近期美联储表态偏鹰，市场预期后续加息节奏将加快，4月美债长短端利率进一步上行，全球风险资产波动再度加剧。4月全球权益市场涨少跌多，受估值影响更大的成长板块回调尤为明显。各主要经济体长端利率多以抬升为主，但升幅整体不及美债。全球主要经济体汇率集体走弱，日元贬值压力进一步增大。美元指数升至20年来新高，叠加国内需求短期走弱，有色金属价格本月回调明显。美债实际利率本月转正，不断上行，贵金属价格承压。农产品价格受自身供需结构驱动本月延续上涨趋势，部分品种创出历史新高。

展望后市，美联储5月加息临近，市场预计加息50BP，近期美债利率和美元指数已较为充分地计价了该预期，当前已处于阶段性顶部区域。待加息预期落地，美国以及全球权益市场有望迎来阶段性修复，美股的短期反弹力度或将更为明显，风格上成长阶段性强于价值。国内权益市场短期悲观情绪已基本得到释放，估值的相对优势已开始显现。稳增长和需求恢复有望成为5月交易主线，价值板块有望受益于业绩改善预期，成长板块的估值下行压力也有望得到短期缓解。债券市场方面，3月以来美债利率上行速度较快，5月美联储加息力度若不超预期，美债利率或将出现阶段性企稳。欧元区主要经济体的长端利率上行幅度5月有望大于美债。日本受宽松货币政策影响，长端利率将继续维持在0.25%下方。国内本轮债券牛市已临近尾声，随着疫情的逐步好转，宽货币将继续向宽信用传导，5月长端利率有望进一步上移。随着市场风险偏好的回升，5月国内权益市场相较债券市场有更好的回报预期。外汇市场方面，美元指数面临短期回调的压力，5月欧元，英镑，日元汇率有望出现阶段性走强。人民币汇率短期不具备趋势性走弱的基础，5月随着出口的恢复以及外汇存款准备金率的下调，离岸人民币汇率有望逐步企稳。商品方面，5月工业品价格的上涨弹性较好，主要农产品价格有望继续创历史新高。

一、全球宏观经济综述

受疫情，高通胀预计地缘政治冲突影响，美国一季度GDP季调折年率环比下降1.4%，较去年四季度的6.9%降幅较为明显，2020年二季度以来环比首次转负，预示着疫情后经济恢复最快的时段已过。但考虑到去年四季度的高基数以及一季度4.3%的同比增速，当前美国经济基本面仍较为强劲，整体表现好于其他发达经济体。国际贸易和私人库存投资成为一季度美国经济的拖累项，而消费依旧强劲，对美国经济的正向贡献仍较为明显。一季度美国实际个人消费支出季调环比折年率为2.7%，前值为2.5%。密歇根大学消费者信心指数4月出现止跌回升，环比上升5.8至65.2.一季度美国私人投资季调环比折年率为2.3%，前值为36.7。ISM制造业指数3月环比下降1.5至57.1，仍处于高位运行，其中产出和新订单分项均有所走弱。美国就业市场表现继续强劲，3月失业率下降至3.6%，为2年来新低。随着疫情对美国经济活动的影响逐步减弱，后续劳动力缺口有进一步扩大的可能，通胀—工资螺旋上涨的压力仍在。美国3月CPI同比增长8.5%，为1981年12月来最高，市场预期8.4%，前值7.9%；环比增长1.2%，为2005年8月以来最高，但核心通胀环比增速出现放缓迹象。美国3月PPI同比上涨11.2%，为2010年11月推出该指数以来的最大同比涨幅。整体而言，当前美国经济尚未出现明显的衰退迹象，韧性较强，消费依旧旺盛，就业表现强劲，通胀压力仍高企，具备退出流动性宽松的条件。美联储近期的表述预示着后续将通过抑制总需求来打压通胀。市场预期后续加息节奏将加快，并将伴随着缩表的开启，近期全球各类资产价格已开始计价该预期。

