一、10月行情回顾

（一）现货市场回顾

10月随着各主产区供给端出现短期边际宽松，锰硅和硅铁实际产量有所恢复，支持前期上涨的主要逻辑出现动摇。加之前期涨幅过大，铁合金期现价格在进入下半月后出现大幅调整。但从绝对价格上来说仍明显高于历史同期正常水平。截止10月29日，锰硅绝对价格指数月度累计下跌7.63%至11221.2点，硅铁绝对价格指数全月累计下跌24.2%，收于13299.99点，跌幅较锰硅更为明显，二者价差本月出现明显收敛。

（二）期货市场回顾

期货方面，10月铁合金盘面跌幅较为明显。截止10月29日锰硅主力合约月度累计下跌23%至9800，硅铁主力合约月度累计下跌34%至11262。之前持续走扩的二者价差在本月出现明显收窄。成交方面，10月锰硅和硅铁成交量均有明显萎缩。硅铁日均成交量环比下降44%至401470手，锰硅日均成交量环比下降35%至368902手。硅铁本月成交量降幅和价格跌幅均明显大于锰硅。持仓方面，铁合金期货在10月进一步下降。硅铁月末持仓量减至138953手，环比9月末下降5.66%。锰硅持仓量10月末减至122816手，环比9月末下降18.6%。总体而言，10月铁合金期货市场呈现出缩量，减仓下行的特征，部分前期多单出现集中离场。

二、进出口

进入今年下半年后，国内能耗双控升级，尤其是进入8月后国内锰硅实际产量开始出现拐点，9月产量加速下行，对原料端锰矿的需求大幅萎缩。加之国内锰矿港口库存总量仍处于高位，锰矿价格持续承压，海外矿山进一步放缓了发运节奏。8月我国锰矿进口量环比大幅下降，回落至2018年以来历史同期最低水平。进入9月后，随着锰硅价格持续走强，开始对锰矿价格形成正反馈，锰矿价格逐步出现回暖，外矿发运积极性有所增强。9月全国锰矿进口量环比下降0.75%至221万吨，虽然仍处于近年同期低位水平，但主要是由于当月加纳矿的进口出现大幅下降，除去加纳矿和加蓬矿外，其他主要矿种的进口量在9月均出现回升。进入10月后，锰硅价格虽然波动较大，但整体仍维持高位运行，锰矿现货市场信心进一步增强，10月外矿进口量应环比回升。年内剩余时间内，锰矿进口量有望延续回升趋势。

硅铁出口方面，虽然自今年5月1日起，硅铁，铬铁，高纯生铁等产品的出口关税开始上调，调整后分别实行25%出口税率，20%出口暂定税率，15%出口暂定税率，但短期暂时未对硅铁的出口形成明显的抑制作用。8月出口超过7万吨，创出年内新高。但进入9月后出现明显下降，月度出口量环比下降3.58万吨至3.47万吨。一方面是由于海外需求短期见顶，另一方面是由于9月国内硅铁价格出现快速上涨，绝对价格明显高于历史正常水平，对出口产生了一定的抑制作用。考虑到年内剩余时间硅铁价格仍将维持高位运行，后续出口将转入低迷。

三、成本端

（一）锰矿

由于8，9月外矿发运节奏放缓，10月锰矿到港压力有所缓解。锰硅产量10月虽然有所恢复，但下游合金厂家对锰矿的主动采购意愿仍较为低迷。本月全国主港锰矿港口库存总量变化不大，截止10月29日共计577.6万吨，较月初增加2.5万吨。但南北主港库存呈现明显的此消彼长。天津港本月累计累库25.5万吨至423万吨，而钦州本月去库23万吨至139.6万吨。北方锰硅主产区由于宁夏地区限产再度趋严，对锰矿需求短期回落，而南方主产区由于广西地区复产较为明显，10月对锰矿需求出现改善。从绝对数量上看，当前锰矿库存总量矛盾仍较为突出，在近年历史同期中仅低于去年。从天津港各矿种10月的库存变化来看，除加纳矿和澳矿的库存有所去化外，其他各矿种库存均有所累库。近两个月加纳矿港口库存持续下降，当前已几无库存，主因近期加纳矿的进口量大幅萎缩。10月锰矿港口库存的累库更多地是由于需求端较为疲弱。年内剩余时间锰硅产量仍将受到压制，预计继续低于历史平均水平，但随着近期锰矿价格的回暖，外矿发运有望进一步加快。预计国内锰矿港口库将再度累库，当前的库存总量矛盾难有明显缓解。

