疫情管控优化叠加地产政策“三箭齐发”，国内经济存在更多修复动力，市场开始期待分子端盈利的改善，强预期在12月很难被证伪。

11月，市场风险偏好显著回升，以超跌股的估值修复为主，年内跌幅最大的上证50累计反弹13.53%，超过沪深300（+9.81%）、中证500（+6.01%）以及中证1000（+4.73%）。与此同时，价值风格跑赢成长风格。

图为11月股票市场表现

三大核心逻辑提振市场

随着稳地产政策进一步加码，防疫政策优化落地，基本面回暖。11月A股市场大小盘风格的切换，是经济周期恢复正常的标志，投资者逐渐回归基本面交易。

疫情防控措施优化。国务院11月11日公布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，此前深度调整的上证50指数开启反弹走势。随着防控措施的逐步优化，消费者服务、商贸零售和食品饮料等消费行业开始强势反弹，白酒作为权重板块，其快速修复有利于上证50走高。

地产政策“三箭齐发”。11月28日，证监会新闻发言人就资本市场支持房地产市场平稳健康发展答记者问时表示，证监会决定在股权融资方面调整优化5项措施，包括恢复涉房上市公司并购重组及配套融资；允许符合条件的房地产企业实施重组上市，重组对象须为房地产行业上市公司等。信贷、债券、股权“三箭齐发”，打出一套“组合拳”，有力提振行业和市场预期。股权融资相比债券融资，能够增强投资者对于房企投资的长期性，且资金的用途更加广泛，可以避免“房企债务兑付”问题。随着金融支持房地产措施的密集出台，地产板块11月表现优异，而地产的企稳带动估值处于近年来最低水平的银行板块开启上涨行情。白酒、地产和银行三大权重的企稳则带动上证50迎来久违的反弹。

外围市场阶段性企稳。11月10日发布的数据显示，美国10月通胀数据超预期回落。CPI同比增7.7%，前值为8.2%，预期为7.9%；核心CPI同比增6.3%，前值为6.6%，预期为6.5%。市场对于美联储激进加息的担忧缓解，将终端利率向低位重新定价。美元指数见顶回落，美股强势反弹。基于美元破位下跌、人民币汇率反弹、外资流入、上证50企稳的传导逻辑，海外风险偏好的提升利于国内市场风险偏好边际改善。11月北向资金大幅回流，单月净流入额达600.95亿元，创今年月度净流入额第二高点，重点增持家用电器、银行和食品饮料等行业的龙头，其中不少是上证50成分股。

弱现实并非当前主导因素

11月国内制造业PMI录得48%，创年内第二低，显示出经济恢复仍面临挑战。制造业生产和需求双双走弱，尽管原材料库存压力好转，但企业产成品被动补库。PMI数据一直是市场较为关注的经济领先指标，但11月的PMI数据并没有对市场产生太大影响，说明弱现实并非影响市场的主要因素。强预期才是目前市场敏感度较高的交易主线。防疫政策优化具有必要性，市场并不会因短期经济数据的弱势而产生过度悲观情绪。疫情管控优化叠加地产政策“三箭齐发”，经济恢复存在更多修复动力，市场对分子端盈利方面的改善是存在期待的，且财报的真空期叠加较弱的宏观数据基数也使得强预期在12月较难被证伪。同时，此前的降准打消了流动性提前于经济基本面转向的担忧。近期债市持续调整，十年期国债收益率快速反弹，与经济基本面出现一定背离，反映强预期对当下市场的主导，这也使得价值股的表现优于成长股。

图为PMI与国债收益率走势

本轮反弹以超跌股票的修复为主，可以认为A股已经具备了反转条件。第一步是风险偏好修复，已经完成过半。第二步是宽信用传导，经济触底回升+企业盈利增厚。参照其他国家逐步放开的经验，放开初期很可能会经历一个感染人数快速攀升的阶段，短期内对经济修复有所影响。2023年海外经济走弱，势必导致我国出口需求下行。此外，地产“三支箭”政策实施也不意味着地产行业的销售、拿地、开工、投资等指标会快速改善，这需要一个过程。后市也需要重点关注国内PPI下行与稳增长刺激总需求的政策组合是否会造成“产成品库存的回落”，经过去库存才更容易进入下一轮扩张周期。因此，经济基本面和企业盈利的好转仍需时间，接下来弱现实的局面将持续。而中期来看，无论是消费还是生产，都将进一步向疫情前靠拢。对于股市而言，在完成第一阶段估值修复后，需要整固一段时间，直到经济复苏动能出现，才会开始第二阶段的趋势性上涨。在此期间，强预期提振下，股市即便调整，幅度也不会太大。（作者单位：海通期货）