一、基差（Basis）是现象，基差贸易（Basis trade）是选择。

基差与基差贸易是两个既有联系又有区别的概念。基差是客观存在的现象；基差贸易是一种不同于平价（Flat price）交易的定价方法。为了便于理解，我们也可以把基差贸易称为差价交易。

基差，就是某地现货（Cash）与同类商品某月期货（Futures）的价差。用公式表示：基差=现货价格-期货价格。其中，“某地”体现的是空间概念，“某月”体现的是时间概念。现货价格是存放于“某地”的某种商品即期交付（Delivery）的价格，传统的远期交付的实物交易也属于现货。期货价格是于未来“某月”，在交易所指定的基准地的交割库交付的标准品的价格，由于空间、时间以及货物品质的原因，二者之间必然存在价格差异——基差。

基差交易：现货的买卖双方首先确定基差（差价），然后以此为基准，在约定期限内，在对应的“某月”期货合约点价（Pricing）, 生成双方购销的现货价格。把前述公式变形可得：现货价格=期货价格+基差。这里要特别注意：基差交易中双方确定的基差与前段所述基差有所不同。前段所述基差始终处于波动变化之中，而双方确定的基差，一经敲定就不再变动。

点价过程可以陆续完成，也可以一次完成。单就这一段交易来说，往往发出点价指令的一方是投机（Speculation）的一方，执行指令的一方是保值（Hedging）的一方。投机方的交易结果随期货价格的变化而变化，而期货价格的变化对保值方没有影响。

当然也可以双方都是投机者（Speculator），也可以都是保值者(Hedger)，在此不作详述。

单纯介绍基差和基差贸易，到这里就足够了，但既然基差是现货与期货的价差，就有必要回顾一下期货和套期保值，然后再回来详细讨论基差贸易。

二、期货的最大特点是对冲（Offset）。

什么是期货?有的出版物将其定义为标准化合约（Standardized contract）。不错，期货的载体确实是标准化合约，即除了价格以外的所有合同条款都是事先规定好的，唯一的变量是价格。但作为定义就不够完整， 因为现货交易同样需要签订合同，执行合同，“标准化”三字显然不是期货区别于现货的最显著特征。外延不可代替内涵。

芝加哥期货交易所（CBOT）给出的定义是，“在未来的某个时间”“在事先指定的地点”“对某个特定的商品，“以具体的数量和品质”“进行交付和接收”的承诺（Commitment）。仔细读来，很像是在描述“记叙文”，时间、地点、人物和事情经过应有尽有。但作为中心词的“承诺”与现货合同的本质是相同的。再说，期货尽管在诞生之初是送达主义（To arrive）的远期交货合同，但到19世纪60年代中期，已经发展、演化成前面提到的标准化合约。在保证金(Margin)制度的制约下，在交易时段（Trading session)，期货合约可以随时以现有价格对冲（平仓）离场，既可以先买后卖，也可以先卖后买，而不强制实物交割。虽然实物交割和合约对冲是已成交合约的两个了结方式，但事实上，芝加哥期货交易所每年的实物交割数量不到总交易量的2%。从理论上说，期货市场上可以空无一人，全部对冲离场。而这一点，于现货市场是不可想象的。在现货市场看来属于“违约”的“出尔反尔”，正是期货市场的最大特点。

综上所述，可以这样定义期货：期货是在交易所集中进行的，以可以对冲的标准化合约为载体，交易与交割在时间上和空间上相分离的特殊贸易形式，是对未来预估行情的交易平台。

三、普遍认同是行情，个别认同是风险。

关于期货市场（Futures market）的形成，比较常见的解释是这样的：手里持有现货的人（如已经播种在田的农户）担心未来价格下跌，打算未来购买现货的人（如已经签约售出远期供货的饲料加工厂，注意，这种情况属于卖出远期现货，而不是本文所说的期货，尽管交货期在未来。）担心原料价格上涨，都希望有一个能够确定未来价格的集中市场，借以锁定利润或成本，于是，一个具有这样功能的市场应运而生。无数的买方家和卖家在这个集中市场报价（Offer）和出价（Bid）进行交易。人们只关心能否以自己能够接受的价位成交，而不必关心对家是谁。好比围棋也被称为“手谈”，用落子表达意图，期货交易用价格表达心愿。

