一、摘要

期权工具并非大型工厂与贸易商的专享，中小贸易商也能运用期权工具，促进业务发展转型。本案例主人公东莞逸信新材料有限公司做了有益的尝试，取得了一定的效果。

随着化工产业形势变化，市场竞争加剧，价格波动剧烈，传统贸易越来越难以稳定盈利。为实现期现一体化运营，充分利用期货工具规避现货市场风险，东莞逸信新材料有限公司尝试采用期现结合方式，充分利用期货市场工具进行风险管理，赚取期货与现货基差收益。

2021年，塑料现货市场价格剧烈，为规避风险锁定企业利润，结合现货贸易情况，该企业4月至6月通过在期货市场上买入pp看涨期权规避现货经营风险锁定企业利润，合计盈利8.68万元。

二、项目背景

（一）竞争加剧，中小贸易商如何突围

近些年，塑胶贸易行业变化剧烈，主要表现在：

1.市场价格波动明显加大，节奏较快，对贸易商及生产企业的经营造成了很大的影响。比如，受疫情影响，2020年

PP价格从年初7800元/吨跌至3月5658元/吨，到11月底又上涨到9000元/吨；2021年pp价格在5月中旬再次冲高至9000元/吨，随后下跌至8000元/吨，而在6月下旬又再次上涨至8600元/吨。

2.各项政策密集出台，供需影响因素复杂。“碳中和”环保政策对高耗能的能化行业影响深远。同时近年来低VOC等大量绿色化工技术的应用不仅减少了化工生产环节的环境污染问题，也提高了产品附加值，为聚丙烯行业绿色发展提供巨大内生动力。由于国内煤制烯烃项目较多，今年煤炭价格相关政策的增多也导致聚丙烯成本波动较大。

3.塑胶原料价格信息透明度明显提升，挤压了依靠信息不对称带来的利润空间。一方面，各大化工厂对基础原料产品降低了代理准入门槛，鼓励直接向终端工厂销售，同时逐步开展竞价采购的方式，公开竞价信息。另一方面，各大宗商品信息服务商、报价平台、撮合交易平台涌现，加速了信息的透明化。

4.贸易商众多，竞争激烈。东莞逸信新材料有限公司所在的广东省东莞市，是全国制造业基地，也是塑胶原料的著名集散地。据公开数据显示，仅常平镇大京九塑料市场与东莞樟木头镇塑胶市场就有塑胶原料贸易商11000家，从业人员近4万人。

塑料市场发展初期，由于全国经济形势持续向上，塑胶原料需求旺盛，而供给端相对不足，很多产品批发与零售价的价差还不错。但近些年剧烈的行业变化使得传统塑胶贸易商特别是中小贸易商持续盈利越来越难，利润主要依赖的三方面都受到了较大冲击：

一是批零差。即批发价与零售价之间的价差，也包括信息不对称带来的价差。目前很多通用产品常出现价格倒挂现象，出厂价加上运费及仓储费高于市场价。同时大型化工厂均推进直销率考核，在贸易商层面形成了充分竞争态势，互联网平台又加剧了信息传播，通用原料销售价格非常透明。

二是价格差。通用原材料具有较强的金融属性，价格波动较大，贸易商需要具有非常强的价格预判能力。但大宗商品的价格影响因素非常复杂，普通贸易商大多没有这个能力准确预测市场，导致盈利不稳定，甚至出现大幅亏损的情况。

三是利率差。贸易商通过应收账款的形式为工厂融资，使得销售价格中包含了资金成本。随着经济形势的复杂化，原材料上涨、汇率变化等因素导致部分工厂面临的困难也在加大，进一步加剧了应收账款无法收回的风险，导致贸易商不敢轻易赊账。

（二）初试锋芒，疫情下借助期现结合化风险为机会

东莞逸信新材料有限公司为了解决传统贸易公司内部现货板块与期货板块的利益冲突问题，在成立之初就确定了现货与期货合并核算、统一考核的机制，保证了总体策略的统一性及内部不同岗位间的协调性，并在期货公司的指导下建立了相对完善的内部控制及风险管理制度，成立投资决策委员会，明确审批权限，建立期货、期权业务流程。

该企业自2019年便开始小规模地通过期货工具进行现货套保与风险对冲。2020年，该企业开始逐步增加规模，但突如其来的疫情打乱了正常的经济节奏，导致塑胶原料暴跌，PP从2020年初到3月底跌幅达27%，很多有存货的传统贸易商浮亏严重。而该企业在期货市场对现货库存运用对应的期货头寸给予了充足的保护，在期现基差拉开到400元左右时，将期货与现货同步平仓，整体上不仅没有发生亏损，还比单纯的现货贸易实现了较大幅度的盈利提升。

（三）虚惊一场，极端行情下的客户违约风险不容忽视

虽盈利得到提升，但实际在运用策略的过程中也出现过较大的风险。2020年2月，该企业与客户签订了总量500吨的PP远期分批供货合同，合同内协定客户支付保证金比例为10%，同时协定一旦约定的期货合约价格下跌超过8%，客户需补足保证金至10%。由于该企业未就订货量全部向上游化工厂订立采购合同，便决定在期货市场建立对应现货数量的期货多头头寸规避未来现货市场价格大幅上涨的风险。      