欧元区今年一季度GDP增速环比增加0.2%，低于0.3%的预期值，法国一季度经济超预期出现停滞。当前受能源和食品价格上涨影响，通胀压力4月进一步增加，CPI同比上升7.5%，已连续6个月刷新历史新高，核心CPI也升至3.5%。但已开始出现见顶迹象，预计下半年通胀压力将有所减轻。4月欧元区制造业PMI进一步回落至55.3，但仍处于相对高位水平。而服务业PMI进一步回升至57.7，增速加快。随着疫情的影响逐步淡化，供应链的恢复，以及地缘政治冲突可能出现的缓和，欧洲经济的复苏进程有望加快。欧央行近期表示资产购买计划很有可能在今年三季度结束，且年内加息的可能性增大。英国3月CPI同比上升7.0%，增幅高于2月的6.2%，为1992年3月以来最大同比增幅。4月PMI为55.3，出现止跌回升。英国已在美联储本轮加息周期开启之前提前开启加息。加拿大央行和新西兰联储近期均将指标利率提高50个基点，为这两家央行逾20年来幅度最大的一次加息。加拿大央行将于4月25日停止购买政府债券。到期的债券将不再被替换，资产负债表将逐步收缩。韩国央行意外宣布加息25个基点，新加坡金管局也收紧其货币政策。但日本央行仍维持其宽松的货币政策。

一季度中国GDP同比增速为4.8%，整体维持平稳。3月受部分地区疫情反复的影响制造业PMI呈现反季节性回落，环比下降0.7至49.5，近5个月来首次跌破荣枯线，5大分项指标全面回落，其中中小企业PMI降幅更为明显。非制造业PMI也跌破荣枯线，降至48.4。4月疫情对企业生产经营活动的影响进一步显现，叠加原料价格高企，海外需求回落,制造业PMI进一步下降至47.4，5大分项集体回落。

为应对经济下行压力，2022年一季度各地共发行地方债18246亿元，是去年同期发行量的两倍多，其中新增专项债发行12981亿元，高于2019和2020年一季度，为历史上同期最快的专项债发行速度。进入4月后基建投资持续发力，多地集中开工一批重大项目。货币端维持偏宽松格局。4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，本次下调后金融机构加权平均存款准备金率为8.1%，此次降准共释放长期资金5300亿元。另外央行今年已向中央财政上缴结存利润6000亿元，相当于投放基础货币6000亿元，和全面降准0.25个百分点基本相当。整体来看，央行当前对放松流动性仍较为克制，后续仍有进一步降准预期，但降息的可能性正在下降，更多地将以扩大再贷款规模，减税等结构性宽松的方式进行精准滴灌。当前银行间流动性较为充裕，回购利率持续处于低位水平，关注的焦点在于如何向宽信用传导。3月社融规模增量为46500亿元，预期值为37000亿元，环比2月的11900亿元大幅增加。3月新增人民币贷款31300亿元，预期值为28000亿元，2月为12300亿元。整体表现超预期，但结构性改善仍不明显。3月M2增速为9.7%，预期为9.4%,2月为9.2%。通胀压力有所增加，3月CPI同比上涨1.5%，预期1.3%，2月为0.9%。PPI同比上涨8.3%，预期为8.1%，前值8.8%。

