美国时间2月26日，全球股市及期货市场集体下挫，美棉单日下跌幅度达到4.27%，吃掉此前一周的涨幅。隔日，郑棉价格明显低开，自最高点下跌一度超过1000元/吨。面对如此极端的市场波动，我们不禁要问棉花的牛市行情结束了吗？

我们首先梳理一下，本轮棉花上涨的驱动力来自于哪里？

其一，可以说，本轮棉花上涨并不完全是棉花供求因素导致的，核心推手还是宏观驱动。全球的刺激政策不断加码包括货币放水的情况下，宏观和利率的权重增加，叠加疫情的改善以及市场对于未来经济恢复预期的向好刺激了包括棉花在内大多数商品出现猛烈持续的上涨。在这段时间我们看到有色、能化等很多商品都出现了大幅上涨，而美棉的价格实际上从去年4月见底后一路振荡上行，几乎是翻了一倍，郑棉的价格也是从不到1万元/吨的位置上涨至1.7万元/吨。

其二，从国际市场的供求结构也支撑棉价上行。美棉新年度产量的调减以及出口订单的向好（包括中国大量采购）利好美棉的价格上涨，同时巴基斯坦在今年棉花减产明显。而全球棉花需求也在明显改善，这包括人口大国印度在需求端的大幅好转。从2月USDA棉花市场展望中，我们可以看到全球棉花库存预计下降320万包，库存消费比将下降6.4%至76.4%。供需双方都给了棉花强力的助推力。

其三，国内下游棉纱及替代品价格的上涨。节后棉纱价格的涨幅实际上还要高于棉花，棉纱库存较低的背景下，节后纱厂快速复工，开工率仅仅两天时间就上升至80%—90%。在“金三银四”预期下，3月以后的刚需采购也给予的棉价上涨的动力。而同样作为纺织端重要原料涤纶短纤和黏胶短纤的价格在春节前后也一路飙升，这刺激了棉纱价格的上涨。

那么，以上逻辑目前是否还有效呢？

从宏观上讲，短期的涨势确实有点过于凶猛，这使得现货市场的接受程度还不够高。现货价格报价虚高的情况下，成交量下滑的比较快，现货市场对高价的接受程度还不是很高，除了库存不太充裕的企业会补充一些库存外，纺企观望的还比较多。当然从需求端的角度考虑，确实是有改善的。节后国内皮棉的库存环比下降还是比较明显的，从部分调研的数据看，较前一周总体降幅在4%—6%，目前已经处于去库阶段。而下游产成品库存一直处于低位，纺纱测算利润较高，部分企业订单都有排到5—6月份。

中长期看，棉花价格重心上移的路子不会有所改变，只不过到了目前的这个位置，短期突破不会轻而易举，预期通胀还并未实现，只不过市场已经提前反应了，棉价的下跌反而给了入场的机会。在消费复苏和通胀预期的背景下，郑棉不具备大幅下跌的基础。不过后期的走势不会很流畅，会有比较多的振荡和洗盘，操作难度比比较大一些。后续我们则需要去关注产区的天气情况，以及棉花价格对下游终端的传导情况。（作者：南华期货 边舒扬）