5月20日，央行下调LPR10个基点，与此同时，国有银行以及部分股份行同步下调存款挂牌利率，呈现非对称降息效果。本轮商业银行利率“双降”，演进脉络较为清晰，是5月7日“一行一局一会”一揽子金融政策的延续，可以有效对冲银行资产端定价下行带来的不利影响，体现货币政策思路兼顾对银行经营健康性的考虑。

此轮“双降”落地后，以10年期国债为例，与此前表现类似，债券收益率变化不到2BP，T合约价格微幅下跌，全天波动区间不到0.3元。债市整体表现波澜不惊，维持窄幅震荡的走势。中长期看，央行推动降准、降息落地，释放稳预期、稳增长积极信号，着力修复总需求，为经济企稳回升提供了良好的货币环境，广谱利率中枢有望进一步下行。

经历了一季度总量GDP快速增长、分项指标加速回升后，4月国内多项经济数据虽然表现出较强韧性，但呈现不同程度的放缓。其中，投资增速低于市场预期，制造业投资和房地产开发投资偏低是主要拖累，同时“以旧换新”补贴刺激效果边际减弱带来社会消费品零售总额增速有所回落。

外需方面，中美关税达成重要共识，部分“对等关税”获得90天暂缓期，贸易摩擦对经济的影响趋弱，但从之前的经验规律看，中美贸易关系的结构性摩擦短期难以化解，关税谈判可能是反复拉锯的过程，关键领域中中美脱钩风险仍然存在。为支持稳增长、宽信用、扩内需等目标，积极的财政政策取向短期难以转向，合理充裕的流动性环境依然是缓解基本面下行压力的重要因素。

2025年政府工作报告首次下调CPI预期目标，提出“居民消费价格涨幅2%左右，目的在于通过各项政策和改革共同作用，改善供求关系，使价格总水平处在合理区间”。

自2020年以来，中国物价水平便进入单边下行趋势。以CPI衡量的物价指数为例，其已两年多低于1%，最近3个月连续处于萎缩区间。另一个更能反映全面物价水平的GDP平减指数连续8个季度处于负增长。理论与实践表明，温和的通胀水平有助于经济社会良性发展，而偏低的物价水平逆向推升实际利率，不利于实体经济融资成本下降。目前实际利率偏高是经济的堵点之一，加大了债务端压力，并对企业投资意愿和居民消费意愿形成约束。要解决实际利率偏高问题，改善供求关系或者降低名义利率等，都是可选路径。从当前的可选工具看，要实现真正降低实际利率的目的，利用货币政策工具更大幅度地降低名义利率水平是主要选项。实践过程中，无论是下调LPR还是存款利率，实际上是以降低名义利率的路径平衡资产负债表，并激励微观动能。

本次商业存款利率降幅明显高于LPR，主要目的是缓解商业银行的息差压力，稳定商业银行盈利水平，与央行一季度货币政策报告中提及的下一阶段“平衡好支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”的货币政策思路相匹配。

从商业银行净息差情况来看， 2024年在禁止手工补息及非银同业存款自律机制影响下，商业银行净息差总体平稳，仅从1.54%小幅下降至1.52%。不过进入2025年一季度，商业银行净息差快速下降至1.43%（远低于1.80%的预警水平），同时不良贷款率却上升至1.51%，说明银行经营压力增大。

政策端通过更大幅度地下调负债成本，平衡“支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”，提高银行信贷投放的积极性，进一步打开后续实体经济融资成本的下降空间。政策着力点向遏制存贷利差快速收窄、抑制资金空转、稳定银行体系经营的方向倾斜，集中在控制银行体系负债成本方面，未来通过降低存款利率来降低负债成本仍是主要手段。

随着存款利率下行，货币市场工具等广谱利率中枢将阶梯式下移，货币市场利率有望进入补降时间窗口。

综合来看，在基本面边际转弱、通胀水平偏低、银行息差压力较大等因素共振之下，政策端降准、降息工具提前启动，存贷款利率非对称跟进调降，进一步为金融机构腾挪出息差空间，同时打开了货币市场利率下行空间。

本次存款利率曲线平坦化下移，中长期降幅更大，有望驱动债券收益率曲线呈现牛平形态，债市进入新一轮配置窗口，可以适度拉长久期，博弈更高的资本利得。（作者单位：广州金控期货）