一、项目背景

2023年，中国锡精矿的国产量为6.96万吨，进口量为24.9万吨，占总供应量78.2%；其中，锡精矿进口量的72.5%均来自于缅甸。但自2023年8月以后，缅甸佤邦停止了境内的锡精矿开采，直至2024年3月初尚未复产。锡精矿供应的加剧势必带来国内锡锭供应缺口的增加，贸易商从国内炼厂采购的难度增加、而从海外进口锡锭的利润上升，为其参与锡锭进口提供了动力。

在此背景下，位于华东的一家中型有色金属贸易商（以下简称“A公司”）将其锡锭采购范围从国内炼厂扩展至印度尼西亚的锡冶炼厂，以多元化其采购渠道。但从印尼进口至国内存在约1个月左右的船期，且面临着锡价剧烈波动、美元结算等难题，A公司缺乏进出口套期保值的经验，亟需专业机构的支持。

二、服务方案与开展过程

    针对A公司的实际情况，东海期货通过将上海期货交易所的锡期货（以下简称“沪锡”）、伦敦金属交易所的锡期货（以下简称“伦锡”，表达为“SN3M”）、香港交易所的美元/人民币期货合约联动起来，为客户制定了套期保值方案。

（一）沪锡、伦锡联动设置进口比价

A公司从印尼进口的锡锭采用“对伦锡点价+升贴水”作为结算价格，伦锡合约与升贴水均是以美元计价。在锡锭进口至国内后，A公司将其分销给其他本土贸易商，或直接销售给下游企业，并采用“对沪锡点价+升贴水”的方式作为结算价格。

为确保锡锭进口的盈利，要先使用三个期货合约来表达出进口盈亏的状况，如下所示：

进口盈亏

=（沪锡价格+升贴水）-（伦锡价格+升贴水）*（1+进口关税）*（1+增值税）*汇率-港杂费

在实操中，需参考以下因素，并对公式进行调整：

（1）由于将锡锭从印尼运送至国内需要1个月的船期，故东海期货建议A公司在确定大致船期后，再锁定相应月份的内外盘进口比价——比如A公司在4月12日预定了5月中旬从印尼出发出发的集装箱船、在6月中旬到达国内，则其锁内外盘比价时，可以选择上期所的SN2307或SN2308合约，从而给国内现货销售以充足的时间。

（2）由于伦锡合约为3个月后的日度合约，在锁定比价后，需要对SN3M的日度合约调期到相应月份上来——具体月份以A公司的点价期为准。比如印尼炼厂要求A公司在2023年7月底前点价，那么A公司将SN-3M调期至8月的date日为宜。

（3）汇率方面，通常由于A公司存在境外的子公司，故可以直接采用香港交易所的CUS合约对汇率进行保值，CUS合约的交易单位为10万美元/手；如果遇到10万美元以下的货值，可采用香港交易所的MCS合约，即Mini CUS合约，该合约的交易单位为2万美元/手。

由于印尼的锡锭可适用0%的关税，上述关税的部分可以忽略不计；增值税为13%；港杂费平均在120元/吨。

以4月12日的SN2307的进口比价为例，进口盈亏公式可以表达为：

4月12日的进口盈亏=（SN2307+现货对SN2307的升贴水）-（SN3M+（7月到3M的月差调期）+CIF升贴水）*（1+0%）*（1+13%）*CUS2307-120

按照该盈亏设置公式，4月12日的进口盈利为979.74元/吨。2023年1-9月末的锡锭进口盈亏情况如下图所示。

（二）保值方案的设计

1.合约方向与数量配比

在三个合约的手数配比上，需遵循如下原则：

（1）根据需要进口的锡锭吨数，按照100%的比例对伦锡合约进行买入开仓；

（2）由于国内锡锭现货销售存在增值税，需按照88.5%的比例对沪锡合约进行卖出开仓；

（3）根据伦锡的美元货值，按照100%的比例对美元/人民币合约进行买入开仓。

2.合约方向与数量配比

在进口贸易中，由于A公司是在海外买入现货、在国内卖出现货，因此，在锁定比价时，应当买入伦锡合约、卖出沪锡合约；外汇合约上，由于担心美元升值的风险，应当买入美元/人民币合约，方向与伦锡开仓方向一致。

在三个合约的手数配比上，需遵循如下原则：

（1）根据需要进口的锡锭吨数，按照100%的比例对伦锡合约进行买入开仓；

（2）由于A公司在国内销售锡锭现货时需要缴纳增值税，故需按照88.5%的比例对沪锡合约进行卖出开仓；

（3）根据伦锡的美元货值，按照100%的比例对美元/人民币合约进行买入开仓。

3.开平仓时机

在上述进口盈亏公式达到盈利时，A公司当在三个期货市场同时进行买入和卖出的开仓操作，锁定进口比价；并将伦锡的SN3M合约调期到对应的月份上去。

在锁定进口比价后，则需要支付货款、安排现货的进口并进行销售。在这个过程中，需要逐一对三个期货合约进行平仓，步骤如下：

（1）在约定的点价期内，当印尼炼厂对伦锡进行点价时，卖出开仓伦锡SN3M合约，并将SN3M空头合约调期至多头合约所在的日期，对保值多头进行卖出平仓。此时，保值组合中仅剩余沪锡空头合约、CUS多头合约，采购的锡锭现货由沪锡合约的空头进行保值。

（2）在印尼炼厂点价前后，需要根据约定向上游支付预付款、货款、尾款。此时，A公司从给银行渠道购汇后，按照购买的金额大小对相应金额的CUS合约进行卖出平仓；若需多次购汇，则按金额分批次进行平仓。

    在CUS合约平仓后，保值组合中仅剩沪锡合约的空头。

（3）当下游买家对进口的锡锭进行点价时，对剩余的沪锡合约空头进行买入平仓。

至此，锡锭现货从海外流转至国内的下游买家，国内外由三个期货合约构成的进口保值组合全部平仓完毕。

4.实际操作情况

    以4月12日保值的100吨锡锭为例：