今年上半年铁合金价格宽幅振荡，冲高回落特征明显，累计涨幅有限。一季度锰硅受成本端锰矿价格大幅上涨提振，地缘政治冲突导致全球硅铁供应出现缺口，我国硅铁出口强劲，现货价格一度破万。受高利润刺激，硅铁厂家开工积极性增加，月度产量不断创历史新高。进入二季度后铁合金供强需弱的矛盾开始显现，下游钢厂的低利润开始对其价格形成负反馈，锰硅和硅铁价格从高位回落，进入阶梯式下行通道。市场逐步切换至成本支撑逻辑，厂家主动减产意愿增强。

展望下半年，在利润的调节下，铁合金厂家主动减产意愿将增强，供应端压力有望得到一定程度的缓解。下游钢厂三季度存在减产压力，全年粗钢产量同比将再度回落。锰硅市场下半年将呈现供需双弱的格局，预计供给端收缩幅度更为明显，基本面有望改善。金属镁需求将迎来复苏，镁价的回暖将提振镁厂开工意愿。下半年硅铁出口仍将维持高位运行，高于历史同期正常水平，缓解国内供强需弱的矛盾。硅铁实际供需平衡表同比去年将有小幅收紧。下半年成材总需求不悲观，预计同比将有10%左右的增幅，淡季结束后成材库存的去化速度值得期待。随着终端需求的回补钢厂利润将逐步修复，对铁合金价格将形成一定的正向反馈。当前铁合金价格应处于年内底部区域，下半年具备一定的反弹空间。对于合金厂家或持有现货资源的贸易商而言，不宜在主力合约继续进行卖保操作，可持有现货待涨。

一、上半年铁合金行情回顾

一季度铁合金期现价格振荡走强，进入3月后上行速度加快。年初能耗指标对铁合金供给端的约束出现阶段性边际放松，矿热炉复产增多，锰硅和硅铁产量持续回升，整体供应较为充裕。需求方面，一季度国内粗钢产量同比下降，钢厂对铁合金主动补库意愿不强，厂内库存水平偏低。国内铁合金市场整体供需趋于宽松。但受地缘政治冲突影响，全球硅铁供应出现短期缺口，对国内硅铁出口形成提振。另外锰矿价格在一季度的大幅上涨也使得锰硅的成本端上行驱动增强。由于钢厂利润水平较好，一季度合金钢招价格处于历史同期高位，对期现价格形成指引。铁合金价格在4月创出年内高点，而后锰硅成本端上行驱动减弱，锰硅价格出现见顶。而硅铁受海外价格高企支撑，出口依旧强劲，钢招价格破万。进入5月后，铁合金需求走弱，五大钢种产量逐步回落，下游主动采购意愿不强。金属镁终端需求疲弱，价格持续下跌，镁厂主动减产意愿增强。钢厂和镁厂低利润对铁合金价格的负反馈开始显现。供给端锰硅与硅铁有所分化，锰硅出现主动减产，硅铁产量刷新历史新高。铁合金期现市场整体情绪较为低迷。6月铁合金供需矛盾进一步凸显，且成本端支撑力度下降，月初短期反弹后价格开启新一轮下行。

（一）现货市场回顾

今年上半年,锰硅和硅铁绝对价格指数分别累计上涨0.28%和2.72%，至6月末分别为7943和8413.硅铁涨幅大于锰硅。同比来看，今年上半年锰硅绝对价格指数均值为8227，同比上涨17.5%，硅铁绝对价格指数均值为8949，同比上涨25%。多数时间内硅铁价格相对锰硅表现出高弹性，上涨和下跌过程更为流畅。锰硅绝对价格指数上半年高于历史平均水平，二季度价格为历史同期最高水平。硅铁绝对价格指数上半年始终处于历史同期最高值。临近二季度末，价格回落至去年同期水平附近。上半年铁合金现货价格中枢同比明显上移，锰硅与硅铁价格继续倒挂。具体来看，锰硅和硅铁现货价格上半年走势冲高回落。一季度振荡上行，4月价格达到高点，二季度进入下行通道。与去年上半年的宽幅振荡走势较为相似。

