广西是全国最大的白糖产区，年产量约600万吨，占全国产量的60%以上，是名副其实的“糖罐子”。为充分发挥期货市场和现货市场的功能，推动广西优势产业升级，促进区域经济高质量发展，2021年7月，广西壮族自治区人民政府印发《开展期现结合服务广西大宗商品交易市场建设实施方案》，提出要围绕白糖、生猪等商品开展期现结合，提高大宗商品生产、消费与流通企业参与期货交易深度，进一步打造多层次广西大宗商品期现联动市场，完善大宗商品定价体系，提升对大宗商品价格的影响力。

业务背景

2024年，国内白糖价格经历牛熊转势，制糖企业销售均价从6561元/吨下跌至6075元/吨。2024/2025榨季，我国白糖总产量预计为1115万吨，较上榨季增产约119万吨。白糖为“季产年销”产品，2024/2025榨季前期，受结转库存偏少、加工糖源紧俏及糖浆、白砂糖预混粉管控政策出台等利多因素推动，销售进度较快，现货报价坚挺。而后，国际形势变化，为全球大宗商品市场带来了不确定性，国际原糖期货价格下跌，国内制糖企业择机点价。预计二季度末开始，国内进口糖供给数量增加，加之国产糖进一步增产预期较强，白糖远期价格存在下跌风险。如何更好地规避价格风险、实现稳健经营，是产业企业面临的重要课题，尤其是运用期货工具受限的企业更需探索新的贸易模式。

依托期货市场，白糖现货贸易形态不断演变，从“一口价”贸易升级到基差贸易，再从基差贸易升级到含权贸易。含权贸易是一种将金融衍生工具（如期权）与传统现货贸易深度融合的新型贸易模式，能够实现价格管理和收益优化的效果，其已成为多个大宗商品企业应对价格波动、优化资金效率的核心工具。

实施过程

2025年1月，国内糖价运行至广西某大型制糖企业A集团的预期点位，其担心糖价未来会下跌，想根据销售计划提前锁定生产利润。最终，A集团采用熔断型累销含权贸易模式，将场外期权嵌入现货贸易业务当中，提高销售均价。

业务模式

A集团与泛糖商贸签订现货购销合同，在合同条款中嵌入结构化累销场外期权，以一口价形式定价，同时每日观察约定期货合约的收盘价，以确认成交数量。泛糖商贸则通过期货经营机构提供的场外期权方案，对收购的白糖进行套保。

含权方案

当郑糖2505合约盘中高于5920元/吨时，合同生效。合同有效期为70天，每日基础成交数量为50吨。在合同有效期内，双方以2505合约每日收盘价为结算依据，确定相应的货物数量与含税单价。

若2505合约收盘价在5792~6048元/吨的区间内，双方以6120元/吨的单价结算50吨现货，该成交价比当时的市场报价高约100元/吨。若2505合约收盘价低于5792元/吨，则出现熔断，A集团以6010元/吨的价格一次性结算当天及余下交易日的所有基础成交数量。若观察期内未出现熔断，且最后一个交易日2505合约收盘价高于6048元/吨，则该企业需以6120元/吨的单价销售白糖，数量为3500吨×3-已销售吨数。

效果评估

企业实现了溢价销售

4月下旬，合同结束，2505合约的价格运行区间为5821~6198元/吨，期末收盘价为6170元/吨，A集团累计销售白糖10500吨。“五一”假期之后，受国际糖价跌破17美分/磅关键支撑位的拖累，国内糖价连续下跌，并且受进口糖到港数量增加及下榨季增产预期较强等因素压制，远期价格走弱。A集团在价格高位顺利销售，锁定了生产利润，销售均价较同期市场价格高约50元/吨。

降低了企业参与期权套保的门槛

熔断型累销含权贸易方案以现货贸易方式帮助制糖企业实现了溢价销售，企业更加容易理解和接受，也解决了其在使用期权工具过程中存在的专业人员缺乏、管理体制限制等方面的难题，降低了使用期权进行套保的难度。在价格区间判断正确的基础上，该方案能够保证制糖企业在日内套保于更高的价位，增厚了企业收益。若市场行情与判断偏离，该方案也可为企业提供售价安全边际，增强企业抵御价格风险的能力。相较于企业自行套保，该方案既不改变现有贸易模式，也不占用企业套保资金，但企业获得了更高的溢价，价格管理效果更佳。

“单一套保”迈向“全场景、多模式”

对白糖产业而言，含权贸易是一种将金融工具的灵活性与现货贸易的个性化需求相结合的创新贸易方式。针对产业链上下游企业的不同需求，还能衍生出多种定价方式，形成定制化的风险管理方案。比如，向下游提供的采购方案包括封顶采购、折价采购、低价采购、累计采购、二次点价等多种模式；向上游提供的销售方案包括保底销售、溢价销售、高价销售、累计销售、二次点价等多种模式。

市场培育情况

发挥平台创新协同功能

近年来，郑商所产融服务基地，如泛糖商贸母公司泛糖科技，持续推进白糖期现结合市场建设，加强以平台为核心的基差交易、含权贸易、场外期权等期现结合风险管理新模式探索与试点实践。充分发挥产业基地的资源整合功能，帮助实体企业定制化设计套保方案，提升产业企业的风险管理水平与效果。

“走进企业”实操教学

提升企业及行业的风险管理意识是构建有效风险管理体系的基础。期货经营机构和白糖市场期现商开展了多场产业风险管理培训活动及“走进企业”沙龙，邀请行业专家、学者及资深分析师，为企业高管及业务负责人普及期现结合贸易模式的应用场景及操作逻辑。同时，培训内容还涵盖市场趋势分析、价格波动规律解读、风险评估方法讲解等多个维度，全方位提升参训人员的风险管理素养。

此外，他们还积极搭建行业交流平台，鼓励参训企业互相分享风险管理经验，共同探讨行业发展趋势与挑战。通过定期举办风险管理研讨会、交流会等活动，促进企业之间的信息共享与合作，推动整个行业风险管理水平提升。

短期期权上市赋能

2月28日夜盘，郑商所上线白糖系列期权，其成为国内首个商品短期期权，该品种上市将极大地促进含权贸易业务的发展。

含权贸易的核心是将期权嵌入现货贸易合同，此前因常规期权成本过高及“期限错配”问题，降低了部分风险管理方案的实操性与投资收益比。而场内短期期权的存续期更短，可精准匹配企业采购或销售的短期周转需求，降低权利金支出，同时有望加速含权贸易在产业链中的渗透，助力中小微企业提升抗风险能力，提升套保效率。

3月26日，“豫见期权”白糖产业期权培训班在广西南宁成功举办，有效激发了产业客户学习期权、运用期权的热情。

从“一口价”交易到基差交易，再到含权贸易，白糖期货和现货市场的结合越来越紧密，新模式越来越丰富。相关机构在服务产业客户的过程中，也将紧跟市场趋势，持续深化对白糖产业链的理解与研究，致力于成为连接期货与现货市场的桥梁，为产业客户提供全方位、定制化的风险管理解决方案。（作者单位为中粮期货、泛糖科技）