11月尿素价格上涨动能趋缓，且期货价格波动率明显降低。预计在2023年年底之前，由于尿素自身供应偏紧，复合肥拿货和冬季储备需求托底，尿素价格下行空间或有限。但中期来看，2024年第一季度尿素价格可能重新回归弱势。

按照往年的季节性规律，每年10月之后，尿素需求处于淡季，尿素价格本应出现回落，但从2023年10月开始，尿素价格持续处于高位。其主要原因在于9月和10月出口量维持高位，导致上游工厂库存量极低，同比往年处于最低水平，上游累库的速度也不及往年，且中下游库存没有得到有效补充，价格就在需求淡季表现得易涨难跌。

对于后市，我们认为2023年年底之前，尿素价格下行空间相对有限。从供给端来看，12月西南尿素气头装置开始停车，涉及产能200万吨左右，停车时长在40—50天，所以供给存在边际上减量，日产压力并不大，届时可能回归16万吨的日产水平。从需求端来看，虽然淡储的规则出现修改，承储从前两个月50%和100%，变为40%和70%，减少了11月和12月的集中采购压力，但是尿素的储备需求只会延后，不会消失，所以12月至明年1月冬季备肥拿货需求可能较为集中。另外，复合肥企业收到下游的打款后，为了生产复合肥产品，对尿素采购需求刚性。从11月中旬开始，山东和河南地区复合肥工厂已经在陆续采购尿素，复合肥开工率回升明显，需求持续托底尿素价格。从库存来看，在工厂收单较好，下游需求持续的情况之下，预计未来上游工厂库存累积速度仍旧较慢。

我们前期调研了解到，中下游库存并不高，同比明显低于2022年，库存仅为往年三分之一的水平。主要因为2020年开始，受到疫情、煤炭价格、俄乌冲突的影响，每年尿素价格都有大幅波动，导致下游经销商在淡季不敢储备太多，担心到了次年春耕之时，尿素价格旺季不旺，前期淡季储备较高的尿素价格下跌，并没有显著收益，基本选择随进随出的稳妥经营方式，所以中下游的低库存导致尿素价格的弹性增加。

我们认为，2024年一季度尿素价格可能回归弱势。一方面，尿素新装置的投产并没有结束，比如河南延化80万吨/年大概率最先投产，且陕西和山东的装置都有新投产，届时尿素的日产可能上升至19万吨水平，叠加淡季储备的释放，供给的压力仍在。另一方面，国内尿素出口受到政策影响，11月开始法检时间延长至60天，明年出口也会实行配额制度，所以2024年春季尿素保供的背景之下，出口很难再度放量，且国际价格已经开始下跌，国内出口利润并没有转好，国内贸易商也不会选择出口。

中期来看，随着尿素高日产的回归和下游库存逐步累积，出口难有放量，尿素价格可能再度转为下跌趋势。（作者单位：中信建投期货）