一、4月行情回顾

2024年4月，黑色系整体触底回升，螺纹、热卷盘面价格单月涨幅分别为6%、3%。3月底前，成材需求较差，在钢厂利润偏低情况下，铁水迟迟未能有效提升，市场情绪极度悲观，黑色板块估值来到历史偏低水平。然而，清明节后，海外通胀预期再起，各商品板块受到提振，市场情绪逐步回暖。随着终端资金到位率环比修复，在建项目数量有所提升。后续随着成材库存的有效去化，钢厂盈利率有所修复，铁水低位回升给原料价格带来了较大弹性，从而推动钢价上涨。但近端供应调节迅速，需求恢复偏慢，市场对高价接受度有限，导致市场近期进入了估值调整阶段。

从粗钢的供应端来看，今年前四个月累计产量较去年同期下降了3%。从分项来看，1—4月铁水累计同比下滑4%。由于废钢替代性不足，3—4月废钢整体消耗量有所下滑，1—4月废钢累计消耗量与去年持平。从结构上来看，4月铁水流向有所改变，五大材内，建材占比小幅提升，板材高位回落，流向表外的铁水环比略有回升，例如型材、带钢等。需求方面，地产销售数据同比较差，土地成交面积1—4月累计同比下滑25%。基建端前期受资金限制，一季度表现略有缺口，后期预计在专项债加快发行并落地之后，有一定需求后置体现。制造业方面，PMI已回到荣枯线以上，当前制造业仍处于扩张周期。具体表现较好的板块为家电、船舶、汽车以及集装箱，后期仍有一定韧性。出口方面，1—4月钢材出口累计同比增长27%，月均增加180万吨。

分品种而言，螺纹方面，1—4月产量累计同比降低19.7%，表需累计同比减少19.2%（MS小样本）。供应端，3—4月短流程增产乏力，短流程相较长流程始终无成本优势，4月供应增量主要由长流程贡献，产量从底部回升，以调节阶段性的供需错配问题。需求端，鉴于一季度终端资金略有紧缺导致建材需求略有后置，4月表需同比降速有所收窄。库存端，一季度螺纹厂库压力较大，4月全月螺纹库存快速去化，月中现货市场区域性供需偏紧以及规格缺失等问题开始显现，因此整体盘面及现货市场呈现偏强走势。

热卷方面，1—4月产量累计同比增长2.2%，表需累计同比增长1.6%（MS小样本，略有低估），全国热卷成交量累计同比增长5%。供应端，4月华东地区钢厂主动增加检修以缓解高库存压力，环比下滑5.3%。需求端，制造业韧性持续，高频外贸出港数据亮眼，4月出口数据环比略有下滑，但仍同比高增长。库存端，铁水前期流向板材居多，供应同比高增长情况下，去库幅度明显慢于螺纹，因此卷螺差在4月明显回缩。

从绝对估值来看，全国卷螺现货价格均处于历史偏低水平，区域化略有差异，华东基差弱稳运行。南北价差走扩，北方基差较为坚挺。当前，部分货源已北上，部分区域建材去库略有放缓，区域性供需错配问题在一定程度上已有缓解，整体库存仍处于偏低水平。从相对估值来看，盘面利润已来到历史偏低水平，成材在黑色系中的估值偏低。

二、5月行情展望

对于后期粗钢整体表现，供应端，根据钢联调研情况，5月底铁水产量预计在238万吨/日以上。节前废钢到货因财税开票问题而有所放量后，节中供应偏紧，且目前停用废钢企业数量较往年同期偏高。在目前的利润水平以及废钢暂无明性价比的情况下，后续利用废钢增产以及替代铁水的概率较小，因此预计5月供应端不会对钢材整体供需格局带来较大压力。此外，从各区域的卷螺差来看，当下铁水有逐步流向螺纹的倾向，其中，以华北地区为主。

需求端，后续最需要关注的仍是基建需求的修复情况。当前粗钢下游需求结构发生了较为明显的变化，其主要特点是建材需求主要由基建端支撑，制造业在粗钢下游需求的占比明显提高，对外出口在调节粗钢供需平衡中发挥着至关重要的作用。在需求结构发生变化的现实情况下，表需的传统季节性特征将被冲淡。从基建固定资产投资完成额的季节性来看，5—6月环比有明显提升。二季度，国内资金面呈现改善迹象，国家发改委计划在6月底前加速推进去年批准的特别国债项目的实施，这有望在一定程度上加速基建项目的开工。

除此之外，地产持续低迷的情况预计难以在二季度明显改善。基建端近端的水泥出库量符合季节性特征，略低于去年同期水平。在后期天气影响因素逐渐淡化之后，整体表现预计和去年同期走势较为一致，环比继续增长。对于制造业而言，终端库存偏低，后续仍有一定补库需求，家电、船舶及集装箱的需求持续偏强。出口方面，从当前的出口排产来看，5—6月出口量预计仍保持在偏高水平，月均同比仍能维持150万～200万吨的增量。

综合来看，目前五大材的库存接近去年同期水平，按前述对于粗钢供需情况的判断推演，5月粗钢库存的去化幅度较去年同期及4月略有放缓，绝对值高于去年同期水平，近端上涨动力有所减弱。短期关注基建端资金到位情况，中长期重点关注基建固定投资完成额的具体表现。

分品种来看，卷螺的强弱关系后期将有所改变，边际变化主要体现在铁水加速流向螺纹，后续将逐步考验基建端真实需求。对螺纹而言，后续供应端增产主要仍集中在长流程方面，中旬复产节奏加快。短流程增产乏力，主要受制于利润影响以及需求未有明显支撑。后续月表需环比小幅提升，因此5月螺纹去库预计有所放缓，前期区域性供需错配问题有所缓解，区域库存结构边际改善，整体仍维持偏低库存。

热卷方面，后期华东钢厂面临复产，部分新增产能有所增多。但鉴于部分钢厂铁水将有部分转产，综合来看，热卷5月全月供应量较4月持平或微增，下旬增产更为明显。需求端，当前制造业订单变化不大，终端节后补库后，刚需略显乏力。当前终端库存偏低，预计5月后或开启下一轮补库。近端钢厂接单尚可，华东接单在5月下旬前暂无较大压力，近端外贸出港偏好。综合来看，热卷库存尚在偏高水平，从月度级别来看，5月整体表现接近平库状态，需持续关注后期热卷社库数据。

估值方面，短期卷螺上涨动力有所减弱，盘面进入区间盘整阶段，螺纹将持续考验平谷电成本区间（3550～3800元/吨），后续重点关注做扩卷螺差的交易机会。主要依据有两方面：一方面，板材需求持续强于建材，铁水逐步流向螺纹后，螺纹现货走弱略快于热卷。另一方面，华北卷螺差已经来到了历史偏低水平，若卷螺差继续下移，华北地区转产或有所增多。鉴于当前主力卷螺差估值已偏低，制造业仍在扩张区间，可持续关注逢低做多入场机会。