【摘要】2021年上半年PTA价格快速上涨，聚酯产业链中下游企业——福建君智纤维新材料有限公司的利润因原材料采购成本增加而受到挤压，亟需控制采购成本。鲁证资本针对企业原材料采购成本的风险管理需求，灵活利用累计期权、比率价差期权等场外衍生品工具，在风险可控的前提下，帮助企业实现了降本增效的目标。

一、参与方简介

本次项目的参与方为鲁证期货全资风险管理子公司—鲁证资本管理有限公司（以下称“鲁证资本”）及福建君智纤维新材料有限公司（以下称“福建君智”）。

作为第一批在中国期货业协会备案的风险管理公司，鲁证资本自2014 年开展首笔场外期权交易之后，场外衍生品业务稳步发展。2020 年，鲁证资本场外业务成交名义金额达 650 亿元，商品类场外衍生品业务市场占有率达9%；场外业务团队均为硕士及以上学历，有国际知名投行从业经历、结构化产品设计和交易实战经验，能够运用先进的金融工程工具和数量化方法，设计符合客户需求的个性化产品和风险管理服务。

福建君智纤维新材料有限公司隶属于“化纤邦”平台，公司位于杭州湾信息港，平台拥有员工130人，是化纤行业内唯一一家采用标准创投模式成立的公司，目前已获国际知名投资机构数千万元投资。平台业务涉及化纤交易、金融、物流、数据服务、化纤周边等多个领域，涵盖包括PTA、MEG、PET、涤纶在内的多种产品。君智公司目前主营切片和PTA贸易，其中切片月均销量4万多吨，PTA销量3万吨左右，在业内具有较高知名度和美誉度。

二、案例背景

2021年以来，聚酯产业链及服装行业的重要原材料—PTA的价格快速上涨，中间贸易商与下游加工企业的利润因此被挤压，亟需控制原料采购成本，稳定生产经营。

福建君智作为PTA贸易商，面对PTA价格的快速上涨，存在着两方面的风险管理诉求：一是稳定采购渠道完成为下游企业的代理采购；二是采用灵活的定价方式降低采购成本。为此，鲁证资本团队利用场外衍生品工具为企业设计了针对PTA现货采购的风险管理方案。

三、方案设计与实施过程

针对企业面临的现货采购成本偏高，价格持续上涨的困境，鲁证资本为其提供了累计期权、比率价差期权两种不同的解决方案，两种方案均以控制采购成本为目标，在震荡行情下采用累计期权为企业以“补贴”的形式适当降低采购成本；在预期市场行情大幅上涨的情况下采用比率价差期权为企业规避价格上涨风险。

（一）震荡偏强行情中累计期权提供较低采购价

累计期权设置取消价和行权价，行权价通常比签约时的市价有折让，行权价可理解为现货企业愿意建立库存的采购价格。相比于普通期权单一到期日，累计期权有一系列的观察日，每个观察日等同于一个采购时点，分散风险的同时更契合企业实际经营情况。

2021年3月底PTA期货价格开始震荡上行，福建君智需按照固定频率每日买入PTA现货，希望能按照实际经营节奏实现较低价采购。

针对企业需求，鲁证资本与福建君智签订了累计期权协议，双方约定在一定价格区间范围内鲁证资本向福建君智提供补贴使其获得低于市场价的采购价格；在区间范围以下福建君智按照提前设定的下限价格双倍采购（企业具有实际的采购需求）；区间范围以上自行采购。期权每日观察结算，与实际现货采购频率基本吻合。

2021年4月28日，当PTA期货合约价格为4800元/吨时，福建君智与鲁证资本签署为期30个交易日的累计期权协议，约定每日现货采购量为500吨。每个观察日，若PTA期货合约收盘价大于4600元/吨且小于等于5000元/吨，则鲁证资本当日向福建君智补贴收盘价超出4600元/吨的部分，在不考虑期现基差的情况下，福建君智锁定4600元/吨的采购价格；若PTA期货合约收盘价小于等于4600元/吨，则福建君智当日需以4600元/吨采购2倍量的PTA现货，该价格是企业愿意大量采购库存的点位，即使2倍现货量也完全在日常业务范围内，因此对于企业而言风险可控；若PTA期货合约大于5000元/吨，则当日不执行采购。

通过这种方案，福建君智锁定了低于市场价格的现货采购，降低了采购成本，若价格下跌还可在指定点位完成预采购。利用累计期权保护价格上涨风险的策略有两方面优点：一是每日结算的频率符合企业日常现货采购需求；二是震荡行情下可产生补贴，用于弥补不稳定行情带来的风险。

（二）强势上涨行情中比率价差组合锁定最高采购价

比率价差期权是一种常见的期权组合，买入一份期权的同时，卖出两份甚至更多份到期日相同但执行价格不同的期权，卖出期权的期权费将部分或全部抵消掉买入期权所支出的期权费。套保费用支出低是这种组合的最大优势，对生产或贸易利润较薄的企业更具吸引力。

随着6月份国际原油价格一路攀升，福建君智预估PTA将结束平稳震荡行情，下一阶段将开始强势上涨。福建君智与下游工厂签订了一个月后交货的10000吨PTA远期销售合同，期望在保护价格上涨风险的同时留有一部分价格下跌的利润空间，并控制较低的套保成本。在此预判下，鲁证资本为福建君智提供了比率价差组合：当PTA109合约价格为4850元/吨时，买入10000吨执行价为4900元/吨的看涨期权，同时卖出20000吨执行价为4700元/吨的看跌期权，期限1个月，整体期权组合权利金为20元/吨，共20万元。

结合福建君智的预售现货头寸，在不考虑基差的前提下，到期时若PTA109合约价格大于4900元/吨，超出以上部分亏损由鲁证资本为其承担，即企业锁定最大现货采购风险为50元/吨；到期时若PTA109合约价格小于等于4900元/吨大于等于4700元/吨，福建君智以市价采购，现货采购成本最大可节省150元/吨；到期时若PTA109合约价格小于4700元/吨，福建君智以4700元/吨采购20000吨PTA现货，其中10000吨用于锁定远期销售合同价格，剩余部分为在盘面建立的虚拟库存，企业可以接受4700元/吨的虚拟库存价格。

利用比率价差期权规避价格上涨的风险有三个优点：一是防范了价格大幅拉涨的风险，相当于锁定现货采购亏损最多为50元/吨，降低了采购成本；二是保留了盈利的可能性，下方仍有150元/吨的低价采购的空间；三是套保成本较低，仅20元/吨。

四、项目总结

    风险管理公司提供的这种服务模式满足了企业以下风险管理需求：一是累计期权模式帮助企业完成了每日为下游企业的代理采购义务，稳定了其购销渠道；二是累计期权与比率价差期权的灵活切换使用实现了企业降低采购成本的目的。通过累计期权交易，福建君智每日采购约500吨PTA现货，采购成本较市场均价低130元/吨，节省采购成本约160万元。开展比率价差期权服务期间，PTA期货涨幅超过350元/吨，在企业货物预售的情况下，比率价差期权为其保护了300元/吨的上涨风险，减少采购成本支出约300万元。综上，2021年4月至6月，福建君智利用场外期权交易节省了现货采购成本460余万元。

在服务过程中，鲁证资本对承接过来的风险或成本支出通过场内市场进行动态对冲：一方面，场外产品面临的价格风险可以通过PTA期货动态调整进行风险转移；另一方面，场外产品面临的波动率风险可以通过场内PTA期权进行一定的风险转移。整体上，对冲损益完全在公司可承受范围内，实现了满足客户风险管理需求与提供个性化产品服务的有效衔接。