上周五，伦铜价格持续上行，最高点为8140美元/吨，日涨幅7.51%。沪铜夜盘高开上涨，主力合约冲至66420元/吨，创阶段性新高。在偏低库存的背景下，市场对国内经济修复的预期增强，以及美元指数出现较大幅度的回落，赋予铜价较强的向上弹性。但是，美元指数高位运行的格局未变，并且铜价上涨后严重压缩下游和终端的利润，导致企业的补库动力下降，这反过来将限制价格的上方空间。

宏观面改善，赋予铜价向上动能

在研究驱动时，主要看近远端逻辑的变化。沪铜期限大Back结构表明逻辑上为近强远弱的格局，远端压力主要来自美元指数强势和经济走弱预期，近端支撑主要来自低库存。在偏低库存的背景下，宏观利空的边际改善，赋予了铜价较强的向上弹性。

美联储加息75BP落地，市场预期美联储有可能放缓加息，美元指数大幅回落，利好风险资产价格。虽然美国10月新增非农就业人口高于预期，但失业率超预期上升，且薪资同比增长放缓，部分美联储官员提及可能放慢加息。根据铜价和美元的负相关性测算，伦铜理论涨幅应该在3.5%左右。周五伦铜实际涨幅超过理论涨幅，其中最重要的利好是市场对国内经济修复的预期增强。央行表示，要完善货币政策体系，维护币值稳定，促进经济增长。

利空仍存，上行阻力依然较大

美元指数并未出现趋势性回落，以及铜价上涨后限制企业的补库动力等，将限制价格持续上涨的空间。一方面，美国高通胀依然存在，美联储后期还要进行加息，美元指数有可能处于高位运行，断言趋势性回落为时尚早。另一方面，较高的铜价和局部疫情，限制企业的补库动力。随着铜价的上涨，铜现货从升水转为贴水，社会库存边际增加。线缆企业对铜杆需求减少，且华北和华南等地区铜杆企业也受到疫情影响，铜杆企业开工率回落。空调企业排产增加，部分铜杆企业提高生产负荷，但是疫情影响企业补库动力。铜板带终端进入消费淡季，电子产品、手机电脑等订单回落，铜板带需求减少。

此外，原料供应充裕，精铜产量持续上升。铜精矿现货TC回升，国内冶炼企业铜精矿库存充裕，港口库存处于高位。铜精矿TC持续上升以及硫酸利润回升，驱动冶炼利润持续走高，且临近年底冶炼厂爬产，部分冶炼企业提高开工率。同时，冶炼厂担心疫情影响运输，电解铜出货增加，这也可能使得社库边际增加。

整体来看，美元指数回落，但是尚难判断出现趋势性下跌。基本面上，疫情影响下游需求，企业补库动力不足，且供应增加，导致国内库存边际增加，这些因素将限制价格上行空间。不过，全球总库存依然处于偏低水平，预计将形成铜价的底部支撑。交易上，建议投资者谨慎交易为主，不盲目追多，但如果有前期多单，可继续持有。（作者单位：国泰君安期货）