（二）期货市场回顾

期货方面，上半年锰硅和硅铁主力合约价格冲高回落。一季度振荡上行，二季度阶梯式下降。锰硅主力合约截止6月底年内累计下跌2.6%，同期硅铁主力合约累计上涨2.5%。总体而言上半年铁合金期货价格累计变化幅度不大，但价格中枢较去年同期上移。上半年铁合金成交量同比萎缩较为明显，锰硅日均成交量162716手，同比下降55%，硅铁日均成交量282495手，同比下降33%。但持仓量同比均有增加。截止6月底锰硅持仓量共计309929手，同比增加58%，硅铁持仓量283201手，同比增加27%。上半年铁合金期货市场交投情绪趋于谨慎，盘面套保操作增多。

二、进出口

由于我国锰矿品位总体较低，故每年需要大量进口高品位锰矿，为全球最大的锰矿进口国，近些年来我国的进口量呈现逐年增加的趋势。2019年我国锰矿全年进口量已超过3400万吨，相当于2015年的两倍，近两年受疫情影响我国锰矿年度进口量有小幅回落。今年上半年锰矿进口量继续下降，1—5月锰矿累计进口量为1174万吨，同比减少12%。一季度我国锰矿进口量同比降幅较为明显，基本回落至2020年同期水平，二季度出现回补。4月锰矿进口量呈现反季节性增加，升至近年历史同期最高水平，5月再度回落，预计6月锰矿进口量有望创出年初以来新高。

具体到各品种来看，一季度锰矿进口的减量主要集中在氧化矿。澳矿和加蓬矿进口量年初同比下降较为明显。进入4月后，以南非矿，加蓬矿和澳矿为代表的主流进口矿发运量波动较大，氧化矿的供应出现回暖的迹象。南非矿受暴雨影响，发运集中在下半月，故4月增量相对有限。进入5月后，澳矿发运恢复明显，南非矿发运量持续下降。进入6月后锰矿发运扰动因素将减少，氧化矿发运节奏进一步加快，相较而言南非矿发运量的回升并不明显。今年1—5月我国锰矿进口量同比下降最为明显的是澳矿和巴西矿，降幅分别为29%和33%。主流矿中南非矿同比降幅最小，为3.6%。

展望下半年，当前国内氧化矿价格仍处于高位运行，后续加蓬矿的发运节奏有望加快，今年产量预计突破1000万吨。而南非矿年初以来发运节奏逐步放缓，同时当前国内库存较高，近期价格涨幅相对有限的情况下，进口增速将放缓。三季度有望阶段性回补二季度的发运缺失。预计下半年锰矿进口总量较上半年环比提升，同比降幅不断收窄。

硅铁出口方面，今年上半年增幅明显。1—5月累计进口硅铁35万吨，同比增加16万吨，年初以来月度出口量不断刷新近年单月出口新高。今年年初的出口量延续去年四季度的上升趋势，1月单月出口量突破7万吨，二月虽环比有所下降，但3月再创年内新高，回升至7.8万吨，同比增幅近50%。一季度出口的增量主要集中在对印度的出口，对日韩的出口也有一定的增幅。俄罗斯年初以来硅铁出口量的下降使得一部分海外订单转向我国。进入二季度后，全球硅铁供应缺口仍无明显修复，我国出口量维持强劲势头。5月单月出口量超过7.9万吨，为近年单月新高。上半年硅铁出口的大幅增加一定程度上缓解国内供应过剩的矛盾。短期来看，俄罗斯作为全球第二大硅铁出口国，在其出口未有效恢复之前全球硅铁月度供应仍将存在3—4万吨的缺口。预计我国下半年硅铁出口仍将维持高位运行，高于历史同期正常水平。