二、股票市场

本月市场对美联储加快加息节奏以及即将开启缩表的担忧加剧，美债长短端月初一度出现倒挂，10年期美债收益率一度逼近3%，使得全球权益市场集体承压，波动加剧。尤其是受流动性影响更为明显的纳斯达克和国内创业板，跌幅居前。纳斯达克本月累计跌幅接近15%，为2008年以来单月最大跌幅。整体而言，本月非美经济体权益市场的回报率好于美国，主要是由于美股估值的回调幅度更为明显，欧洲和日本当前相对宽松的货币环境对其权益市场的估值仍有支撑，英国权益市场是本月发达经济体中唯一实现小幅正回报的。国内权益市场本月波动也较为剧烈，上证指数3000点关口失而复得。部分地区经济活动的短期受限，PMI进一步下行，影响企业盈利预期。而降准幅度的不及预期，以及MLF继续保持稳定，使得估值端也受到压制。叠加人民币汇率走弱，使得权益市场风险偏好一度下降。临近月末随着稳增长预期的进一步增强，市场开启反弹，部分修复前期跌幅。风格方面，本月国内权益市场价值板块的回报仍好于成长。

美国当前经济基本面仍将较为坚挺，无论是居民消费数据以及劳动力市场的表现均可印证美国经济在大周期上仍处于过热阶段末期。从已公布的一季报来看，企业盈利增速仍较好，预计二季度美股整体ROE水平仍可维持高位。美股短期的下行压力来自于估值端，从CME期货当前隐含的加息预期来看，5,6月美联储连续加息50bp的概率较大。但本月美股的回调已在一定程度上计价了该预期，待5月加息预期落地有望出现阶段性反弹，科技股的反弹将更为明显。但由于当前澳元兑日元汇率仍处于高位，美股的高波动短期仍将持续。考虑到近期美债长端利率上行速度较快，美元指数持续走强，美元资产短期对资金的吸引力较强，将在一定程度上对冲美股的下行压力。欧洲和日本权益市场受流动性支撑短期仍将维持韧性。国内方面，短期市场悲观情绪已基本得到释放，估值的相对优势已开始显现。3月社融数据超预期，稳增长预期有望成为后续交易的主线。10年期国债收益率开始出现缓步回升，债券市场已开始反映宽货币向宽信用的传导预期，后续宽信用预期如能落地，带动债券市场长端收益率进一步上行，则外部资金有望逐步回流A股市场，届时价值板块有望受益于业绩改善预期，成长板块的估值下行压力也有望得到缓解。

三、债券市场

3月美国通胀数据继续创新高，美联储多位官员相继进行偏鹰表态。市场对美联储加快加息节奏的预期升温。受此影响本周美债长短端利率月初集体上行，利率曲线进一步走平，10年和2年期收益率出现倒挂。加息预期被逐步消化后，美债长端利率上行速度开始快于短端，利率曲线逐步陡峭。全球其他主要经济体由于货币政策相较美国多维持相对宽松，本月长端利率整体上行幅度不及美债。日本由于其央行继续维持宽松的货币政策，努力捍卫其国债收益率上限，本月长端利率出现小幅回落。国内方面，本月中证全债累计上涨0.47%至220.3929，十年期国债收益率小幅上行。受降准预期影响，银行间回购和拆借利率本月持续下降，资金整体处于宽松状态，但3月社融和新增贷款的大幅回升使得市场对宽信用的预期再度增强。中美10年期利率本月出现倒挂，也在一定程度限制国内长端利率的下行空间。

从CME利率期货隐含的加息预期来看，5—6月连续加息50BP已成为市场共识，年内剩余时间加息25bp次数接近11次，年底政策利率将升至3%附近。当前美债长短端利率已提前反应该预期，5月进一步上行空间有限，随着加息预期的落地美债长短端利率或将出现短期回落。美联储加快加息节奏的预期以及当前通胀的高企在一定程度上加快了欧元区货币政策的转向。欧央行近期表示资产购买计划很有可能在今年三季度结束，且年内加息的可能性增大。5月欧元区主要经济体的长端利率上行幅度有望短期大于美债。英国央行本轮的加息先于美联储，年初英国资产对资金的吸引力增强，股债市场涨幅始终均居前。5月有望延续这一趋势。日本受宽松货币政策影响，长端利率将继续维持在0.25%下方。国内方面，MLF利率已连续4个月维持稳定，降息的可能性正在下降。一方面当前国内流动性已较为充裕，资金成本并不高，当前的症结在于向宽信用的传导。另一方面当前中美10年期利差已倒挂，进一步降息将使得国内权益市场和汇率进一步承压。本轮债券牛市已临近尾声，随着疫情的逐步好转，稳增长逻辑将成为交易主线，宽货币有望将逐步向宽信用传导，10年前国债收益率5月有望进一步抬升。

