• 项目背景

实体经济是国家富强的根基，服务实体经济是金融坚守初心、回归本源的责任所在。党的十八大以来，习近平总书记在多个重要场合就金融发展问题发表重要讲话，对金融服务实体经济发展作出重要指示。2023年5月，总书记在主持召开二十届中央财经委员会第一次会议时再次强调：“现代化产业体系是现代化国家的物质技术基础，必须把发展经济的着力点放在实体经济上，为实现第二个百年奋斗目标提供坚强物质支撑。”在此背景下，中信中证资本不断加大对大宗商品贸易商的服务，运用衍生品工具帮助其进行套期保值以对冲市场风险、优化贸易结构，完成从单一的交易操作到综合风险管理的跨越，筑牢产销桥梁、链接上下游产业，为实体经济注入活力。

铝是当前用途广泛且最经济适用的工业原材料之一。世界铝产量从1956年开始超过铜产量一直居有色金属之首。当前铝的产量和用量（按吨计算）仅次于钢材，成为人类应用的第二大金属。近年来中国氧化铝产能快速扩张，产能过剩压力较大，2022年中国电解铝产量为4043.0万吨，约占全球电解铝产量的58%。2023年电解铝受全球经济状况、能源价格、供应链问题、行业政策、技术创新等因素的影响，行情整体呈现价格震荡的特点，市场面临不确定性。

A企业是北京地区主要从事有色、黑色产品进出口贸易业务的公司，以电解铝进出口业务为主，对经济形势变化较敏感。2023年以来，在全球经济衰退、下游消费景气度下行的大背景下，企业面临库存贬值的风险。同时由于订单与生产存在时间错配，市场价格变动导致无法有效锁定贸易利润，企业急需通过金融工具对冲这些风险，以确保企业的稳定运营。

• 风险管理方案设计

中信中证资本了解到A企业风险管理的需求，为了帮助A企业有效对冲其库存的贬值风险，于2022年提供了三领口期权策略，一种旨在通过中间执行价的买权与两侧执行价的卖权组成的组合期权来实现成本效率与风险管理的平衡。在市场价格走势上涨和下跌幅度有限行情下，企业可以低成本在一定区间内得到下跌库存保护，在一定区间内价格上涨期权无损益。这种策略不仅成本较低，而且兼顾了库存价值的保护与增长。

随着2023年大宗商品市场波动性收窄，A企业在场外期权领域的应用日益成熟，对采购与销售策略的预期更加精准。鉴于此，中信中证资本进一步推荐了向上敲出累计期权和增强累计期权策略，旨在更紧密地与客户的采销节奏同步。通过这些策略，在面对市场预期不足以支撑高利润时，A企业得以在优化采购及销售订单价格的同时，有效增加贸易订单的利润。在实际操作中，其中客户交易了向上敲出累购期权，以配合现货采购，交易了增强累沽期权，以配合现货销售订单。

向上敲出累购期权的结构为在入场之初，会以标的当前的价格为中心，计算出一个价格区间【执行价，敲出价】，后续根据逐个交易日收盘价，判断收盘价与价格区间的关系计算损益。如果存续期间市场行情处于震荡区间时，则可以持续性的以低位的执行价进行采购。因此，向上敲出累购期权适合运用在窄幅震荡的行情预判中。

增强累沽期权为企业在预期市场震荡或下跌时提供了一种有效的风险管理策略。结构在入场之初，以标的当前的价格为中心，计算出一个价格区间【敲出执行价，执行价】，后续根据逐个交易日收盘价，判断收盘价与价格区间的关系计算损益。如果存续期间市场行情处于小幅震荡区间时，以高位的执行价进行销售；如果行情出现较大跌幅，也可以敲出执行价进行销售。增强累沽期权的核心优势在于，它在为企业提供震荡区间市场下跌保护的同时，帮助企业保护大跌极端风险，帮助企业优化销售策略，增强市场竞争力。

• 项目实施

（一）项目开展过程

2023年初，面对不断变化的市场环境，A企业精准识别了其库存套保的关键需求。为了有效应对潜在的市场波动，A企业在1月30日与中证资本达成了购买增强累沽期权的策略的交易，具体明细如下：

合约标的	行权价格1	行权价格2	障碍价格	数量 （吨）	期限
AL2304.SHF	19000	19560	19000	550	2023/01/30-2023/02/28