三、成本端

（一）锰矿

今年一季度我国港口锰矿库存出现明显去化，持续两年的高库存矛盾得到根本缓解，贸易商经营状况出现明显改善。一方面是由于年初以来外矿发运量低迷，主要是氧化矿供应偏紧。另一方面，年初以来锰硅供给端的约束边际放松，产量持续上升，对锰矿需求增加。一季度全国主港锰矿库存共去库近50万吨，已降至500万吨下方，回归近3年历史同期正常水平。一季度锰矿的去库主要集中在天津港，钦州港的库存大体维持稳定。从天津港各主流矿种的库存变化来看，一季度除去南非矿库存小幅增加外，其他矿种均有不同程度的去库，其中以澳矿和加蓬矿为代表的氧化矿的去库最为显著。进入二季度后，外矿供应量回升，4月进口量反季节性上涨。而下游锰硅厂家主动减产，锰矿需求走弱，锰矿港口库存水平逐步企稳。除加蓬矿库存在二季度累库相对明显外，其余矿种库存变化不大。截止6月底，全国主港锰矿库存重回500万吨上方。展望下半年，外矿发运节奏较上半年将有所加快，供给边际宽松。国内锰硅厂家主动减产意愿将增强，锰矿需求面临下行，锰矿港口库存水平预计缓步回升。

1—2月锰矿库存去化明显，品种间的结构性矛盾开始显现，高品矿资源持续趋紧，价格涨幅明显。一季度末加蓬矿价格已升至60元/吨度，较年初上涨超过40%，澳矿累计涨幅也接近40%，季末价格已升至61元/吨度，均升至近年来最高水平。相较而言，南非矿一季度涨幅较小，季末港口现货价格为41元/吨度，累计上涨17%。主要受高品矿价格上涨带动，自身供需矛盾并不突出。成本方面，外矿对华3月报盘出现止跌回升。一季度锰矿价格的大幅上涨使得锰硅的成本端支持力度持续增强。进入二季度后，锰矿库存水平逐步企稳，外矿报盘持续回调，港口现货价格出现松动，转入高位盘整。加蓬矿和南非矿价格从前期高点下调10%左右。总体来看，上半年锰矿价格涨幅明显，是锰硅价格中枢同比上移的主要原因。展望下半年，外矿对华报盘将进一步回落。锰矿国内供需结构趋于宽松，贸易商了结意愿将增强，港口价格价格预计呈现缓步下行，对锰硅价格的支撑作用减弱。各矿种间价格走势的分化将逐步收敛，南非半碳酸价格下半年表现应强于氧化矿。

（二）焦炭和兰炭
 
相较于锰矿，焦炭和兰炭价格在上半年虽也有上涨但涨幅明显不及，且期间波动较大。春节之前受钢厂补库支撑，焦炭价格稳定上涨，兰炭价格也有小幅上调。2月中旬受限产影响，焦炭价格出现回调，兰炭价格也同步下跌。进入3月后二者价格再度回暖，焦炭价格的上涨带动兰炭小料价格回暖，创出年初以来最高值。进入二季度后，下游钢厂低利润对焦炭价格的负反馈增强，焦炭价格一度出现多轮提降。兰炭价格受供应端可能出现收缩的预期支撑跌幅相对较小，硅铁原料端成本曲线下移，临近二季度末出现企稳回升迹象。

电价作为铁合金生产成本中的重要占比，在一季度缓步下降。内蒙主产区铁合金用电成本从去年底的0.57元/度下降至一季度末的0.51元/度。较去年11—12月0.68元/度的峰值有明显下降，年初以来各主产区的电力供应出现边际宽松。进入二季度后，电价整体维持稳定。总体而言，电力成本上半年有10%左右的降幅，在一定程度上抵消了铁合金原料端上涨带来的总生产成本上升压力。

展望下半年，受终端需求改善支撑，钢厂利润水平修复，焦炭价格上涨弹性较好，兰炭价格也有进一步上行动力。电价方面，中长期来看市场交易电价上浮不受限制。南方丰水期结束叠加煤炭供应仍处于偏紧状态，全国铁合金用电成本上行几率较大。