4月国内股债价格比值进一步回落，至月末已经回落至近5年来13附近的百分位。中长期角度来看，权益市场的多配性价比正进一步凸显。10年期国债收益率本月已出现回升的迹象，权益市场经过大幅波动后恐慌情绪已得到缓解，月末稳增长预期进一步增强，疫情影响逐步减弱。市场风险偏好5月有望提升，权益市场相较债券市场有更好的回报预期。

四、外汇市场

美联储近期表态偏鹰，市场预期其加息节奏将加快且缩表即将开启。美元指数持续走强，月度累计上涨4.63%突破103，创2002年末以来新高。全球外汇市场主要货币除卢布外兑美元均出现不同程度的贬值。由于美欧利差走扩，欧元对美元本月贬值5.5%，当前汇率已触及5年新低。日本由于坚持其独立的宽松货币政策，叠加近期全球能源价格大涨使得日本经常项目下收支转负，日元兑美元汇率本月出现趋势性贬值，而日元的贬值又使得日元套利再度活跃，使得日元汇率进一步承压。历史上日元汇率的趋势性拐点对全球大类资产价格将产生重要影响，中长期利多海外高息本币的风险资产。受日元大幅贬值影响，亚洲其他经济体汇率本月也纷纷走弱。加拿大本轮先于美联储加息，今年一季度加元兑美元出现升值，本月加元汇率虽有所走弱，但仍是非美发达经济体中表现较为坚挺的货币。以巴西，澳大利亚为代表的资源出口国前期受益于大宗商品价格上涨带来的经常项目改善，汇率一度维持坚挺。本月随着原油价格出现滞涨，全球商品价格上行速度放缓，美元指数持续走强，进入下旬后资源出口国的汇率贬值压力开始增大。国内黑色系炉料端价格受需求影响一度出现明显回调，且一季度澳洲矿山整体产量和发运量不及预期，澳元汇率本月贬值幅度较为明显。展望5月，美欧和美日货币政策的分化仍将持续，但当前美债利率已较为充分地计价了该预期，5月进一步上行的空间有限，或有短期回调的可能。外汇市场上近期美元兑欧元和日元强势也已经在一定程度上反映了该预期，5月若美联储加息幅度符合预期，欧元，英镑，日元汇率有望出现短期走强，美元指数面临短期回调的压力。随着国内需求的改善，以及美元指数上行压力的阶段性减轻，大宗商品价格5月有望再度上行，资源出口国的本币贬值压力将有所缓解。

离岸人民币兑美元汇率本月累计下跌4.2%，临近月底汇率下行压力有所增大。一方面近期中美利差的倒挂使得外资配置国内资产的比例出现短期下降。另一方面近期国内局部地区疫情的反复对供应链造成短期扰动，影响出口预期。一季度我国出口总值同比增加13.4%，贸易顺差1.04万亿，增速有所放缓，但仍维持高位水平。3月末中国外汇储备报3.1880万亿美元，环比下降258.37亿美元，年初以来月环比持续小幅回落。后续随着海外供应链的逐步恢复，以及美联储加息对海外需求端产生抑制，我国经常项目下的盈余将有所回落，对人民币汇率的支撑力度将有所下降。但央行自2022年5月15日起将下调金融机构外汇存款准备金1个百分点，外汇存款准备金率从现行的9%下调至8%。短期来看人民币兑美元汇率暂不具备趋势性走弱的基础，中期来看将在正常区间内温和回落。

