一、情况介绍
近年来，有色金属价格剧烈波动，有色企业面对诸多市场风险挑战，广西某有色金属企业在成本相对固定的情形下面临销售价格下跌的风险。中信期货有限公司全资风险管理子公司——中信中证资本管理有限公司（以下称“中信中证资本”）根据市场情况，结合企业实际销售周期，为广西某A企业设计了长期限的平值看跌期权。最终帮助企业分别在800吨锡实现现货端超额收益约3932万元，在500吨铜实现期权端赔付462.5万元，有效对冲了经营风险。 

二、案例背景
有色金属行业作为周期性行业，价格通常呈现周期性大起大落的变化。近两年，由于疫情影响产业供需，以及全球主要经济体实施大规模的经济刺激措施和宽松货币政策，有色金属价格上演持续暴涨后又暴跌的行情。2021年，受到市场强烈预期全球经济复苏、供给受限、投机资金推动等多重因素影响，国际大宗商品价格大幅上涨并向国内传导，铜价格创出历史新高，锡价格也一路走高。2022年，全球主要经济体陆续进入加息周期，经济增长面临放缓压力，3月份起有色金属价格整体趋弱，相较于前期高点，铜价格一年内跌幅达到30%，锡价格跌幅达到50%。在市场价格大幅波动的行情下，我国有色企业应对市场风险面临诸多挑战。
广西某A企业主要经营矿产资源开发和有色金属矿产品贸易等，目前矿山投资板块已累计投入资金数10亿元，国内外矿山探矿及开采计划有序进行。对于A企业而言，矿产资源开发板块成本相对固定，主要包含原材料矿石的采掘、运输、选矿等。精矿售价一般由销售时的市场价决定，利润受到市场波动的影响，经营存在风险敞口。随着经营规模不断扩大，企业在应对市场价格剧烈波动时，对于风险管理需求十分迫切。
近年来，面对实体企业不断增长的风险管理需求，期货公司风险管理子公司充分发挥专业优势，运用场外衍生工具为实体企业提供风险管理服务。中信中证资本商品场外期权业务团队共9名市场和交易人员，在国内外期货和现货市场均具有丰富的经验，截止2022年9月，当年新增服务产业企业数量400余家，存续业务规模超过800亿元。中证资本作为中信期货的风险管理子公司，多年来深入产业一线，依托全口径的衍生品业务资质和该领域的专业力量，为产业客户提供定制化的风险管理服务，帮助产业客户有效管理价格波动风险，取得了较好的成果。
A企业在销售端存在风险敞口时，过去选择的风险管理方式为在期货市场卖出期货保值，根据生产计划调整套保数量，但效果往往不尽理想。如在对锡实际套保操作中，锡期货价格一路上涨，期货端面临连续追保，加之企业是对未来长期的销售套保，现货端未兑现销售收入，短期资金压力巨大。当锡价格在高位时，A企业向中信中证资本提出了一些诉求：一是锡价格涨到2万元/吨后，企业的预期销售利润已十分丰厚，主要担心价格高位回落，期望能在衍生品市场预售锁住销售利润；二是企业判断价格仍将上涨，期货套保面临价格上涨的资金压力，且期现结合会吞噬现货上涨的超额收益， A企业希望在上涨行情中能获得现货端的超额收益。

三、案例方案设计
中信中证资本经与A企业多次沟通，结合A企业诉求，向其介绍了期权工具，以帮助企业控风险增利润。期权是指买卖双方达成的合约，使得期权购买方拥有一种能在未来约定时间以约定价格买进或卖出一定数量特定标的物的权利。对于有未来销售风险的企业来说，买入看跌期权，相当于拥有在未来按照约定价格在盘面销售的权利，在未来价格上涨的时候，企业可以选择放弃行权，在市场上以更高价销售现货。经过与A企业沟通，锡价格已经处于较高位置，按照当时价格销售利润已十分丰厚，此时用部分已有利润，买入看跌期权，既能保护价格下跌的风险锁定最低利润，同时可以保留价格上涨的潜在盈利。
基于A企业的需求，中信中证资本为其设计了与其实际需求相匹配的平值看跌期权方案。根据该方案，A企业未来可以按照期初价格盘面进行销售，如果未来价格下跌，期权端将赔付相对于期初价格下跌的部分。同时，为了匹配企业实际产出需要的时间，期权期限设计为约3个月。