四、供应

进入2022年后，能耗指标对铁合金供给端的约束出现阶段性边际放松，锰硅和硅铁的周度产量持续回升。锰硅方面，随着半封闭炉改造的完成，前期持续下降的锰硅产量在春节前已出现拐点，节后供给端宽松幅度加大，周度产量回升速度加快。进入3月后产量增速明显放缓，出现阶段性见顶的迹象，产量也在本月达到上半年高点，也是历史同期最高水平。进入二季度后，随着锰硅生产成本上移，锰硅价格承压回落，锰硅厂家开始面临亏损压力，主动减产意愿增强，月度产量逐步回落。今年1—5月全国锰硅产量共计436万吨，同比减少2.5%。当前锰硅厂家仍面临亏损压力，现货资源较为充裕，三季度仍有主动减产意愿。重庆市某大型锰硅生产企业于5月中旬减产至今，近日经研究决定继续维持减产至8月31日，减产幅度15%左右。上半年《内蒙古自治区人民政府办公厅关于印发自治区“十四五”节能规划的通知》中重提遏制“两高”项目低水平盲目发展，淘汰化解落后和过剩产能。原则上不再新增铁合金产能项目。确有必要建设的要按照“减量替代”原则。铁合金矿热炉必须采用全密闭型，矿热炉容量需超过30000KVA，并配套余热和煤气综合利用措施。25000KVA及以下的矿热炉原则上2022年底前全部退出。2021—2022年全区计划淘汰退出铁合金产能314万吨。预计下半年锰硅月度产量维持在80万吨附近。

相较锰硅而言，上半年硅铁供应端更为宽松。年初以来矿热炉复产逐步增多，主要集中在宁夏和陕西主产区。春节前陕西产区也点火一台40500KVA的矿热炉。进入2月后宁夏区域众泰工贸送电一台 33000KVA 硅铁矿热炉，日产量在100吨左右，3月宁夏和陕西另有4台炉子复产。上半年由于地缘政治冲突导致全球硅铁供应出现缺口，我国硅铁出口旺盛，海外硅铁价格高企，国内硅铁厂家利润明显改善，高峰时硅铁吨利润超2000元，国内硅铁厂家开工积极性明显提升。进入二季度后，虽然硅铁价格从高位快速回调，但硅铁厂家仍有一定利润空间，主动减产意愿不强。年初以来硅铁月度产量始终维持在50万吨上方，5月单月产量接近55万吨，刷新历史单月新高。1—5月全国硅铁累计产量265万吨，在去年高基数的基础上再度同比增长2%。展望下半年，由于近两年硅铁无新增产能投放，在上半年高利润的刺激下硅铁厂家开工率已基本调至上限，55万吨的月度产量预计较难突破。近期硅铁厂家已几无利润，部分厂家出现主动减产意愿，下半年全国硅铁供应端压力将有所缓解。

五、需求端

（一）铁合金需求量

今年上半年铁合金需求同比走弱。1—5月全国粗钢产量共计4.35亿吨，累计同比下降8.7%。年初至春节之前粗钢产量处于持续上行的趋势，节后受北方地区限产影响铁合金需求恢复速度晚于往年同期，直至2月下旬北方各地高炉方才开始先后复产，但进入3月后限产再度增多。二季度长流程钢厂和短流程钢厂开工率有所分化，电炉开工受低利润抑制较为明显，高炉直至6月底才出现主动减产的迹象。从锰硅和硅铁周度需求量的季节性走势来看，今年上半年铁合金钢厂端需求处于近年低位水平。在自身产量仍维持高位的情况下，国内铁合金实际供需平衡表趋于宽松。下游钢厂对铁合金的主动补库意愿也无明显提升，从主流大厂的钢招采量来看，今年1—5月均值也处于近年同期偏低水平。但即便在缩量钢招的情况下，截止6月钢厂厂内的铁合金库存水平依旧高于去年同期。其中硅铁库存可用天数均值为21.33天，同比增加5.13%，硅锰库存均值为22天，同比增3.24%。对于硅铁来说，二季度汽车生产和消费受到短期扰动，对金属镁需求下降，但镁厂开工意愿仍较高，75硅铁的下游需求仍较强。

展望下半年，虽然全年粗钢压产预期仍在，但1—5月粗钢产量已同比下降8.7%，下半年整体减产压力不大。考虑到去年的低基数效应，粗钢产量下半年有望出现同比增加，环比上半年大体持平。铁合金钢厂端需求三季度将面临钢厂减产导致的阶段性下降，但四季度有望改善。汽车产销量下半年将迎来复苏，金属镁市场悲观预期将得到扭转，镁厂开工积极性有望回升，提振75硅铁需求。铁合金当前供强需弱的矛盾有望得到一定程度的缓解。