价格方面，10月受锰硅价格大涨的提振，锰矿现货市场挺价意愿明显增强，国庆节后多数矿种价格累计涨幅较为明显。虽然临近月末随着锰硅盘面出现持续回调，对锰矿现货价格开始形成负反馈，各主要矿种价格有所回落，但整体来看部分矿种月度累计涨幅仍较为可观。加蓬矿现货价格本月涨幅居前，累计上涨5元/吨度，澳矿次之。从锰矿成本端来看，11月外矿对华报盘稳中有涨，康密劳加蓬块报5.1美元/吨度，加蓬籽报4.9美元/吨度，环比10月持平。South32公布11月对华报价，高品澳块5.8美元/吨度，环比上涨0.16美元/吨度。南非半碳酸为4.65美元/吨度，环比上涨0.09美元/吨度。Jupiter11月对华高品南非半碳酸块报盘为4.82美元/吨度，环比上涨0.22美元/吨度，高品南非半碳酸粉报4.3美元/吨度，现下游均已接盘。展望后市，当前港口库存总量矛盾依旧较为突出，且下游合金厂家在减产的大背景下后续对锰矿的需求将持续下降，对中期锰矿价格不宜过分乐观。但考虑到当前海运费价格仍高企，外矿报盘再度上涨，锰矿现货实际到港成本短期仍将维持高位水平，成本端对锰硅价格后续仍有一定的支撑。

（二）焦炭和兰炭

作为锰硅另一原料端，焦炭价格三季度以来涨幅明显，进入10月后现货价格趋于稳定，始终处于绝对高位运行。兰炭小料价格今年以来波动较大，在上半年走出深V,是硅铁价格上半年走势大起大落的成本端驱动。进入下半年后，兰炭小料价格进入单边上行模式，价格中枢逐月抬升。中秋假期期间，府谷县电石，铁合金，兰炭，金属镁等相关企业接到通知将全部停产，计划停产至9月底。兰炭短期供应进一步趋紧，加之煤炭价格持续走强，使得兰炭小料价格加速上涨，不断刷新历史新高。进入10月后，随着煤炭价格出现大幅调整，兰炭小料价格开始出现见顶回落。至10月底神木地区兰炭小料价格降至3000元/吨，月累计下跌300元/吨。整体来看，10月锰硅和硅铁原料端价格走势有所分化，但用电成本的上移使得铁合金整体生产成本上行明显，也是驱动铁合金价格10月走强的另一重要因素。当前硅铁生产成本已升至8000—10000元/吨。展望后市，电力成本有望进一步上移，兰炭小料价格短期回调后有望逐步企稳，成本端对铁合金价格的支撑力度11月仍将较强。

四、供应

合金上半年虽有减产预期，但实际产量降幅不明显，整体开工率仍处于偏高水平。全国8月末全国锰硅产能依旧维持在1584791吨，与年初持平。从月度产量来看，硅铁始终维持在50万吨上方，为历史最高水平。锰硅月度产量也一直维持在80万吨上方。鉴于年初以来能耗双控效果不及预期，从8月末开始铁合金各主产区减产力度出现明显升级，各地限产政策此起彼伏。

在一系列限产措施下，铁合金实际供应开始出现明显拐点，前期迟迟未能落地的强预期开始转化成强现实。9月锰硅产量降幅明显，环比下降20万吨至64万吨的近年历史同期最低值。但进入10月后，随着各主产区用电紧张的局面得到短期缓解，供给端出现边际宽松。全国锰硅产量出现反弹。全月产量回升至716235吨，环比9月增加11.6%。全国样本锰硅企业综合开工率环比增加12.7个百分点至47.9%。虽然绝对数量上仍处于2018年以来的历史同期最低值，但供给端的环比改善在一定程度上影响到了市场预期，使得支撑前期锰硅价格上涨的逻辑出现松动，前期获利多单出现集中止盈离场。是10月下旬锰硅价格大幅回落的直接触发因素。从各主产区产量的变化来看，10月除了宁夏和贵州主产区开工率环比下降外，其他锰硅主产区厂家开工率均有不同程度的上升，其中以广西地区恢复斜率最为陡峭。

