行情回顾

2023年12月中旬以来，红海事件驱动集运指数（欧线）期货走出一段大幅波动行情。2023年12月15日至2024年1月4日，短短13个交易日，集运指数（欧线）期货主力合约涨幅高达195%。受红海事件影响，集运指数（欧线）期货快速打破上市以来的价格区间和波动率范围，历史波动率HVG（5）、HVG（15）分别从2023年11月底的1%—5%、1.8%—3.9%区间快速上升至2023年12月的13.5%、11.3%。

图为红海冲突升级后集运指数（欧线）主力期货价格走势（截至1月24日）

从近月和远月合约价差来看，主要分为以下三个阶段：

第一是近月合约先行阶段。2023年12月15—25日，由于亚欧航线发生冲突，各大船司决定绕行好望角，亚欧航线改道后，航运时间延长。此外，船只改道可能会扰乱全球供应链，继而出现港口堵塞，船只、集装箱和设备短缺等连锁问题，人力、保险费用等成本也会随之上升。因为当时预期该事件为短期影响，首当其冲是短期合约价格大幅上涨，远月合约价格较为平稳，期限结构转变为Backwardation结构，10月合约与4月合约价差最低跌至-637点。

第二是远月合约应声追赶阶段。2023年12月26日至2024年1月10日，红海事件不断升级令市场改变此前预期，认为短期胡塞对商船的攻击并不容易停止。因此，远月合约价格应声追赶，近月和远月合约价差收窄至-313.7点。

第三是振荡回落阶段。2024年1月11日至今，由于船司基本决定绕行好望角，虽然红海冲突持续，但事件升级对运价边际的影响逐渐趋缓。因此，集运指数（欧线）期货走势宽幅振荡向下，加上远月合约价格偏离历年均价，远月合约回落速度较近月合约加快，2024年1月18日价差跌至-600点。我们认为，远月和近月合约价差走势取决于市场预期红海事态影响的时长，以及价格偏离中枢的程度。

图为红海冲突发生后集运指数（欧线）期货远近月合约价差走势

图为SCFI欧线指数走势

图为SCFI欧线指数走势

后市展望

目前来看，由于各大船司已经做好长期绕行好望角的准备，红海消息面对集运指数（欧线）期货的边际影响逐渐减弱。除了消息面外，虽然集运指数（欧线）期货标的为上海出口集装箱结算运价指数（SCFIS），但其具有滞后性，而上海出口集装箱运价指数（SCFI）具有即期运价的属性，常被用作先行观察指标。短期来看，需关注SCFIS指标实际走势。长期来看，运价将回归至基本面因素，包括运力供需、集装箱供应、港口拥堵情况等。

第一，预计1月底至2月初SCFIS将继续上涨。SCFIS作为集运指数（欧线）期货的标的物，主要覆盖上海至欧洲航线与美西航线出发后结算的运价，突出反映货物已离港后的运价水平，这使得SCFIS在实际成本方面具有针对性。SCFI与SCFIS走势的相关性较高，但存在时间差。SCFI表示即期订舱运价，指向未来10天左右欧线20GP小柜订舱价格，SCFIS则表示指向过去一周的结算价。因此，SCFI的波动相较SCFIS过去一周真实运价结算价水平存在1—2周的领先性。

从近半年的数据来看，SCFIS欧线与SCFI欧线滞后2期的效果最好，且走势基本呈同频变动，尤其是当数据有较大变化或转折点时，吻合效果更好。通过计算得知，SCFIS欧线从开始公布以来，其周度增幅与当周SCFI欧线数据增幅的相关性仅有0.32，但通过错位2周配对后，相关性增加至0.76，所以SCFI可以作为良好的先行观察指标。假设把SCFI延后两周，可以发现，SCFIS、SCFI欧洲分航线比值在近月的平均值约为1.24，最高为1.5左右，最低为0.91左右。最新数据显示，1月19日，SCFI欧线数据为3030美元/TEU；1月22日，SCIFS欧线数据为3140.7点。粗略测算，预计2月5日SCFIS欧线数据将进一步涨至3893点附近。

图为SCFI欧线与SCFIS欧线走势趋同

第二，若各大船司长期绕行，运力将损失20%以上。2023年年底，权威机构预测2023年全球运费将下降60%，而在2024年将继续下降33%。不过，自2023年12月供应链受阻之后，2023年12月初至2024年1月中旬，苏伊士运河通行集装箱船441艘，因红海事件降低了25.63%。如果红海事件不解除，将导致25.63%的集装箱船持续绕航，粗略测算，船舶运力将减少20%以上，未来运力供应取决于事件降温速度。

第三，现在讨论缺箱危机为时过早。首先，根据最新数据，弘景集装箱的新箱库存指数在2023年12月前为157.6点，较上期上升2.15点，行业库存略有增长。本期指数高于供需平衡值100点，比供需平衡值多57.5%，表明市场在红海事件发生前，集装箱总体处于供大于求的状态，且集装箱十分充足。其次，欧线装载率较低，主要原因是船比较多，而需求比较低。最后，集装箱主要为我国生产，SCFIS欧线指数主要衡量出口货物运价，所以缺箱的说法更多还是短期与情绪方面带来的影响。

第四，港口拥堵尚未出现，关注港口作业压力对运输的影响。截至2023年12月初，全球集装箱港口拥堵运力平均值约843万TEU，同比下滑4.8%；拥堵运力约占所有船队运力的31.54%，较2022年均值35%有所回落，运力拥堵状况基本平稳。不过，由于集运船绕行好望角航线，南非港口拥堵情况将加剧。

另外，大批船已经出发好望角航线半个月以上，该航线行程比苏伊士运河航线慢10天左右。若未来短期突发恢复通航，两条航线的时间差或会导致大批集装箱船同时到达欧洲港口，从而造成拥堵现象以支撑运价。目前，好望角的相关港口船舶靠泊时间明显上升，但西北欧基本港停泊、在港暂未出现明显拥堵。若后续红海通航速度有序进行，拥堵现象造成的运力损失或有限。

综合以上分析，我们认为，一季度运价中枢将维持宽幅振荡，之后随着供需矛盾进一步突出运价振荡回落。由此预计，一季度集运指数（欧线）期货主力合约回落缓慢。一是春节前集中出货以保证需求；二是前期绕行的船只会在1月、2月到港造成拥堵；三是根据规则，集运指数（欧线）期货主力2404合约的交割价为4月15日、22日、29日公布的SCFIS欧线数据，最早能反映出4月8日开始的结算运价。短期来看，在SCFIS还存在惯性上涨的情况下，给予现货回落的时间不多，但长期来看，运价从消息面、资金面回归至基本面的趋势不可逆，若绕行影响持续，运价中枢粗略测算为2023年12月前夕溢价的30%—50%。因此，今年上半年，集运指数（欧线）期货价格将从之前的大涨行情转变为宽幅振荡行情，且价格中枢逐步下移。（作者单位：广州期货）