1  财政收入与支出的对比

美国政府的财政收入依靠税收作为主要来源主要税种为个人所得税、社会保险税（工资税）和企业所得税。疫情期间，美国政府大量进行财政支出增加居民与企业的收入，居民名义收入提升，消费恢复增长，所得税、消费税等迅速上升。

不过，当前联邦政府财政收入已出现明显下降，2023财年，联邦政府财政收入减少0.46万亿—4.4万亿美元，同比下降9%。财政收入下降主要受两大因素影响：一是个人所得税的收税门槛受通胀影响被大幅提高；二是高利率环境下美联储向财政的分红收益大幅下降。

根据美国国会预算办公室数据，个税收入将在短期内继续下降，拉动财政收入下行。但基于税改后税率提升的环境以及财政较紧张的情况，税收随后将提升，未来财政收入预计稳定在GDP的18%左右。

美国政府的财政支出分为法定支出、自主性支出和债务利息支出。法定支出包含社会福利项目，如社保、医保等；自主性支出涉及国防、非国防（教育和交通等）支出；债务利息支出则是联邦政府向国债支付的利息。

疫情期间，联邦政府出台了三轮总计达5.3万亿美元的经济刺激计划托底经济，向居民、企业以及地方政府发放了巨额的直接补助、失业补偿、税收优惠及教育补贴等，法定支出和自主性支出大幅上升。此外，拜登政府又先后提出三大法案提升对重点产业的投资支出，间接促进经济增长。而债务利息方面，由于疫情期间的零利率政策，尽管联邦政府大量借债，利息净额仍一度下降，利息支出压力短暂减轻。

当前，随着美国经济超预期恢复，联邦政府在疫情期间的短期刺激迅速退坡，财政支出从托底经济防止恶性衰退转向长线支持经济升级。从总量数据来看，2023财年的支出为6.1万亿美元，同比下降2%，占GDP比例为22.7%，低于2020年30.8%的高点，高于21.0%的50年平均水平。对应财政支出中各分项来看，未来几年的经济援助将逐渐缩减，并将用更多的支出处理遗留的债务问题。

2023财年的财政支出下降主要由于疫情后福利支出的减少，其中下降最为明显的是教育相关支出的减少。因学生贷款不再延长冻结，学生贷款的抵扣支出一次性减少6800亿美元，其余减少项主要为可退还税收抵免及新冠救济地方转移支付减少。

高利率环境下，利息支出也成为财政支出的增长点。2023财年，债务利息支出6630亿美元，同比增加39%，占GDP的2.5%。同时由于债务总量较高，预计未来债务利息支出在GDP的占比还将逐年提升0.1%—0.2%。

2023财年，美国经济刺激计划支出明显减少，赤字规模为1.7万亿美元，仍占GDP的6.3%，处于历史高位。综合美国联邦政府未来的收支计划，短中期继续进行大规模刺激的可能性较小，联邦政府有明显的“节流”意愿，致力于控制原始赤字。不过，债务利息问题将使得收支剪刀差难以缩窄，到2033年总赤字可能逐渐提升至接近GDP的7%。未来美国财政的主要压力将从托底经济转向为控制总赤字并处理债务问题。

2  政策变化对经济的影响

疫情期间美国财政政策发力，叠加宽松的货币政策，使得美国经济在2020年仅短暂下跌后快速反弹。但同时经济过热以及通胀风险显现，自2022年3月，美联储启动加息周期，美国步入高利率环境。

财政乘数是描述财政政策效果的指标，可用于解释财政支出的变动对GDP的影响量。据IMF数据，疫情前赤字对美国GDP的财政乘数基本以0.3—0.5为中枢，即赤字每增加1美元，GDP增长0.3—0.5美元，而疫情发生后，财政乘数在2020年提升至0.6—0.9为中枢。2020—2022年，各项财政政策拉动GDP增长了5%—10%，发力效果明显。

从历史经验来看，财政乘数往往呈现3个特点：第一，不同财政政策的拉动效果不同，短线政策短期乘数较高，而长线政策短期乘数较低，需要时间累积体现效果；第二，政策往往具有一定时滞性，呈现脉冲式刺激的作用效果；第三，高利率环境下，扩张性政策的拉动效果较差，财政乘数将压低。

当前赤字拉动经济的财政乘数达1.2，一方面由于后期更多直接拉动收入与消费的政策出台，财政对于GDP增长的影响更直接；另一方面，政策的脉冲刺激效果达到高点。但未来财政乘数将迅速缩小，一方面主要的经济刺激已到尾声；另一方面高利率环境之下财政政策的实施效果受限。综上，未来财政乘数将迅速降低，预计2024年、2025年、2026年将各降至0.8、0及-0.2，同时中枢或长期保持在-0.2左右，对GDP增长的拉动作用分别为4.4%、0%以及-0.5%。即在当前的高利率环境下，赤字甚至将对经济造成负面影响。