五、商品市场

受美元指数强势的影响，本月大宗商品价格的上涨势头受到了一定程度的抑制，进入下旬后对美元指数更为敏感的能源和贵金属板块跌幅居前。本月除农产品和能源价格进一步上涨外，其余商品板块均有不同程度的下跌。CRB商品指数月度累计上涨4.6%至308.27，CMCI指数月度上涨1.5%至2124.96。主要期货品种中，除大豆价格仍维持上行趋势外，其他品种价格以震荡和下跌为主，有色金属品种跌幅居前。

本月国际油价转入盘整，波动幅度有所收窄，月中开始持续走弱。布伦特和WTI价格月环比基本维持稳定。美联储加息节奏可能出现加快并将开启缩表，将对全球原油总需求形成抑制。IMF近期下调了全球经济增速，原油总需求增速将放缓。虽然国际能源署表示未来6个月内全球市场将获得约2.4亿桶应急石油储备。后续若地缘政治冲突对原油供给端的约束边际放松，则原油价格重心将逐步下移。贵金属价格本月走势与原油大体一致，冲高回落更为明显。一方面美债长短端利率本月进一步上行，同时3月美国核心CPI增速的放缓使得市场通胀预期短期回落，美债实际收益率本月转正，并不断上行，对黄金价格形成抑制。白银由于自身兼具工业品属性，在总需求回落的预期下本月价格跌幅较黄金更为明显。下半年在高基数的影响下美国通胀有见顶回落的可能，若地缘政治冲突不出现进一步升级，贵金属价格年内再创新高的概率不大。

工业品方面，有色金属板块本周受美元指数走强以及国内需求旺季不旺的影响出现短期回调，前期涨幅较为明显的铝价本月跌幅更为明显。但从中期角度来看，基本金属价格受自身供需的影响较货币端的影响更大。当前主要有色金属的库存水平整体处于近10几年来的绝对低位，后续随着国内需求的恢复以及美元指数的阶段性见顶，有色金属价格的上涨弹性仍将较为可观。本月黑色金属价格也出现高位回调，终端需求恢复速度的不及预期使得国内钢材的去库不明显，螺纹价格短期承压，并对原料端铁矿价格形成负向反馈，同时今年的粗钢压产预期也对铁矿远月合约估值形成短期压制。但铁矿由于本月自身基本面更为坚挺，价格走势强于成材。稳增长预期下对黑色金属后续需求不悲观，5月随着疫情的影响进一步减弱，终端需求恢复速度有望加快，且钢材出口有改善预期，整个黑色板块有望走出类似2020年二季度的修复行情。

农产品价格受美联储加息预期影响不大，价格更多是由自身供需驱动。USDA在4月的报告中上调了2021/2022年美豆出口预估，进一步下调南美产量预估，并小幅下调全球大豆期末库存。叠加美豆油需求旺盛，大豆价格本月延续上涨趋势，美豆油价格更是一度创出上市以来的新高。预计在旺盛需求的驱动下，美豆油库存近期将延续去化，美豆和美豆油价格5月仍有上行空间。棕榈油价格本月涨幅明显，超过20%。虽然马来西亚产量的增加和印尼库存的累库使得其价格一度出现短期见顶的迹象，但临近月末印尼的出口禁令再度提振市场看涨情绪。中期来看，美豆油价格对棕榈油也有带动作用，当前价格的上行趋势仍将持续，5月有望继续刷新历史新高。

