刺激计划落地在即，风险偏好回暖，大宗商品快速上行，以有色为代表的大宗商品价格拉升，叠加美国寒冷天气短期冲击原油供给，通胀预期迅速升温，TIPS损盈平衡通胀率出现明显回升。

美债收益率上行对全球资产产生溢出效应，一方面，通胀预期之下股市和大宗商品同时上行，商品货币普遍升值，美元指数延续弱势；另一方面，美债收益率上行带动实际利率上行的预期，市场担忧全球退出宽松政策，对黄金价格形成压制。

后期来看，我们认为全球主要经济体的经济修复以及全球央行货币政策收紧趋势使得美国国债收益率仍具有进一步上行空间。通胀预期之下美联储货币政策易紧难松，贵金属价格后期走势将继续受美债收益率的压制。

图为美债收益率走强机构对黄金持仓下降

B    美国经济边际改善

近期美国经济呈现边际改善，但就业市场复苏不及预期。

一方面，在疫苗接种推广的带动下，美国经济延续修复和改善，消费和需求呈现复苏，零售和工厂产出加速增长，消费者信心指数升至3个月来高点，制造业和服务业PMI继续呈现扩张趋势，美国1月零售销售月率超出市场预期；另一方面，疫情反复使得美国就业市场表现疲软，1月非农就业人数仅增加4.9万，而上周初请失业金人数也意外上升。

2月18日，美国公布的零售数据、通胀数据、工业产出数据都好于市场预期，失业率数据也有所改善。

美国商务部公布的数据显示，1月零售销售环比增长5.3%，创去年6月以来新高，高于预期值1.2%，大大好于修正后的前值-1%。在剔除汽车销售后，1月份零售销售额环比增长5.9%，高于1%的市场预期;电子产品和家电零售销售额增幅最大，环比增长14.7%;家具和家居商店零售销售额也环比攀升12%。同时，在线零售销售额环比上涨11%，受疫情影响最为严重的餐饮业零售销售额也增长了6.9%。

后期来看，美国财政刺激以及疫情变化仍是制约美国经济改善的主要因素。预计在疫苗不断普及、天气转暖以及财政政策刺激等众多有利条件下，美国经济仍具有进一步改善的空间。

C    机构持仓持续减少

从近期机构持仓变化来看，进入2月以后机构对黄金的持仓总体上以减仓为主。2月初美国散户介入贵金属市场使得白银ETF持仓大幅增仓，但是在此期间黄金ETF持仓仍以流出为主。随后中下旬黄金ETF持仓依旧减少，显示出机构对黄金较为悲观。2月以来，全球最大的黄金基金SPDR黄金ETF持仓累计减少49.69吨。而从CFTC持仓来看，2月CFTC黄金非商业净多头总体减少22，577手至234，969手。后期来看，若美债收益率继续走强，预计机构对黄金持仓难以转向增仓。

短期来看，全球再通胀预期的升温以及美债收益率的快速上行，使得近期贵金属市场的情绪偏向悲观。预计短线黄金价格将低位修正，后续反弹高度料将有限，沪金2106下方370克/元附近仍较强支撑。

图为黄金ETF持仓量变化