其实，也可以从另一个角度探究期货的成因：买方询价（Inquiry）未来交付的货物，卖方根据自己的生产成本（Cost）加上合理利润(Reasonable profit)报出价格，经过一番讨价还价（Bargain），最终买卖双方达成一致。买入的力量强使价格上涨，卖出的意愿大使价格下跌，无数的成交构成不断变化的未来行情。可以说，今天的期货价格就是未来到期时的现货价格。所以人们说，期货的第一功能是价格发现（Price discovery）。存在即合理。逆市而为的个别行为就要承担风险。

四、期货市场是冒险家的乐园，也是稳健经营者的保护神。

任何具有完全民事行为能力的人都可以参与期货交易，生产者、中间商、用户以及与本行业毫无关系的人，不一而足。按投资目的分类，期货市场上有两种人：投机商和套保商。投机商相信判断，套保商看重计算。

与股市不同，期货交易实行保证金制度，用一定比例的资金可以操作百分之百的交易，因为实货的交割发生在未来，目前只是撮合价格（俗称买空卖空），不必支付全款，保证金足以覆盖由价格变动带来的浮亏就可以了。这样一来，人们手里有了阿基米德撬动地球的杠杆，以小博大，根据各种基本面 (Fundamental)的信息及技术（Technical ）分析，尽情追逐股评节目常说的“低吸高抛”。判断正确，则日进斗金，盆满钵满；判断错误，则丢盔卸甲，倾家荡产。这就是投机。投机商不买实货，也不卖实货，频繁进出，只是希望赚取期货价格变动的差额。投机商的存在大大增加了市场的流动性（Liquidity)，使套期保值者随时对冲期货合约成为可能。

与投机不同，套期保值是期现货结合业务，在现货市场买入（或卖出）某种商品的同时，在期货市场卖出（或买入）相同数量的期货合约。或者说，在现货、期货两个市场同时建立、同时对冲数量相同、方向相反的交易部位（Position)。由于现货与期货涨跌趋势相同，一个市场的盈利或亏损就会被另一个市场的亏损或盈利所抵消，从而实现保值的目标。不奢求暴利，也不承担风险，只注重经营的确定性（Certainty)。这是期货的另一个功能：风险管理（Risk management）。这里要强调的是“同时”，锁定要同时，解锁也要同时。现货、期货两个头寸，不论哪头敞口都要面临风险。保值与投机角色的转换就在一瞬间。角色转换可依具体情形分析定性。套期保值和投机是操作手法，更是经营理念。投机是勇气，套保是智慧。

举个例子会直观具体一些：我国东北一位种粮大户春天播种了玉米，也就是播种了希望，希望到秋天有个好收成（根据种植面积和投保产量险及折干计算，可产出符合期货交割标准的玉米5,000吨），同时卖个好价钱。可有谁知道四五个月后的行情呢？回答是：期货市场知道。此时，大连商品交易所玉米期货十一月合约每吨2,910元。这位农户详细计算包括种子、化肥、农药、地租、雇工、机械、烘干整理、运费、保险费以及贷款利息等所有费用的总成本为每吨2,850元。二者相减，可得利润每吨60元。农户认为可以接受，就以每吨2,910元的价格卖出十一月期货合约500手（一手=10吨）。如果细分，这种做法叫卖期保值；而买期保值适用于计划在未来购买现货的情形。