六、房地产市场

3月国内商品房销售面积累计同比降幅进一步下降至13.8%，从居民中长期贷款增量来看3月虽然由负转正但仍处于偏低水平。虽然从2月开始，全国多地先后下调首付比例以及房贷利率，3月多地二手房首套房贷利率已经下调至5%以下，与当月5年期以上LPR报价持平，但居民的整体购房意愿仍无明显改善，3月个人抵押贷款指数同比降幅进一步扩大至18.8%。一二线城市成交量环比虽有所上升，但与去年同期相比成交数据仍处于下滑状态。从价格上来看，3月 70城市新建住宅均价同比增速进一步收窄至0.66%，环比下降0.07%。一线城市房价在3月也开始出现分化。北京和广州房价指数月环比下跌6%和11%，上海和深圳房价指数环比上涨2%和20%。4月受长三角地区销售大幅萎缩影响，全国商品房销售面积累计同比降幅进一步扩大。从建材去库速度的缓慢可以判断4月地产的新开工仍无明显回暖。预计整个二季度国内房地产投资增速仍将较为低迷，乐观估计在三季度有望逐步企稳。

香港3月房屋销量同比降幅进一步扩大至61.5%.年初以来香港房地产市场呈现明显的量价齐跌。一方面是由于年初以来资金持续流出香港市场，另一方面港股的大幅回撤以及疫情的扰动也在一定程度上冲击了香港楼市的信心。从历史走势来看，香港房屋销量对价格有较好的前瞻作用，量在价先的规律较为明显。从去年9月开始，香港房屋销量同比增速呈现持续下降趋势，香港房屋价格也从此步入下行通道。在销售未出现止跌回升的迹象之前，香港房屋价格仍难以走出趋势性下行通道。本月香港房屋新批准抵押贷款数据虽然环比出现回升，但主要受季节性因素影响，环比增幅仍低于往年同期。本月中原城市领先指数出现止跌企稳迹象，恒生房地产股价指数未能延续反弹，月内小幅波动。

美国方面，标普席勒20城房价指数年初以来延续上涨趋势，且同比增速有所加快，2月单月同比增速已超过20%。虽然受加息预期影响，美国当前房贷利率已处于近年来的新高，但由于当前房地产库存整体偏低，3月美国房价进一步上涨，创出历史新高，3月美国房屋新开工进一步增加。美国本轮的房地产景气周期当前仍在持续，但已临近尾声，房贷利率的提升对居民的购房意愿的抑制作用近期已开始显现。NAHB发布的房地产市场指数4月环比继续下降2至77，虽然当前仍处于高位但月度已环比4连降。美国MBA（抵押贷款申请）指数周环比已7连降。随着美联储加快加息节奏，房屋贷款利率后续有进一步上行空间，预计全年美国房屋销量将出现同比下降，价格增速将逐步放缓。 

七、大类资产配置建议

美联储5月加息临近，市场预计加息50BP，近期美债利率和美元指数已较为充分地计价了该预期，当前已处于阶段性顶部区域。待加息预期落地，美国以及全球权益市场有望迎来阶段性修复，美股的短期反弹力度或将更为明显，风格上成长阶段性强于价值。国内权益市场短期悲观情绪已基本得到释放，估值的相对优势已开始显现。稳增长和需求恢复有望成为5月交易主线，价值板块有望受益于业绩改善预期，成长板块的估值下行压力也有望得到短期缓解。债券市场方面，3月以来美债利率上行速度较快，5月美联储加息力度若不超预期，美债利率或将出现阶段性企稳。欧元区主要经济体的长端利率上行幅度5月有望大于美债。日本受宽松货币政策影响，长端利率将继续维持在0.25%下方。国内本轮债券牛市已临近尾声，随着疫情的逐步好转，宽货币将继续向宽信用传导，5月长端利率有望进一步上移。随着市场风险偏好的回升，5月国内权益市场相较债券市场有更好的回报预期。外汇市场方面，美元指数面临短期回调的压力，5月欧元，英镑，日元汇率有望出现阶段性走强。人民币汇率短期不具备趋势性走弱的基础，5月随着出口的恢复以及外汇存款准备金率的下调，离岸人民币汇率有望逐步企稳。商品方面，5月工业品价格的上涨弹性较好，主要农产品价格有望继续创历史新高。

本文内容仅供参考，据此入市风险自担