一、摘要

2021年上半年，在全球产量尚未放量的情况下，天然橡胶价格冲高回落。据天然橡胶生产国联合会预测，2021年全球天然橡胶产量小于消费量，这对价格形成底部支撑，尽管各国碳排放和补贴政策叠加下新能源汽车产销情况好于预期，但考虑国内下游市场表现平淡，预计后期天然橡胶价格将维持区间震荡或重心上移。9月初，在天然橡胶价格低位震荡的背景下，华联期货有限公司全资风险管理子公司华期资本管理（广州）有限公司（以下简称“华期资本”）充分利用自身在衍生品方面的专业优势，联动期现团队，通过为广州市文彬龙化工有限公司（以下简称“A贸易企业”）提供含权贸易服务方案，帮助企业实现在价格低位建立远期库存，降低了企业综合采购成本。

二、项目背景

     2021年三季度，供给方面，全球天然橡胶进入积极性增产周期，加上2012年前后种胶高峰期种植的橡胶树陆续开割，新胶供应增加；需求方面，下游市场表现偏弱，加上海运成本居高不下、集装箱短缺影响，轮胎出口受制约，下游企业原材料采购意愿较弱；天然橡胶价格在低位维持震荡调整。A贸易企业是一家主营天然橡胶进出口贸易的中小企业，主要采用“以销定产”的贸易模式，或通过远期合同持有小量库存。为管理日常贸易中的价格波动风险，一般情况下，A贸易企业通过做空近月期货合约以锁定销售利润，同时通过做多远期合约锁定较低采购价格。为此，A贸易企业需要为其“以销定产”的贸易模式建立两个相反的头寸，这不仅占用较大的保证金，同时也对A贸易企业的经营和行情研判提出了更高的要求，一定程度上也加大了中小企业的经营难度。

三、服务方案与开展过程

2021年下半年以来，受供需两端偏弱的影响，天然橡胶历经上半年的下行后在低位维持了较长时间的震荡调整。A贸易企业认为当下乳胶价格走势平稳或处于相对低位，希望在价格低位建立远期库存，为此针对A贸易企业经营中面临的上述难点、痛点及需求情况，结合其对自身的成本控制区间，在华期资本的积极配合与服务下，华期资本向A贸易企业提出了开展带累购期权结构的含权基差贸易方案，以帮助A贸易企业通过构造期权组合实现低价采购。

    含权贸易主要是指在当前基差点价贸易的基础上，根据企业实际经营需求，在贸易定价条款中嵌入期权结构，转换成现货定价方式，并在现货购销合同中予以明确和体现，以实现规避价格风险的同时保留盈利潜力。基于A贸易企业的风险管理及现货采购需求情况，华期资本为A贸易企业量身定制了通过构造期权组合实现零成本封顶采购的含权基差贸易合同，在含权条款中做出与企业经营和需求相匹配的要素设计。此外，考虑到企业陆续补库的实际，最后决定根据企业采购需要分阶段签署合同。其中，以第一期为例，9月初，天然橡胶现货市场价格在13800元/吨左右，并挂钩RU2201盘面价格加上升贴水方式进行基差点价交易。在普通基差贸易合同的基差上，华期资本为A贸易企业提供了嵌入场外期权的贸易条款，从而使得企业当RU2201价格落在一定价格区间时，以比普通基差点价模式更低的价格进行采购。具体来说，第一期含权贸易合同期内每交易日结算价和成交数量如下：

若RU2201收盘价（含盘中）≥Y，合同提前结束；

若K<RU2201收盘价格≤Y，以12300元/吨锁定价格采购10吨；

若RU2201收盘价格≤K，以12300元/吨锁定价格采购20吨；

其中，Y=14000，K=13200，成交总量为每交易日成交数量的总和。

最终，9月30日RU2201盘中价格突破14000元/吨，触碰敲出条款合同提前结束。自9月6日至9月29日，RU2201收盘价格和盘中价格均落在(K,Y]区间内，根据合同条款约定，A 贸易企业以12300元/吨的较低采购价格向华期资本买进天然橡胶，对应的结算吨数为140吨。A贸易企业通过此笔含权贸易，实际降低了约500元/吨的采购成本。

四、项目总结

传统套期保值和基差贸易是现货市场当前主流避险方式，但这都依赖企业对期现基差、品种基差和区域基差的研究，且在操作过程中对占用较大的资金，尤其是在价格波动时被迫不断追保，因占用较多的采购资金而对企业的经营造成更大的压力。通过上述案例的描述可知，华期资本为A贸易企业提供的带累购期权结构的含权基差贸易方案，A贸易企业无需直接参与场外衍生品市场，便可实现在价格上涨的情况下低价采购，降低采购成本，华期资本则通过场内市场进行风险对冲，双边各司其职，各尽其责。同时，方案设计每日结算一定数量，可有效降低套保成本，平抑价格波动，平滑价格风险，并通过承担一定风险获得额外收益。若标的价格大幅上涨，产品提前敲出，尽管客户可能无法通过本产品实现足额套保，但可即刻在期货市场建立头寸对未兑现的预采购量进行套保。

含权贸易模式是对传统套期保值和基差贸易的升级，该模式分发挥了期货风险管理子公司在衍生品方面的优势，通过贸易形式将实体企业与期货风险子公司有机结合，不仅帮助实体企业规避风险的同时保留潜在收益的可能，同时提升实体企业资金经营效率，降低资金管理难度，且能搞根据实体企业的经营特点、面临的难点及风险管理需求提供高度定制化贸易条件，进而促使企业提高经营效率并获得稳定利润。