经过春、夏、秋三个季节的辛勤劳作，农户喜获丰收。喜庆之余，发现了新的问题：左邻右舍都丰收，全国的玉米产区都丰收，通过新闻网络得知，全球玉米大丰收，并且有的国家由于地广人稀，土地资源丰富，机械化程度高，生产成本还大大低于我们国家。供大于求，价格必然下跌。事实上，不用等到收获（Harvest）季节，期货市场就会根据作物的优良长势所对应的可观产量而逐渐显现颓势。到了十月中旬，十一月期货合约价格下跌至每吨2,840元左右。新作（New crop）批量上市，现货价格也是每吨2,840元左右。这也是充分诠释了期货价格与现货价格最终聚合(convergence) 的规律。

这位农户与其他农户一道，以每吨2,840元的价格出售其劳动果实。从表面上看，没有什么两样——都是比照总的生产成本，每吨亏损10元。不同的是：这位农户在售出现货的“同时”，以每吨2,840元的价格对冲了期货合约（就是买回当初卖出的期货合约），每吨盈利70元（2,910元-2,840元，忽略期货交易手续费），再与现货亏损的每吨10元轧差，最终盈利每吨60元。而没有操作套期保值的农户的结局只能是每吨亏损10元——劳而无功，欲哭无泪。

相反，如果作物歉收（或战争影响农业生产）或需求端出现新的亮点（如石油价格大涨，大量玉米用于生物燃料），玉米价格会大幅上涨。那么会是另一番天地：没有操作套期保值的农户赚取价格的涨幅，而这位农户在现货市场的大部分盈利被在期货市场的亏损抵消，心中不免有些遗憾。但想到自己的使命是种地，自己不是华尔街的“精英”，便旋即释怀。

这正是投机与套期保值的区别所在。套期保值的结果是：在防范不利的价格变化的同时，放弃了有利的价格变化的机会。或者说，其意义在于防范风险，而不是扩大收入。如果既要防范风险，又不放弃机会，那么通过购买期权（Options）进行保值是一种不错的策略，但要有权利金（Premium）的付出。期权花样繁多，十分有趣，在此不做展开，只举一个不常见的、稍显另类的例子：持有现货的人，没有进行套期保值，在随行就市卖出现货之后，发现整体行情处于相对较低的区域，便立即买入相同数量的看涨期权（Call）。其结果是：如果价格上涨幅度超过所付权利金的数额，就有无限获利的可能性；如果价格下跌，那么就放弃权利，最多损失权利金，现货卖了个相对较高的价格。这种做法，说它是平衡心理也不为过，说到底，保值本身就是一种平衡。说句题外话，世界总是公平的，鱼和熊掌不可得兼。

五、树立唯物行情观，基差的强弱是套期保值效果的关键。

期货市场和现货市场都不乏借题发挥的蓄意炒作，但对于市场中的个体，两个市场的行情及其价差都是无法改变的存在，不论是否保值，要想在某一时刻成交只能随行就市，只是如果保值了，当现货行情不利时，就能从期货市场得到补偿。无论保值还是不保值，基差总在那里。眼下的供需决定现货行情，未来的供需左右期货行情，所以，虽然期货价格与现货价格变化方向一致，但变化幅度并不相同。期货相对敏感，现货相对稳定。期货价格与现货价格的变动曲线不是绝对平行的，属于非线性变化。也就是说，基差时大时小，时强时弱。有些出版物化简为繁：“如果基差为负，则绝对值越大，基差越弱；如果基差为正，则绝对值越大，基差越强。”其实基差的强弱变化没有那么复杂，九种变化情形可以归结为一种：就是两个有理数比较大小，大了，代表基差走强；小了，说明基差走弱。人们追求的是：基差较弱时买入现货，同时卖期保值；基差走强后卖出现货，同时将期货合约买入平仓。同理，操作买期保值的人，基差强时卖出未来交付的现货（远期现货合同），同时买入期货进行保值；当基差走弱后买入现货，同时将期货合约卖出平仓。两种做法道理完全相同，只是买卖的先后顺序不同。直白地说，就是希望在期货、现货两个市场，盈利的一端稍稍大于亏损的一端。当然，行情永远是可遇不可求的，操作套期保值的本质就是规避行情风险，同时承担了基差变化的风险。基差的变化幅度大概率小于行情的波动幅度。