四、案例方案实施过程
从2021年6月至2022年1月，中信中证资本与A企业达成了场外期权交易。以上期所SN合约为标的，A企业对800吨锡进行了买入平值看跌期权的操作，共计名义本金2.19亿元，期初付出期权费1397万元。
根据协议，A企业可能面临以下市场情形：1.如果价格下跌，期权结构对锡价格下跌完全保护，完全覆盖库存下跌的风险敞口；2.如果价格上涨，期权不产生亏损，现货端库存增值，特别是现货价格涨幅超过对应的期权费时，即使考虑到付出的期权费，期现结合现货有超额盈利。
总体看来，买入看跌期权相当于买入价格下跌的保险，A企业需要付出期权费成本，保护价格下跌的风险，同时也能在有利行情，增强企业的现货销售利润。从资金角度来讲，期权费大约占期初标的价格的6.5%，低于交易所保证金比例。 A企业800吨锡场外期权交易，相比于期货交易总计节约保证金约1500万元，有效降低了企业风险管理资金成本。此外，在上涨的行情中期权没有追保，减轻了企业的资金压力。
套保的5笔交易最终到期时，锡标的价格较期初都出现上涨，期权端没有兑付赔付，但A企业现货销售实现超额盈利3932万元。2022年5月，铜价格冲击了最高点后在高位震荡，有了前期的交易经验，A企业对未来销售的500吨铜，与中信中证资本达成了半年期限的买入平值看跌期权交易，共计名义本金3515万元，期权费188万元。
从6月开始，铜价格一路下行，到7月价格跌破6万元/吨，A企业在对部分铜现货进行销售时，同步对场外期权中的400吨交易进行了平仓，期权端平仓收益约462.5万元。
经过对于锡和铜的几次交易，A企业感受到了期权工具在不同行情下的效果，对期现结合也有了更深的了解。在上涨行情中期权虽然没有赔付，但现货能在市场上以更高的价格销售，现货端超额盈利较多。在下跌的行情中期权兑现赔付，保护了现货端的下跌风险。

五、案例效果自我评估
场外期权可以满足企业个性化风险管理需求，在市场波动较为剧烈时，单买入期权能够根据企业现货周期定制，帮助企业应对市场的不确定性，优化资金占用，帮助企业达到良好的套保效果。
1.帮助企业应对市场的不确定性，稳定经营。企业的长久稳健经营离不开对风险的管理，场外期权作为个性化的风险管理工具，可以帮助企业对冲现货中的风险，避免对经营不利的极端行情。
2.仅需期权费，提高企业资金使用效率。买入期权企业仅需付出期权费，在后续运行中无需追保。很多现货企业资金投入现货经营中，可用于风险管理的资金有限，期权工具有效减轻了企业的资金压力。
3.帮助企业获取现货超额利润。企业往往在对风险管控同时，也希望现货能跟随市场有更高的盈利，买入期权能契合企业对超额盈利的诉求，配合企业的观点，帮助企业在管理风险的同时，在现货上也能有超额盈利。
目前，国内越来越多的企业都建立了风险管理制度，面对越来越多企业个性化的需求，期权工具可以根据企业实际经营情况量身定制，通过结合企业观点，帮助企业在风险管理同时获得更多的现货利润。未来，中信中证资本将不断加强与国内大型企业和中小微企业沟通，发挥专业优势，立足企业实际情况，为企业提供场外期权定制化服务方案，帮助企业建立完善的风险管理方案库，实现稳健经营。