通过财政乘数视角，客观上看，乘数广泛降低，本身对经济增长的拉动效果较差；主观上看，财政继续发力将进一步提升通胀推高利率，使财政乘数受压下降，对经济产生负面影响，同时进一步增加赤字和债务压力，影响运行效率。因此，为了防止过度干预经济而造成负面影响，联邦政府当前接受经济增速放缓的节奏，财政发力与经济增长同步降温，将重心从拉动经济增长向防止恶性通胀转换，改善当前的高利率环境，短期将转向更多地通过货币政策进行调控。据CBO预测，在通货膨胀温和下降之后，美国经济将在2024年后稳步复苏。

实际上，前期美国经济在高利率环境下超预期增长，前期财政发力方向是以发放现金促进居民消费为主，而消费是美国经济的最重要支撑。

旧金山联储的数据显示，居民超额储蓄余额自2021年8月2.1万亿美元的峰值持续下滑，截至2023年9月末约剩余4300亿美元，或在2024年二季度消耗完毕。同时，目前超额储蓄集中在中高收入人群，但其消费弹性较弱，支出比例大幅抬升的可能性较小。超额储蓄尚有余额的情况下，消费对经济的支撑仍将维持一段时间，但在福利退坡、税收即将增加、学生贷款还款重启等因素影响下，实际收入和储蓄难有支撑，消费大方向上将趋弱，且2024年二季度之后走弱风险将进一步加大。

3  收支面临的不确定问题

联邦政府的财政收支计划还面临一定的不确定性，或对未来财政支出水平、财政运行效率造成影响，甚至造成政府停摆。当前主要影响因素分别为债务上限以及党争问题。

当前，美国债务上限暂停至2025年1月1日，目前财政支出的力度受控，相机抉择的意图明显。但实际上，联邦政府对于债务上限客观束缚财政的态度可能正在转变。2023年5月，债务上限规模引发多轮谈判，政府态度不断放松。在1月和5月，美国两党政策中心（BPC）均发文称，当前债务上限难现优点，但维护成本明显，建议立法取消债务上限，使债务限额与年度预算程序保持一致，消除政府违约的可能性。因此，未来债务上限的地位可能已经动摇，如果取消债务上限，联邦政府的支出力度或将增强。

民主党和共和党对国会两院的控制权可以左右财政政策通过，使其尽量向有利于本党的方向倾斜，因此确定财政法案的整体流程往往充斥党争问题，严重影响预算制定进度，干扰财政计划推进。

债务上限问题中，民主党希望直接将债务上限上调1.5万亿美元，共和党希望附加4.8万亿美元的支出削减，两党频繁炮轰对方拖延进度，使得联邦政府曾在2023年5月面临停摆。9月末，两党就《临时支出法案》又迟迟未达成一致，联邦政府再次面临关门。时任众议长的麦卡锡利用民主党支持绕过了本党强硬派的阻挠，将对乌援助以及边境安全措施排除在外，维持政府运行至11月，但也引起了共和党内的不满，10月3日被本党议员提案罢免，党内矛盾亦凸显。麦卡锡下台后，新任议长约翰逊的“两步走”持续决议通过，避免了11月的停摆。但两党均对其决议不满，约翰逊重蹈麦卡锡覆辙的担忧逐渐加剧。

此外，美国大选将近，政治动荡预计愈演愈烈，影响美国财政政策设计与运行，加大财政与经济运行的不确定性。如果政府停摆，每持续一周将使经济增长下降约0.15%，在当前财政拉动经济乏力的情况下进一步产生负面影响。穆迪11月下调美国主权信用评级展望，主要原因之一就是“国会政治极化加剧”可能直接影响国家财政的健康水平。

4  政策以及经济形势展望

当前，美国联邦政府在疫情期间展开的大规模经济刺激计划迅速退坡，收支计划从短期逐渐转向长期。其中，个人所得税收入将成为财政收入变化的主要贡献点，而医疗和债务利息将成为财政支出主要的增长点。综合作用下，原始赤字将稳定在GDP的3%左右，而债务利息支出将在当前GDP的2.5%的水平上继续保持每年0.1%—0.2%的增长，持续推升总赤字水平。当前联邦财政收支的重点将从托底经济增长变为处理美债过高带来的高额利息支出问题。

当前美国财政赤字拉动经济的财政乘数为1.2左右，效果仍较明显，但随着时间推移经济拉动效应迅速消退，通胀问题凸显，财政政策实施效果逐渐受限，随着时间推移赤字将对经济造成负向影响。消费作为美国经济增长的主要驱动因素降温趋势明显，经济刺激计划退坡后收入和储蓄压力增大，而其余财政政策对消费拉动较弱，后续也将对消费造成负面影响。

整体看来，当前美国联邦政府对经济增长的主动发力意愿不强，同时政策发力效果也逐渐转差，短期内经济增速与财政发力均将放缓，后续政策或将转向以货币政策为主导，以解决疫情期间财政大幅发力造成的通胀问题与债务问题。

债务问题与党争问题将继续为联邦财政带来不确定性，债务上限调整可能将改变财政预算的约束程度进而影响美债供给格局。此外，政治极化加剧将直接影响美国财政的运行效率以及经济发展路径。较高的赤字和债务水平叠加动荡的内部环境之下，疫情期间财政扩张带来经济韧性的逻辑难以持续，美国经济面临较大的下行压力。（作者单位:中信建投期货）