四种不同策略对比如下：

1.签订远期平价（通常说的“一口价”）现货合同：最终价格被锁定，没有盈亏变化。相当于不但认可了期货，而且认可了基差。

2.不签订远期现货合同，只利用期货进行保值：防范了整体行情的大风险，但面临基差变化的小风险。相当于仅认可了期货，而对基差的变化仍有所期待。

3.只签订锁定基差的现货合同（即本文讨论的基差贸易，订货不定价），但期货敞口待定：规避了基差变化的小风险，面临期货波动的大风险。相当于认可基差，而不认可期货。

4.不签定远期“一口价”现货合同，也不签约确定基差，更不利用期货进行套保，只等未来随行就市购销现货：或多盈利，或多亏损，风险最大。 相当于既不认可期货，也不认可基差。                                 

回过头来再看看公式，会一目了然：

现货价格＝期货价格＋基差 

右边两项都确定，左边当然不变；右边一项确定，另一项敞口，左边随敞口的一项变动而变动；右边两项都不确定，那左边就只好任由天命了。

在国际贸易中，基差还有个常见的别名：升贴水。是升水（Premium）和贴水（Discount）的合称。期货升水就是期货价格高于现货价格，同时也就是现货贴水。感觉这个名称是从金融业假借而来，而金融业最初是受了粮食贸易中“扣水、扣杂”的启发。

六、与其说基差贸易是费用的传递，不如说基差贸易赋予了买卖两方中的一方进行投机的权利和机会。

基差的本质是费用，从计算的角度看，基差反映的是持有现货至期货交割期、并运到基准地交割库的费用。现货交易与某个期货交割月份之间时间跨度越大，基差的绝对值就越大。二者时间跨度越小，基差的绝对值就越小。现货多头（Long position就是已经持有现货的人）通过卖期保值成为期货的空头（Short position），继而待价而沽。假设中途没有现货销售，静等到期交割实物，那么最终现货的卖价就是当初做空期货的价格。如果中途销售现货，就必须将期货合约平仓。这时，应现货买方的要求，双方达成一致：双方暂时不敲定平价（现货最终价格），只确定差价（基差），现货的价格由买方指令买入期货的价格（这个过程就是行内常说的“点价”，以成交为准）加基差而生成。如前所述，双方敲定的基差始终保持不变，而最终的现货价格随买入的期货价格的变化而变化，水涨船高。用一首歌的名字来形容就是《月亮走我也走》。买方之所以要求这样操作，是因为判断行情下跌，如果天随人愿，价格真的下跌，那么用较低的期货价格加上基差，买方付出的现货货款就降低了，而现货卖方由于在期货市场获得补偿，总的收入并不减少，所以也乐见合作伙伴节省支出，双方皆大欢喜。但如果行情上涨，买方就要多支付现货货款了，而卖方由于在期货市场蒙受损失，综合计算也没有增加收入。这就是套保方与投机方的不同结局。其它情形也都不难推演。这种做法对于投机一方是双刃剑，要么增加盈利，要么扩大损失。不经意间，买卖双方由于都把目光投向了市场而淡化了对抗性：一方气定神闲，波澜不惊；一方冷暖自知，愿赌服输。

事实上，基差贸易是一种灵活操作手法，保值方要考虑收取投机方的履约保证金，并且要有追加保证金条款，因为一方投机不应该让另一方买单。

正如开篇所说，基差贸易是现货买卖双方商议后所选择的作价方式，操作过程中，发出点价指令的一方，是承担行情变化的一方，把保值机会让渡给了对方而扮演投机角色，前途未卜；执行点价指令的一方，因期货价格与现货价格相伴而生，而始终处于保值状态，涨跌无虞。