但10月硅铁供给端与锰硅有所分化，延续9月以来的收紧趋势。全国月度产量环比下降6.38万吨至36.45万吨。，为近年来历史同期最低水平。从各主产区产量变化来看，10月除甘肃和内蒙地区产量环比小幅回升外，其余各主产区产量均大幅回落。硅铁价格在10月下旬的回落更多是受预期指引，同时受到市场情绪影响。一方面动力煤价格的短期快速回落带动整个煤化工板块集体下行，从情绪上对硅铁形成利空，引发前期获利多单集体立场。另一方面，动力煤价格的大幅回落使得市场对用电紧张的担忧有所缓解，进而对硅铁后续供给端产生宽松预期。供给端边际的宽松的强预期取代弱现实成为市场交易的主要逻辑。

虽然10月铁合金整体供给出现短期宽松，但中期来看，年内剩余时间内铁合金产量弹性仍较小，全国整体开工将继续受限。近期宁夏地区限产再度趋严，贵州主产区合金生产厂家也面临着自备电厂煤供应不足的情况。11月锰硅和硅铁的月度产量仍将低于历史同期正常水平。

五、需求端

（一）铁合金需求量

9月全国各地钢厂减产力度不断加码。广西地区能耗双控首先升级，而后“能耗双控”开始对云南当地钢厂造成影响。接下来江苏当地钢厂减产力度增大，部分钢厂将停产直至月底。临近9月末福建省能耗强度和总量控制目标均亮起了双红灯，当地钢厂将按照能耗核定的总能耗进行限产。在一系列限产作用下，9月全国粗钢产量大幅下降，月度环比降幅近1000万吨，同比下降21.2%至7375万吨，对铁合金的理论需求明显萎缩。但国庆节后，钢厂整体减产力度有所放松，粗钢产量逐步回升，五大钢种对铁合金的需求出现阶段性改善，但仍处于近年来低位水平。镁锭价格临近月末出现回调，镁锭开工率有所回升，对75硅铁的需求有所回暖。整体而言锰硅10月呈现供需双强的格局，而硅铁表现出供弱需强，自身基本面进一步走强。

经过三季度以来的持续减产，今年1—9月粗钢累计产量较去年同期仅增1600万吨左右，预计1—10月累计产量已较去年同期基本持平。意味着年内剩余时间内粗钢减产压力或有所减轻。但受采暖季限产影响以及考虑到冬奥会临近，对粗钢产量的回升幅度仍不应有过高期待。钢厂自身主动补库意愿仍较弱，主流大厂11月钢招产量环比降幅较为依旧明显。北方主流大厂对锰硅11月钢招采量环比下降4650吨至12350吨。为近年历史同期最低水平，距离历史月度值也仅一步之遥。对硅铁的11月钢招采量环比减少1677吨至1449吨，不及10月钢招采量的一半。铁合金总需求曲线仍有继续向下的预期，但考虑到其后续供给端仍受约束，现货资源趋紧的局面预计仍将持续。

（二）钢厂利润

10月终端用钢需求依旧表现出旺季不旺的特征，成材表需未能出现持续改善。虽然供给端成材产量继续受到抑制，使得五大钢种社会库存仍能维持被动去化，但从下半月开始钢厂厂内成材库存开始出现累库。受终端消费旺季不旺的影响，加之市场对后续地产端用钢需求预期较为悲观，成材价格在10月持续回调，累计跌幅较炉料端更为明显，使得长流程钢厂利润空间持续被压缩。由于9月钢厂利润空间较好，加之铁合金供给端矛盾较为突出，钢厂对铁合金价格上涨的接受度较高，10月合金钢招价格大幅上涨，创出历史最高值。但随着10月钢厂利润空间被持续压缩，以及铁合金供给端出现宽松，钢厂对铁合金价格打压意愿增强。河钢11月对锰硅钢招首轮询盘价报9900元/吨，环比下降2900元/吨，对硅铁招标首轮询盘价11000元/吨，环比下降5000元/吨。基本回落至9月钢招水平，但仍处于近年历史同期最高值。