根据增强累沽期权结构的损益特点，逐日根据AL2304合约的收盘价判断当日对标25吨电解铝的每日到期损益情况，其判断的方式如下：

1.当日收盘价小于等于19000元/吨，期权损益=（19000-收盘价）*单倍每日数量，损益相当于A企业在盘面19000销售单倍每日数量电解铝；

2.当日收盘价大于19000元/吨，且小于19560元/吨，期权损益=（19560-收盘价）*单倍每日数量，损益相当于A企业在盘面19560销售单倍每日数量电解铝；

3. 当日收盘价大于等于19560元/吨，期权损益=2*（19560-收盘价）*单倍每日数量，当日企业有亏损，损益相当于A企业在盘面19560销售2倍每日数量电解铝；

在接下来的22个交易日行情中，AL2304.SHF价格持续走低，7个交易日价格高于行权价格1（19000元/吨），其余时间均在行权价格1以下。场外期权到期收益约21.37万元，充分体现了增强累沽期权在市场下行时为企业提供稳健保护的能力。

2023年6月，AL2309价格在17500元/吨附近波动，A企业预见到未来铝价的上涨可能会给采购成本带来压力，因此A企业于2023年6月27日与中证资本达成了购买向上当期敲出累购期权的交易，具体明细如下：

合约标的	执行价格	障碍价格	数量 （吨）	期限
AL2309.SHF	17486	18044	550	2023/06/27-2023/07/26

根据向上当期敲出累购期权结构的损益特点，逐日根据AL2309合约的收盘价判断当日对标25吨电解铝的每日到期损益情况，其判断的方式如下：

1.当日收盘价大于等于18044元/吨，期权损益=0，不产生损益；

2.当日收盘价大于17486元/吨，且小于18044元/吨，期权损益=（收盘价-17486）*单倍每日数量，损益相当于A企业在盘面17486采购单倍每日数量电解铝；

3.当日收盘价小于等于17486元/吨，期权损益=（收盘价-17486）*双倍每日数量，当日企业有亏损，损益相当于A企业在盘面17486采购2倍每日数量电解铝；

向上当期敲出累购期权交易达成后，在接下来22个交易日中，收盘价一直在执行价格以上，共有12个交易日帮助企业在盘面17486采购单倍每日数量电解铝，期权端到期收益约11.22万元，有效帮助企业降低了采购成本。

2023年截至目前，A企业与中证资本共计交易了约2.31万吨铝，其中通过累计期权共计盈利约238.6万元，最大程度上帮助A企业保护了库存价值下跌风险，优化了订单价格，提高了企业的整体利润。

对比A企业在交易的三种场外期权结构，在场外期权的交易数量与A企业的现货采销需求相匹配的前提下，市场波动相对较大时，三领口期权相对累计期权的风险更低，结构风险收益更为均衡；敲出当前累计期权在区间窄幅变动时，能帮助企业以较优效果降本增效，但出现大幅价格变动风险，以向上敲出当期累购期权匹配企业采购情景为例，当价格大幅上涨时，期权“敲出无损益”，无法完全帮助企业管理风险；增强累计期权更适用企业既想优化采销成本又想对采销确定性进行管理，以增强累沽期权为例，即使价格大幅下跌，也能帮助企业以确定性价格保护下跌风险。

• 项目总结

中信中证资本运用在场外衍生品工具方面的专业能力，有效发挥期货市场在风险管理功能上的作用，为A企业及其它同类企业构建了稳固的风险管理机制，促进企业高质量发展。

在企业实际交易场外衍生品时，面对复杂多变的市场环境和风险因素，单一结构不是企业风险管理的万精油，中信中证资本向企业提供丰富的产品库，包含了多种类型的衍生品和各种不同的风险对冲工具，从而为企业提供广泛的选择空间。依托产品部门的设计能力，根据企业的具体风险管理需求和市场的实际状况，综合考虑期权结构成本、收益和风险，设计出更为精准和有效的产品结构。

通过持续的服务实体经济，特别是中小微企业，中信中证资本不仅拓展了服务的深度和广度，而且通过推出创新产品如三领口期权和累计期权等，进一步提升了期货公司服务实体经济的能力。这些定制化的产品逐渐成为产业企业进行风险管理的常用工具，在实现套期保值的同时也达到了降本增效的目的，展现了期货在助力实体经济中的巨大潜力和价值。