授人以渔，生猪场外期权深入乡村振兴地

一、项目背景

“猪周期”困扰行业已久，但一直未有行之有效的工具应对，大多数养殖主体在行业低谷中被迫完全退出。自2018年8月以来，非洲猪瘟导致我国生猪存栏量大幅下降，自此开启新一轮“猪周期”，价格持续上涨。到2020年下半年，由于生猪存栏量以及生猪出栏量逐步回升，生猪价格回落趋势明显，价格进入下行周期。至今年年初，生猪价格经历去年年末的短暂反弹后再次掉头向下，跌至谷底。同时，豆粕、玉米价格持续上涨，导致生猪养殖企业两头承压，大量散户永久性退出市场，余下中小养殖户苦苦支持以等待转机。

在生猪期货上市之前，养殖主体往往部分参与过玉米、豆粕等衍生品交易管理养殖成本，但对猪周期带来的生猪价格波动束手无策。经过多年孕育，生猪期货在2021年1月8日于大连商品交易所上市交易。我国生猪养殖企业从此多了一种风险管理工具，可以通过生猪期货交易有效规避其在现货市场上价格波动的风险。生猪期货虽然上市时间较短，但流动性、市场承载力、期现相关性等指标表现日趋良好，对养殖主体利用生猪期货套保有效性逐渐增强，对行业避险需求满足能力持续提升。

四川省开林畜牧发展有限公司（简称“开林畜牧”）位于四川省乡村振兴重点帮扶县广元市剑阁县，是专业的生猪养殖民营企业，也是在“猪周期”寒冬里备受煎熬的大量中小养殖户之一。企业年出栏育肥猪超3万头，以对外采购仔猪育肥为主。由于生猪养殖周期长，从猪仔到育肥期间价格变动较大，企业有强烈的价格风险管理需求。2021年华泰长城资本管理有限公司（以下简称“华泰长城资本”）帮助企业首次尝试利用场外期权管理生猪价格风险，到今年年初，企业希望直接参与期货市场丰富风险管理工具，但由于缺乏专业能力且资金有限，在参与期货交易过程中对基本面把控、入场时间选择、追保风险等均显得力不从心。因此，企业多次与期货公司交流沟通，希望在后续的风险管理活动中获得更多支持。

华泰长城资本在调研企业后获知，企业在5月前后计划出栏生猪1万头左右，对生猪后市价格有一定看涨预期，但也担心5月作为传统消费淡季价格回调导致出栏利润受损，若直接采用期货空头头寸套保恐面临追保压力并侵蚀养殖利润，因此对优化风险管理手段有十分强烈的需求。

二、项目方案设计

由于能繁母猪存栏量下降及大量中小散户在价格低谷期永久性退出市场，今年3月开始生猪价格持续反弹，至4月下旬，LH2209合约价格上涨至17000元/吨以上，略高于散户养殖成本线，但大幅升水现货。当时生猪现货价格相比前期的低谷亦有所反弹，养殖端惜售情绪蔓延，对后期继续上涨形成了一定推力。但另一方面，鉴于全国新冠肺炎疫情影响，加之5月属于传统猪肉消费淡季，企业预计今年生猪供应压力将大于往年，生猪价格仍然存在下跌风险。

鉴于此，华泰长城资本建议企业通过买入看跌期权优化套保效果，并邀请企业参与大连商品交易所企风计划。具体来看，针对企业5月计划出栏的1000多吨生猪，假若使用期货套保，卖出开仓需要占用保证金300万左右，如果期货价格上涨还需要追加保证金，并且企业无法享受价格上涨的带来的利润增厚；而买入看跌期权，既能规避价格回落风险，还可以保住价格继续上涨带来的收益，且最大亏损仅为期权费，无追保压力。为提升风险收益比，华泰长城资本还提供了熊市价差结构供企业选择，可降低期权费50%左右，但企业担心极端风险事件发生未予选择。

三、项目实施与效果

4月18日，在期货价格连续几日下跌后，企业担忧价格继续下降，在盘面价格为17270元/吨时，选择买入执行价为17270元/吨的平值看跌期权，对1080吨生猪进行为期1个月的保值。入场当日LH2209波动率大幅上升，产品存续期间波动率持续处于高位，期货价格呈现单边上升走势，至到期日期货价格上涨至19065元/吨，期权自动到期失效，期权端亏损权利金852865.2元。现货端，产品建仓时企业所在地生猪出栏价格为13600元/吨，产品到期时为15600元/吨，对应1080吨现货升值2160000元。项目期现总盈利1307134.8元，盈利主要来源于现货价格上涨2000元/吨超过权利金成本。

四、效果评估与期权价值

相比期货，期权在风险管理中相对灵活，层次性也更加丰富。期权在风险管理中的应用可划分为三个层级：期权的第一层级是类保险产品。专业知识与资金实力相对欠缺的中小企业在专业机构的辅助下可以通过买入看涨或看跌期权发挥现货价格保险功能，是规避风险的重要途径，是期货基础工具产品化的直接体现，但这并非期权的核心优势，仅仅是退而求其次的不得已选择。期权的第二层级是个性化的风险管理工具，适合具备较强专业能力的专业机构投资者进行精细化风险管理，提升风险收益比，这也是期权最本源的优势之一。期权的第三层级是融入现货的供应链产品，期权发端于现货贸易，也将回归现货贸易，未来的重要运用场景将是围绕具备风险管理能力的核心企业以含权贸易条款等供应链模式服务上下游中小企业，帮助中小企业风险进入市场，而人不进入市场。

在此次项目中，期权的第一层级的功能得到了有效发挥，企业在损失有限权利金的情况下完全享受了现货上涨的收益，有效达成了平滑经营风险的目标。若采用期货套保，期货价格从17270元/吨上涨至19065元/吨，企业期货套保端亏损额将高达1795元/吨，期货总亏损额达1938600元，远超权利金总额。期权的有效利用得益于市场培育活动的长期开展以及市场各类参与主体的不断尝试，类似大商所企风计划这样的活动引导企业参与的风险管理的持续时间越长，覆盖规模越广，相信对场外期权的功能发挥作用也会越好。场外期权逐渐走入偏远的乡村振兴地四川剑阁，也将逐渐走进养猪人的心中。