2020年3月，PP价格连续大幅下跌，客户未按约定按时补足保证金，同时该企业持有的期货头寸发生较为严重的亏损，需补充期货保证金。该企业此时面临艰难决策，按合同约定通知客户合同取消、剩余客户保证金作为违约金并非双赢解决方案，会对未来进一步合作产生影响。后经多次沟通，客户补充了部分保证金，同时2020年4月期货行情反弹，该企业持有的期货头寸亏损减少，方才度过危险期。

虽然这笔交易最终平稳交割，但在极端行情下通过期货多头建立建立虚拟库存这一模式存在期货保证金追加带来资金占用率提升以及客户的违约风险。经此，该企业的管理团队也在思考并寻求更好的、多赢的解决方案。

三、服务方案与开展过程

恰在该企业管理团队寻求更好的解决方案之际，华联期货与企业取得了联系，并结合企业实际情况提出了通过期权进行风险管理的解决思路。随后，华联期货多次对企业开展期权在产业链中的作用系列培训，并向企业推介通过期权锁定现货贸易中价格风险。经过一年多的跟进服务，并经企业管理团队多次讨论，于2021年4月在华联期货开立了期货账户。

2021年4月，该企业与客户签订了第一批500吨远期供货合同；因未全部向上游化工厂订立采购合同，企业可能存在未来现货价格大幅上涨风险。为规避风险，结合华联期货建议，企业决定采取买入看涨期权策略：如果未来价格上涨，期权盈利可以弥补采购价格上升带来的损失；如果未来价格下跌，期权虽有亏损但可控可承受，同时因现货采购价格下跌，整体上仍可盈利。

在测风险敞口的基础上，该企业在期货市场上买入pp2109看涨期权持有一段时间后平仓。此笔交易期权盈利12.11万元，现货亏损5.05万元，合计盈利7.06万元。

2021年5月，该企业与客户签订了第二批500吨远期供货合同，同时在期货市场上采取了与之前相同的期权交易策略：即买入pp2109看涨期权持有一段时间后平仓。此笔交易期权亏损8.38万元，现货盈利10元，合计盈利1.62元。

以上两笔期权套保策略合计盈利8.68万元。企业盈利部分主要来源于基差变化；企业的主要风险则在基差向不利方面变动、时间价值损失、波动率变化三方面。

为更好地应对风险，在华联期货的协助下，企业制定了一系列应对措施，即在建立套保组合后，企业每日监测基差情况以及期权组合Delta值，一旦总体盈利达到预期水平，马上将期权平仓，同时签订现货采购合同，锁定盈利。

具体来说，从开仓到平仓，第一笔交易Delta值由0.4上升至0.6，波动率由17上升18.5；第二笔交易Delta值0.25下降至0.05，波动率由18.5下降17.5。风险敞口部分，客户结合期权盈亏与现货采购价格变化情况，随时关注项目总体盈亏，即时进行收益锁定与止损。

四、项目总结

本次企业在采取买入看涨期权套期保值策略中，企业净支付权利金8.5万元，未支出期货保证金。对比使用期货工具来说，资金使用效率有所提升。同时因为期权具备非线性的特点，故比期货具有更大的组合灵活性；充分利用好Delta值的变化，就能够做到行情向有利方向变化时，起到类似于自动加仓的效果，反之行情向不利方向变化时，自动减仓。

通过企业参与期权套保的结果可以发现，期权套保能够防范市场价格大幅上涨的风险，同时保留了价格大幅下跌带来的采购价格下降的收益。期权套保占用资金较低，提高企业资金使用效率。同时，在策略运行过程中也遇到了问题和难点，主要就是时间价值损耗问题。比如：在第二笔交易中，由于市场波动一段时间内比较平稳，导致时间价值损耗达到8.38万元。如何合理预测波动率？如何在波动率不高的情况下将期权与期货结合运用？是企业面临的难点。

期权的不利因素在于时间价值损失，因而在市场波动率比较小的情况下，买入期权组合将非常不利。要真正用好期权工具，需要结合对后市波动率的预判，确定买入期权为主，还是卖出期权为主，或者结合行情判断，进行期货与期权的组合。

本案例涉及企业通过本次采用期权工具套保，更加清晰地认识到不同的市场情形下合理使用期货及期权工具的重要性。未来，华联期货将进一步加强与该企业的联系与合作，计划与该企业一起，通过共同举办案例分享会议、共同拜访客户等形式，促进期货、期权工具在当地塑胶原料贸易领域的应用，通过中小贸易这一支点，延伸金融服务实体的触角。

五、总结与建议

中小贸易商作为产业链中比较重要、比较庞大的一个群体，其优势在于机制相对灵活，与现货市场联系紧密，能清晰地知道下游贸易商与工厂的痛点，同时还具备现货供应能力。本案例是中小贸易商利用期货市场工具套期保期的典型案例，对于中小贸易商在现货贸易中嵌入期权等衍生品工具，将期权及期权组合转换成现货定价方式是一个很好的参考。中小贸易商还可通过此模式帮助下游客户进行价格风险管理、锁定采购价格进而锁定生产利润。

但在实际过程中，因为不熟悉期货市场、对期货市场存在认识偏差或者想好好运用期货工具但却缺乏专业人才等原因，很多企业并未真正意义上参与到期货市场来。故未来，期货人仍然任重道远，在充分发挥期货市场功能切实服务好实体经济上还有很长的路要走。