2023年1月份以来，在需求订单情况不明朗以及春节假期等因素作用下，聚酯产业链利润依旧扩张，主要原因是PX价格的上行。但2月伊始PX价格急转直下，使得PTA生产利润严重压缩。不过从当前市场的主要逻辑可以看出，目前PTA生产利润已难以持续压缩，下方空间有限，短期做多安全边际较高。

生产利润下滑

PX方面，广东石化260万吨/年产能新装置已于2月15日出合格品，目前低负荷运行，预计3月份开始计入产能，再加上1月份盛虹炼化2#200万吨/年产能装置顺利投产，预计3月份之后中国内地PX的总产能将上调至4060万吨/年左右。此外，部分存量PX装置也有重启的可能，乌鲁木齐石化重整装置检修结束，九江石化和盛虹炼化负荷提升。一季度的集中投产使得PX价格在2月初先行走弱，从1081美元/吨的高位快速下跌至1007.5美元/吨。PX-Nap价差从376美元/吨环比压缩21.7%至294美元/吨附近。

值得注意的是，近期境内外PX装置负荷开始逐步分化，境内装置开工负荷上升，周环比上涨2.49%至78.5%；亚洲其他地区生产装置由于短流程价差持续被压缩，开工意愿受到压制，装置负荷仅维持在70%左右。

上游PX的供应增量传导至PTA端，东营威联PTA总产能250万吨/年新装置已投产出料，整体负荷70%运行。短期PX和PTA供应增量较为集中，PTA的加工费存在压缩迹象。2月初，PTA加工费勉强保持在326元/吨盈亏平衡线附近，但近期则被压缩至226元/吨上下，甚至达到126元/吨的年内绝对低点，现货生产延续亏损状态，且从今年年初开始PTA就一直保持低加工费格局。

石脑油需求增加

近期由于国内化工品投产较为集中， “倒开车”因素下往往需要外采石脑油，使得国内石脑油进口量上行，进一步提振石脑油价格。石脑油价格月内上涨2.8%至720美元/吨，石脑油—原油裂解价差长期保持在中性偏高位置。目前来看，PTA产业链利润多集中于石脑油一端，但近期集中投产告一段落，大部分装置从原油投料的正开车完成后，外采原料的需求会下降，因此需求端已看不到石脑油价格持续走强的有力支撑。

聚酯开工恢复

前期聚酯厂商在提负和保利润之间犹豫不决，聚酯开工率长期维持在75%附近。大型聚酯厂商由于2022年投产压力过大，迫切希望快速恢复开工保证生产利润，缓解经营压力，但又担忧终端订单情况不佳，贸然开工会造成聚酯成品累库压力过大。不过近期聚酯厂似乎走出了“困局”，开工率已提升至80%附近，且目前仍有几套装置在升温重启中，聚酯负荷还有一定的提升空间，市场整体供应量继续增加，但增幅会有所放缓。预计聚酯综合开工率提升至85%左右后将逐步趋稳，对PTA的累库压力有一定缓解。

综上，从PX-Nap价差和PX库存的负相关性来看，2月份PX可能延续去库格局，预计PXN难以持续压缩，且PTA加工费目前已经被压缩至年内低点，底部空间不大。从PTA的估值模型看，目前PTA盘面价格存在被低估的情况，下方5300元/吨附近有较为有利的支撑。如果由于PTA生产企业亏损过大出现减产的情况，下游聚酯负荷回升至高位，刚需支撑偏强，PTA供需存在边际好转的预期，加工费或逐步恢复，短期做多安全边际较高。（作者单位：东吴期货）