当前终端需求旺季已临近结束，后续随着北方地区天气转凉，成材累库压力将逐步显现。而供给端减产压力或将出现边际放松，成材供需的走弱将使得价格继续承压，钢厂利润难有明显改善。下游钢厂对合金价格上涨的接受度难有进一步提升，但预期12月钢招价格仍将明显高于历史同期正常水平。

六、季节性走势分析

从近10年现货和近5年期货的季节性走势看，锰硅价格通常在一季度末和三季度初容易出现较大涨幅，这可能是因为下游钢厂开工通常在每年3,4月迎来旺季，加之前期冬储在此时基本消耗殆尽，钢厂通常会选择此时对合金进行补库。而7月份的锰硅供应通常会受到环保限产和电力供应不足的影响，故锰硅价格也经常会在该时间段出现快速上行。8月与年末由于下游终端消费处于淡季，对原料端的采购意愿不强，故锰硅价格在该时间段总体呈现出下降的趋势。

七、套利操作

合约间套利方面，10月锰硅和硅铁1—5合约价差大幅冲高而后回落，但始终明显高于历史同期正常水平。近期铁合金供给端出现边际宽松，加之整个煤化工板块大幅回落造成的短期情绪性冲击，使得近月合约价格短期承压更为明显。近期近月合约调整幅度虽然较大，从远月合约当前估值水平来看当前仍明显高于历史平均水平，市场对供应端中长期趋紧的预期逐步达成共识。三季度以来各主产区能耗双控持续升级，铁合金实际产量降幅明显，近期虽有一定恢复但四季度铁合金整体供应端弹性仍较小，当前现货资源供应偏紧的局面年内料将持续。待煤化工整体市场确认情绪企稳后，铁合金近月合约将迎来估值修复，届时反弹力度将强于远月。从成本端来看，四季度用电成本将增加，兰炭价格仍将维持高位，对近月合约上行驱动也更为明显。操作上合约间可继续维持逢低做多01—05价差的正套操作。

品种间套利方面，10月硅铁—锰硅期现货价差先走扩而后有所收敛，期间再度刷新二者价差最高值。本月硅铁基本面强于锰硅，故多数时间内二者价差的走扩具有合理性。但临近月末动力煤价格出现大幅回调，随着市场对后续用电紧张的担忧有所缓解，对铁合金供给端产生边际宽松的预期。支撑前期价格上涨的逻辑出现松动，加之前期多单获利盘较大，出现集中止盈离场，情绪上出现短期踩踏。硅铁供应端和成本端由于受电力影响更为明显，加之前期涨幅更为明显，出现了明显的补跌，使得其与锰硅的价差明显收敛。但中期来看，后续全国硅铁的整体产量弹性仍小于锰硅，且成本端随着电力成本的上移，后续上行幅度较为锰硅也将更为明显。支撑前期硅铁与锰硅价差走扩的逻辑尚未出现扭转。操作上可继续维持逢低做多硅铁—锰硅价差的品种间套利策略。

八、后市展望及操作策略

供给端10月虽有边际宽松，但中期来看，四季度能耗双控压力犹存，年内剩余时间内铁合金产量弹性仍较小。近期宁夏地区限产再度趋严，贵州主产区合金生产厂家也面临着自备电厂煤供应不足的情况。11—12月锰硅的月度产量仍将低于历史同期正常水平。需求方面，年内剩余时间内粗钢减产压力虽有可能边际放松，但受采暖季限产影响以及考虑到冬奥会临近，对粗钢产量的回升幅度仍不应有过高期待，预计11—12月粗钢产量同比仍将有所下降，铁合金需求曲线难有明显上移。加之下游钢厂当前对铁合金主动采购意愿不强，11月钢招呈现明显的量价齐跌。限制铁合金价格短期上行空间。但成本端随着用电成本的提升，对铁合金价格的支撑力度较强。总体而言，年内剩余时间铁合金供需紧平衡的格局仍将持续，叠加成本端的强支撑，铁合金价格仍将维持高位运行。经过近期的大幅回调后前期风险已基本得到释放，后续待煤化工板块市场情绪企稳，合金价格有再度走强的可能。操作上可继续维持逢低做多的策略。

本文内容仅供参考，据此入市风险自担