（二）钢厂和镁厂利润

今年年初钢厂利润水平较好，对炉料端价格的正反馈较好，年初铁合金钢招价格处于近年同期高位。进入二季度后，虽然钢厂利润水平被持续压缩，但由于地缘政治冲突使得全球硅铁供应出现缺口，叠加锰硅成本端大幅上移，刚性需求下钢厂对铁合金钢招价格继续上调。主流大厂硅铁钢招价格再度破万，锰硅钢招价格也升至历史同期最高水平。直至进入6月，铁合金自身供需结构趋于宽松，钢厂厂内库存水平高于去年同期，钢厂低利润对铁合金价格的负反馈才开始显现。

展望下半年，稳增长预期下成材总需求不悲观，预计同比将有10%左右的增幅，淡季结束后成材库存的去化速度值得期待。随着终端需求的回补钢厂利润将逐步修复，对炉料端价格上涨的接受度将提升。铁合金在自身供需矛盾缓解的同时，价格也将受益于下游钢厂利润改善带来的正向反馈。主流钢厂钢招价格有望逐步抬升。金属镁当前价格也回落至成本线附近，进一步下行空间受限。汽车产销在5月已出现明显改善，金属镁需求端下半年将继续复苏，镁价易涨难跌，对75硅铁价格将形成正向反馈。

六、套利操作

合约间套利

上半年锰硅和硅铁9—1价差多数时间处于历史同期相对低位。从价差结构来看，近远月合约多数时间内处于大体平水状态。市场对铁合金后续供给端的收缩预期支撑远月合约估值。上半年《内蒙古自治区人民政府办公厅关于印发自治区“十四五”节能规划的通知》中重提遏制“两高”项目低水平盲目发展，淘汰化解落后和过剩产能。原则上不再新增铁合金产能项目。确有必要建设的要按照“减量替代”原则。25000KVA及以下的矿热炉原则上2022年底前全部退出。2021—2022年全区计划淘汰退出铁合金产能314万吨。进入三季度后，随着铁合金供需结构改善，钢厂利润水平修复，近月合约估值短期有望抬升，9—1价差存在阶段性正套的机会。 

品种间套利

锰硅和硅铁主力合约价格上半年继续倒挂。年初硅铁—锰硅价差持续走扩，进入3月后，锰矿价格的大幅上涨使得硅铁—锰硅价差出现阶段性收敛。但受地缘政治冲突影响，全球硅铁供应出现缺口，硅铁—锰硅价差随后不断扩大，4月一度突破2000元/吨。而后铁合金价格进入下行通道，此过程中锰硅受成本端支撑更强，跌幅相对更窄，二者价差再度收敛。当前与去年同期水平大体一致，仍明显高于历史同期平均水平。从去年能耗双控目标提出后，硅铁自身价格弹性就一直好于锰硅，意味着在铁合金的上涨行情中硅铁—锰硅价差通常走扩。考虑到下半年铁合金供应端压力有望缓解，下游钢厂利润水平修复，当前价格应处于阶段性底部区域，下半年具备一定的反弹空间。方向上硅铁—锰硅价差将再度走扩，操作上三季度可尝试09合约的多硅铁空锰硅套利。

七、后市展望及操作策略

展望下半年，在利润的调节下，铁合金厂家主动减产意愿将增强，供应端压力有望得到一定程度的缓解。下游钢厂三季度存在减产压力，全年粗钢产量同比将再度回落。锰硅市场下半年将呈现供需双弱的格局，预计供给端收缩幅度更为明显，基本面有望改善。金属镁需求将迎来复苏，镁价的回暖将提振镁厂开工意愿。下半年硅铁出口仍将维持高位运行，高于历史同期正常水平，缓解国内供强需弱的矛盾。硅铁实际供需平衡表同比去年将有小幅收紧。下半年成材总需求不悲观，预计同比将有10%左右的增幅，淡季结束后成材库存的去化速度值得期待。随着终端需求的回补钢厂利润将逐步修复，对铁合金价格将形成一定的正向反馈。当前铁合金价格应处于年内底部区域，下半年具备一定的反弹空间。对于合金厂家或持有现货资源的贸易商而言，不宜在主力合约继续进行卖保操作，可持有现货待涨。

本文内容仅供参考，据此入市风险自担